KSB Vz.: Raus oder verdoppeln

Die nächsten Tage werde ich mir mal die bestehende KSB Position näher anschauen. Wir hatten KSB ja als soliden Deutschen Mittleständler mit günstiger Bewertung ohne detailiertere Analyse in unser Portfolio aufgenommen.

Als Ergebnis stehen momentan ca. 35% Minus zu buche..

Mal ein kurzer Überblick über die “Standard” Kennzahlen, da sieht KSB recht günstig aus (für die Vorzüge):

KBV 0,9 (kaum Intangibles, ohne Minderheiten)
KGV 8,8
Nettocash ca. 100 EUR pro Aktie per 30.06.
EV/EBITDA ca. 3.9
Free Cash Flow ca. 40 EUR im Durchschnitt der letzten 5 Jahre, als Free Cashflow Yield gut 11%
Div. Rendite 3%

Schaut man sich die Historie an, hat man fast das Gefühl, dass es zwei verschiedene KSB Firmen gibt, einmal KSB bis 2005 und einmal KSB ab 2006.

Zu Verdeutlichung mal ein paar Zahlen seit 1999:

GJ EPS Net Margin Op Margin ROE Free CF
1999 5.92 1.0% 2.0% 5.8% 12.18
2000 5.84 0.9% 3.0% 5.3% -13.73
2001 5.32 0.8% 3.1% 3.8% 5.34
2002 8.65 1.3% 3.5% 5.2% 34.61
2003 7.00 1.0% 3.7% 4.2% -2.36
2004 4.67 0.6% 2.6% 2.8% 50.36
2005 5.85 0.8% 3.2% 3.6% 3.98
2006 27.99 3.1% 6.2% 13.6% 20.09
2007 43.86 4.3% 7.9% 19.0% 40.18
2008 70.17 6.2% 10.6% 23.3% 28.97
2009 61.32 5.7% 9.9% 16.9% 69.04
2010 44.09 4.0% 8.0% 11.5% 52.66

Stellt sich die Frage, was sich denn da ab 2005 fundamental geändert hat. Die 10 Jahreszahlen sehen dadurch natürlich nicht optimal aus. Ein KGV10 von 14,3 heut einen nicht vom Hocker, dafür sieht das KGV 5 mit 8,1 wiederum sehr attraktiv aus.

Weiterhin positiv für die Aktie aus meiner Sicht ist die Tatsache, das Tweedy Brown mit knapp 5% an den Stämmen beteiligt ist. Nicht dass man denen blind folgen sollte, ein gewisses “Gütesiegel” ist das m.E. aber schon.

Die Stimmenmehrheit bei den Stämmen mit knapp 80% liegt ja bekanntlich bei einer Stiftung in Familienbesitz, das “raubt” zwar die Übernahmepantasie ist aber oft auch ein Garant für eine langfristig ausgerichtete Unternehmensstrategie.

Der Kurs ist nach einem steilen Anstieg 2004-2007 die letzten Jahre recht volatil:

Der Kurs ist gut zurückgekommen, nach Peter Cundill dürfte man ja aber nur zu max. 50% vom Höchstkurs kaufen.

Die Aktie wird von derzeit 6 Analysten gecovered, die sich aber über den Wert anscheinend nicht einig sind. Die letzten 3 Schätzungen waren:

19.08.2011 M.M. Warburg: hold, KZ 495 EUR
31.08.2011 Hauck &Aufhäuser: buy 629 EUR
09.09.2011 Berenberg: Buy 800 EUR

Das ist schon ganz lustig, so eine Divergenz sieht man relativ selten.

Was mir an der Bilanz negativ auffällt sind die relativ hohen unfinanzierten Pensionsrückstellungen.

Auf Seite 83+84 des 2010er Geschäftsberichtes werden die Einzelheiten ganz gut erklärt. Wichtig sind m.e. folgende Punkte:

– Per Jahresende war eine Stille Last von ca. 16 Mio EUR vorhanden
– der Abzinsungsfaktor ist mit 5,3% relativ hoch, aber noch Ok.
– man muss m.E. EV/EBITDA um die 260 Mio Rückstellungen adjustieren, d.h. aus einem EV/EBITDA von 3,9 wird dann ein EV/EBITDA von 5,8

Pensionsrückstellungen sind ja nicht anderes als langfristige Schulden gegenüber den Pensionären.

