value and opportunity

Ein paar Grundgedanken zu den offenen/geschlossenen Immobilienfonds, die Hintergund Geschichte kennen die meisten ja mittlerweile. Falls nicht, kann man z.B. hier noch ein bischen nachlesen:

Im Prinzip kann man 2 Kategorien unterscheiden

a) geschlossene Fonds die auf jeden Fall abgewickelt werden
– P2 Value
– Kanam US
– DEGI Europe

b) geschlossene Fonds bei denen noch eine (rest)Hoffnung besteht
– Degi International
– AXA Immoselect
– Kanam
– CS Euroreal
– UBS 3D
– TMW Welt

Die Analyse über zukünftige Entwicklungen insbesondere der Wiedereröffnung sollte folgende Faktoren enthalten:

1. Zukünftige gesetzliche Regelungen. Das ist scher einer DER Schlüssel zum ganzen Thema

2. Vertriebskraft der Fondsgesellschaft als kritischer Erfolgsfaktor

3. Bewertung. Hier kann man mit Vergleichen zu börsennotierten Reits recht weit kommen

4. Psychologie und Spieltheorie. Wie verhalten sich die Investoren und Fondsanbieter?

Der aktuelles Stand ist momentan folgender:

– Die zukünftigen gesetzlichen Regelungen (lock up für investoren etc.) gelten erst ab 2012 und nur für Neuanleger
– Umwandlungen in Reits werden nicht möglich sein
– DEGI hat nach wie vor keinen Vertriebspartner

Schaut man sich die aktuellen Discounts zum aktuellen NAV an, ergibt sich folgendes Bild:

Name	NAV	Börsenkurs	Discount akt NAV
KANAM US GRUNDINVESTFONDS	17.33	14.99	13.6%
MORGAN STANLEY P2 VALUE	24.99	16.30	34.8%
DEGI EUROPA	48.4	36.12	25.4%
DEGI INTERNATIONAL	45.87	28.15	48.9%
TMW IMMOBILIEN WELTFONDS	50.47	36.00	28.7%
AXA IMMOSELECT	56.06	39.75	29.1%
UBS D 3 SEC REAL ESTATE EUR	10.03	7.50	25.2%
KANAM GRUNDINVEST FONDS	55.18	42.45	23.1%
SEB IMMOINVEST	55.78	48.00	13.9%
CS EUROREAL-A€	58.97	52.75	10.5%
UBS D EUROINVEST IMMOBILIEN	15.04	14.30	4.9%

Auf den ersten Blick eine recht weite Spreizung, mit dem DEGI International als absoluten Spitzenreiter. Das Problem an diesem Vergleich ist allerdings, dass die NAVs einiger Fonds bereits stark abgewertet sind, (DEGI Europe, Morgan Stanley), andere aber noch fast gar nicht abgewertet haben (DEGI International).

Von daher macht es auch Sinn, sich die Abschläge relativ zum 2008er NAV anzuschauen, das war der letzte Stand bevor die Abwertungen vorgenommen wurden:

Name	Discount zum 2008 NAV
KANAM US GRUNDINVESTFONDS	40%
MORGAN STANLEY P2 VALUE	68%
DEGI EUROPA	42%
DEGI INTERNATIONAL	49%
TMW IMMOBILIEN WELTFONDS	30%
AXA IMMOSELECT	28%
UBS D 3 SEC REAL ESTATE EUR	29%
KANAM GRUNDINVEST FONDS	22%
SEB IMMOINVEST	9%
CS EUROREAL-A€	8%
UBS D EUROINVEST IMMOBILIEN	4%

Hier kann man (mit etwas gutem Willen) 3 Cluster ausmachen:

1. Fonds mit Discounts von 40% und mehr, darunter alle 3 bereits geschlossenen Fonds und der Degi International
2. Fonds mit Discounts von 20-30%
3. Fonds mit Discounts unter 10%

Das erste Cluster umfasst also mit den 3 endgültig geschlossenen Fonds und dem DEGI International quasi die Abwicklungsfälle. Beim DEGI International kann man mangels Vertriebspartner davon ausgehen, dass eine Wiedereröffnung sehr unwahrscheinlich ist

Das zweite Cluster sind die Wackelkandidaten. TMW hat keinen eigenen Vertrieb, Kanam musste schon den ersten Fonds dicht machen (konnte allerdings schnell und mit recht niedrigen Discounts liquidieren) . Axa hat ebenso keine Bankschalter,, sondern maximal ein paar Versicherungsvertreter, die im Zweifel nur schwer OIs verkaufen können.

Das dritte Cluster wiederum umfasst relativ große Fonds (mehrer Milliarden schwer), hinter denen Emittenten mit größerer Vertiebspower stehen und der Markt es als relativ wahrscheinlich erachtet, dass der Fonds irgendwann mal wieder aufmacht.

Etwas aus dem Rahmen dieser Cluster fällt vom Pricing her der UBS D3 Fonds, der trotz des Backings von UBS mit einem hohen Abschlag notiert. Hier spielt sicher die geringe Größe des Fonds (300 Mio NAV) und die schlechte Vermietungssituation.(85%) eine Rolle, man glaubt hier wohl nur bedingt an eine Wiederöffnung des Fonds.

Zur Bewertung dann im 2ten Teil…