Operating Leases – Bewertung und anstehende Änderungen (IFRS 17)

Generell wird ja in IFRS nach 2 Arten von Leasing (oder Miet-) Verbindlichkeiten unterschieden:

1) Financing Lease: Hier wird der Großteil der wirtschaftlichen Risiken und Chancen des Leasinggegenstandes vom Leasingnehmer getragen, der entsprechende Leasing Gegenstand wird bilanziert ebenso wie die entsprechende Verbindlichkeit, siehe auch hier . In der GuV werden seperat die Zinskomponente wie auch die Abschreibungen ausgewiesen.

2) Operating Lease: Hier verbleibt der Großteil der Chancen und Risiken beim Leasinggeber, der Leasingnehmer bilanziert weder den Gegenstand noch die Verbindlichkeiten. In der GuV wird nur eine Aufwandsposition gezeigt.

Die Abgrenzung zwischen beiden Kategorien ist eher “fliessend”, wie man auch in den Kommentaren zum relevanten Paragraphen 17 IFRS nachlesen kann.

10. Ob es sich bei einem Leasingverhältnis um ein Finanzierungsleasing oder um ein Operating-Leasingverhältnis handelt, hängt eher von dem wirtschaftlichen Gehalt der Vereinbarung als von einer bestimmten formalen Vertragsform ab*. Beispiele für Situationen, die für sich genommen oder in Kombination normalerweise zur Klassifizierung eines Leasingverhältnisses als Finanzierungsleasing führen würden, sind:

(a) am Ende der Laufzeit des Leasingverhältnisses wird dem Leasingnehmer das Eigentum an dem Vermögenswert übertragen;

(b) der Leasingnehmer hat die Kaufoption, den Vermögenswert zu einem Preis zu erwerben, der erwartungsgemäß deutlich niedriger als der zum möglichen Optionsausübungszeitpunkt beizulegende Zeitwert des Vermögenswertes ist, so dass zu Beginn des Leasingverhältnisses hinreichend sicher ist, dass die Option ausgeübt wird;

(c) die Laufzeit des Leasingverhältnisses umfasst den überwiegenden Teil der wirtschaftlichen Nutzungsdauer des Vermögenswertes, auch wenn das Eigentumsrecht nicht übertragen wird;

(d) zu Beginn des Leasingverhältnisses entspricht der Barwert der Mindestleasingzahlungen im Wesentlichen mindestens dem beizulegenden Zeitwert des Leasinggegenstandes; und

(e) die Leasinggegenstände haben eine spezielle Beschaffenheit, so dass sie ohne wesentliche Veränderungen nur vom Leasingnehmer genutzt werden können.

Warum ist das nun relevant im Rahmen einer Unternehmensbewertung ?

Aus meiner Sicht sprechen einige Gründe dafür, sich das bei einer Analyse genauer anzuschauen:

A) “Äpfel und Birnen”
Wie schon in der Definition ersichtlich ist, gibt es große Spielräume Leasingverträge zu gestalten. Vergleicht man also Unternehmen, sollte an insbesondere darauf achten wenn größere (im Anhang ausgewiesene) Operating Lease Verträge bestehen, da diese die Bilanzkennzahlen verfälschen können. Insbesondere Verschuldungsquoten und Return on Assets bzw. Capital schauen “optisch” bei einem Unternehmen mit Operating Leases deutlich besser aus als bei einem Unternehemn, dass die gleichen Vermögensgegenstände auf der Bilanz hält.

B) Anstehende Änderungen IFRS 17
Vermutlich ab 2013 oder 2014 wird es nicht mehr möglich sein, Leasingverträge als “Operating Leases” einzustufen. D.h. es müssen alle Leasingverträge “On Balance” gezeigt werden, näheres dazu findet man z.B. in dieser PWC Studie.

Insbesondere der zweite Punkt legt nahe, dass man bei Unternehmen mit relativ hohen “off balance” Operating Leases schon jetzt bei einer Anslyse so tut als wären die entsprechenden Positionen auf der Bilanz.

Damit kommen wir gleich zur nächsten Frage: Wie genau analysiert man Operating Leases und welche Veränderungen auf Bewertungskennzahlen ergeben sich wenn man diese Vorgänge zurück auf die Bilanz nimmt ?

Wie fast zu erwarten, findet man ein entsprechendes Paper beim Bewertungs Guru Aswath Damodoran. Er benutzt interessanterweise das Beispiel Homedepot, eine Amerikanische Baumarktkette und kommt zu folgenden Schlüssen:

– Für alle klassischen Net Income /Equity basierten Ratios (KGV, KBV) ergibt sich erwartungsgemäss keine Änderungen
– durch die Bilanzverlängerung steigt aber der Enterprise Value
– Es gibt einen positiven Effekt auf das Operating Income
– Insgesamt gibt es aber einen negativen Effekt auf Kennzahlen wie EV/EBITDA, ROA etc.

Einen wichtigen Punkt hat der “Guru” m.E. aber unterschlagen und das ist v.a. für Retailer mit einem großen als Operating lease klassifizierten Filialnetz relevant: In den Operating Lease Verbindlichkeiten können sich signifikante “stille” Reserven oder Lasten verstecken. Ein UK Retailer der beispielsweise in den Boomjahren teure Immobilien für 10 Jahre angemietet hat kommt so schnell aus den Mietverträgen nicht mehr raus und ist damit im Nachteil zu einem Konkurrenten der jetzt billig neue Flächen anmietet.

Fazit: Die Umklassifizierung von Operating Leases “auf die Bilanz” macht v.a. Sinn, wenn man konkurrierende Unternehmen auf Basis von EV/EBITDA vergleichen will. Die reinen Net Income / Equity basierten Kenzahlen ändern sich dadurch in der Regel nicht. Allerdings sollte man sich anschauen, ob nicht stille Lasten (oder Reserven) sich in den Operating Leases “verstecken”

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