value and opportunity

Vetropack ist ein klassischer Wert aus der Kategorie gut&günstig.

Das schweizer Unternehmen produziert Verpackungsglas und ist einer der führenden europäischen Hersteller für Glasflaschen und Co.

Der Umsatz in Höhe von rund 750 Mio CHF teilt sich in rund 1/3 Wein+Spirituosen, rund 50% Bier, Mineral und Softdrink, sowie rund 15% Food-Verpackungen. Der Umsatz ist auf Österreich (31%), Schweiz (17%), Tschechien (13%), Kroatien (18%), Ukraine (13%) sowie weitere Länder aufgeteilt.

Vetropack zeichnet sich durch ein langfristig solides Wachstum und eine sehr solide Vermögens- und Finanzlage aus. Seit Jahren erwirtschaftet das Unternehmen bei steigenden Umsätzen stetig höhere Margen: Das Gewinnwachstum der letzten 10 Jahre (bis 2009) betrug: ~22 % p.a. (auch begründet durch schlechte Margen und Unrentabilität vor 2000)
Der Umsatz stieg dabei lediglich um rund 4% p.a.

Die Aktien sind auf 248.143 Aktien a 50 CHF Nennwert und 880.000 Aktien a 10 CHF Nennwert aufgeteilt. Da die Aktien unterschiedlich gewinnberechtigt sind, ist die Berechnung der Marktkapitalisierung nicht ganz simpel. Vetropack gibt im Geschäftsbericht an: Bei einem Jahresendkurs der Inhaberaktie von CHF 1’730.00 (Vorjahr CHF 1’250.00) beträgt die Gesamtkapitalisierung CHF 733.8 Mio. (Vorjahr CHF 534.3 Mio.) Geht man also von einem Kurs von 1840 CHF aus, beträgt die Marktkapitalisierung aktuell rund 780 Mio CHF.

Bei einem Kurs von 1840 CHF aus, ergeben sich:

KGV09:10
KGV3: 10
KGV10: ~18

KUV: 1,08
KBV: 1,34
ROCE: 10,50
MittlereEKR: 9,4%
EV/Ebit: 9%
EV/Ebit3: 11,7%

Bilanzrelationen sehr stabil:
Seit diesem Jahr ohne Nettoschulden und mit bärenstarkem Cashflow…
Cashflow 2009: 142 Mio CHF
KCV: 5,5
KCV3: 7

Kapitalbedarf: ~90-100 Mio CHF p.a.
2009:96
2008:40
2007:90
2006:112

–> Free Cashflow ~40 Mio CHF -> oder ~100 CHF pro Aktie

Der Freecashflow wurde in der Vergangenheit zum Schuldenabbau, Dividendenzahlung und selektiven Aktienrückkäufen genutzt. In Summe betrug die Ausschüttung von Dividende zzgl. Aktienrückkäufe für den Aktionär in 2009 bei rund 100 CHF, was in etwa einer “Eignerrendite” von 5,4% entspricht. Da zukünftig auch keine Schulden mehr getilgt werden können, kann das Geld entweder (hoffentlich sinnvoll) in Wachstum gesteckt werden – oder vermehrt an die Aktioäre zurückfließen.

In der Summe kommt ein Screeningmodell auf einen “inneren Wert” von etwa ~2.300 CHF bei Annahme von nur moderatem Wachstum. Danach würden insbesondere geringe historische Dividenden, und geringer werdende EV/Ebit Kennziffern den Wert nach oben “bremsen”.

Momentan könnte auch der sehr starke Schweizer Franken für Verwerfungen beim Gewinnausweis der Töchter sorgen, d.h. neben einer nachteiligen Währungsumrechnung der Gewinne könnte es auch entsprechende negative Effekte im Eigenkapital geben.

Da uns die Summe der soliden Gesamtkennzahlen, das langweilige Geschäftsmodell und die führende Marktstellung von Vetropack gut gefallen, wird Vetropack als “Core-Value” Position gehalten.