Praktiker AG – Teil 2 Free Cashflow

Wir hatten uns ja im ersten Teil schon mal festgestellt, dass im Falle eines Liquidationsszenarios die hohen Mietverpflichtungen (97% der Baumärkte sind angemietet) eine sehr große Unsicherheit beinhalten und es keine Margin of Safety bzgl. des Net Asset Values gibt.

Schauen wir uns als nächstes den Free Cashflow to Equity an. Ähnlich wie bei Hornbach macht es sicher Sinn, um Working Capital zu adjustieren, sowie auch die gezahlten Zinsen mit einzubeziehen. Die Zahlen sind ganz interessant:

mn EUR 2010 2009 2008 2007
Op. CF 90.6 83.3 112.4 198.8
Inv. -57.9 -71.4 -100.5 -121.0
Free CF 32.6 11.9 11.9 77.8
         
Delta WC -10.2 -19.7 22.9 23.8
Free CF / WC 22.4 -7.8 34.8 101.6
Zinsen -7.2 -6.1 -4.9 -4.3
Free CF adj 15.2 -13.9 29.9 97.3
         
         
Abschreibungen 70.0 66.3 70.2 62.9
Investitionen -57.9 -71.4 -100.5 -121.0
Delta 12.1 -5.1 -30.3 -58.1
         
Avg. Free CF 4J 32.1      
Avg. Free CF 3J 10.4    

Man sieht deutlich, dass in 2007 die Welt noch in Ordnung war. Dicker Free Cashflow, der Investitionscashflow ist allerdings ohne die Max Bahr Investition ausgewiesen, da wurden in 2007 ca. 360 Mio aufgewendet.

Bis einschliesslich 2009 wurde auch noch mehr investiert als abgeschrieben, erstmals in 2010 hat man sich dann quasi nochmals aus der “Substanz” bedient um noch einen positiven Free Cashflow zu erreichen.

Als Diskontierungssatz muss man bei Praktiker sicher auch einen höheren Satz als bei Hornbach ansetzen, statt 10% wären hier vermutlich 12-15% angemessen.

Das würde dann folgende mmögliche Bewertungsmatrix pro Aktie ergeben, wenn man entweder 2007 mit in den Durchschnit rein nimmt oder nicht:

3Y avg 4Y avg
12% Discount 1.49 4.61
15% Discount 1.20 3.69

Man sieht recht deutlich, dass auf Basis der letzten 3 Jahren unter Free Cashflow to Equity Gesichtspunkten der Fair Value eher in der Region 1,20-1,40 EUR pro Aktie wäre, 2007 mit eingerechnet wäre man bei 3,70 – 4,60, also auch keine besonders signifikante Margin of Safety gegen den aktuellen kurs von 3,50 EUR.

Als finaler Reality Check nochmal Q1 2011 vs. Q1 2010:

mn EUR q1 2011 q1 2010
Op. CF -100.05 -0.1
Inv. -16.5 -14.9
Free CF -116.6 -15.0
     
Delta WC 33.5 -45.9
Free CF / WC -83.1 -60.9
Zinsen -1.9 -0.15
Free CF adj -85.0 -61.1
     
     
Abschreibungen 18.2 17.3
Investitionen -16.5 -14.9
Delta 1.7 2.4

Man sieht sehr deutlich, dass 2011 im ersten Quartal der Free Cashflow auch Working Capital adjustiert noch eine deutliche Ecke schlechter war als im schon katastrophalen Jahr 2010.

Fazit: Rein aus Valuegesichtspunkten wäre die Aktie deutlich ÜBERBEWERTET, selbst beim jetzigen Kurs von 3,50 EUR. Auf der jetzigen Basis handelt es sich um eine reine Turnaround/Übernahmespekulation ohne Margin of Safety.

6 comments

  • Ist Praktiker mit Negativen Free Cashflow, nun nicht mehr in der Lage, Zinsen zu tilgen und Dividendenzu zahlen?

    • Auf dividenden braucht man bei Praktiker wirklich nicht zu hoffen, die haben gerade andere Probleme

      Die Wandelanleihe können sie sicher noch zurückzahlen. Solange die Lieferanten Kredit geben können sie sich vielleicht durchwursteln, andernfalls wird es schwierig.

  • Abzinsen mit dem 5 fachen zinsatz von 10 jährigen Bundesanleihen? Stell doch mal deine genaue Berechnung ein. Nimmst du cashflowwachstum an? Nullwachstum? negatives wachstum?
    Also, das hier ist eine sehr kurzsichtige und schwache Analyse…
    Keine Nachvollziehbaren Berechnungen, sorry, das taugt nichts.

    • Zu den “genauen berechnungen”: Hornbach notiert ungefähr bei einem KGV von 10, das Impliziert. als kehrwert einen abzinsungssatz von 10% (nach Steuern) und ohne Cashflowwachstum.

      Das Prakitker darüber liegen muss, kann man auch ohne Modell schlussfolgern. Ob es nun 12 oder 15% sind, sei jedem selber überlassen. Dazu kommt, dass bei Praktiker ja leider nix mehr wächst.

  • Hallo,

    der Diskoniterungszinssatz auf Unternehmensebene muss ja das Risiko des jeweiligen Unternehmens wiederspiegeln.

    Praktiker hat Nettoschulden, 97% der Baumärkte sind geleast und der operative Cashflow ist negativ. Hornbach dagegen hat Nettocash, positiven Cashflow und ein großer Teil der Baumärkte ist Eigentum.

    Von daher dürfte in diesem Fall der Aufschlag auf die Discount Rate für Praktiker signifikant sein.

    mmi

  • Warum sollte hier ein höherer Diskontierungssatz angenommen werden?

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