Was auf den ersten Blick sehr positiv auffällt ist das schnell wachsende Service Geschäft, dass zudem sehr profitabel ist. Leider ist die Segmentierung relativ neu, das heisst man sieht nicht wie sich das Servicegeschäft längerfristig entickelt hat.

Fazit: Auf den ersten Blick stellt sich KSB in der Tat als grundsolider Mittelständler dar.

5 comments

  • Auch charttechnisch ist die Aktie total angeschlagen.

    • hallo winter,
      danke für die klare Meinung. Ich bin hier in der Tat noch unschlüssig, allerdings schaue ich neuerdings auch stärker auf freie Cashflows. Nur KBV, KGV und KUV sind m.E: zu wenig.

      mmi

  • Ne, KSB ist sicherlich kein antizyklisches Investment mehr bei diesen Kursen. Es ist die gleiche Firma und m.W. hat sich am Geschäft nicht so viel geändert. Als Horst Fuger sie für 67 Euro oder so empfahl oder noch als ich sie Ende 205 für 140 Euro kaufte, war das was anderes, aber sicherlich bei 500 Euro nicht mehr! Das war damals mein Ziel, daß sich an der Margenschwäche etwas ändert. Genau das ist mittlerweile passiert und daher ist für mich die Luft raus. Die Aktie ist in meinen Augen einfach nur fair bewertet, völlig unspektakuläre Dividende und ebenso unspektakuläres KGV, da gibt es derzeit weißgott besseres, und das KBV < 1 ist ja fast Pflicht bei Käufen. Entscheidend ist aber das mittlerweile nicht mehr niedrige KUV.

    • @Winter

      ähnlich “aggressiv” hast Du dich seinerzeit im “antizyklischen Forum” zu Fuchs Petrolub (vs. Funkwerk) geäußert, mit bekanntem Ausgang. Aber da wir hier ja nicht im “antizyklischen Forum” sind, muss KSB auch kein “antizyklisches Investment” sein, ein “Value Investment” reicht ja auch.

      Bei KSB ist 2006 ein Effizienzsteigerungsprogramm ausgelaufen, dessen Restrukturierungkosten das Ergebnis über mehrere Jahre belastet haben. Das und die gestiegene Nachfrage ab Mitte der 2000er Jahre erklärt zum Teil die höheren Margen.

      Da ich einen starken Hang zu Firmen wie KSB habe (mittelständischer Charakter, global aufgestellt, Mehrheitseigentümer mit langfristigen Interessen) wäre KSB für mich momentan ein Kauf, wenn da nicht das unsichere Umfeld wäre, das niedrigere Kurse befürchten/hoffen lässt.

      • Hallo caedmon,

        stimmt, Fuchs Petrolub hat seit Anfang 2010 noch rund 50% zugelegt. Wobei es mir nicht weh tut, das verpaßt zu haben.
        Solide ist KSB sicherlich, und ich mag solche Firmen prinzipiell eigentlich auch, mit nachvollziehbarem, nicht so leicht kopierbarem Geschäftsmodell und den Charakteristika, die Du beschrieben hast. Ich sage ja auch nicht, daß die Aktie schlecht ist, oder überteuert, es wird wohl kein totaler Fehler sein, sie zu halten. Aber den mega “value” sehe ich einfach nicht, und ich bleibe auch bei meinem kennzahlenmäßig orientierten Ansatz, ich kann nicht anders, und danach ist die Aktie einfach kein klarer Kauf, weil es Besseres gibt. Das Bessere ist der Feind des Guten. Ein KGV und KGVe von 10 reicht einfach nicht (mehr). KSB ist auch ein Zykliker, man darf die jetzigen Gewinne nicht unbedingt fortschreiben. Immerhin ist die Aktie von 600 Euro schon auf 441 Euro zurückgekommen, das macht es etwas besser – bloß sind viele andere eben auch günstiger geworden.

        Auf den FCF im 5-Jahres-Mittel stehe ich bekanntlich auch, aber auch hier reißen mich die von Dir ermittelten 11% keineswegs vom Hocker. Nur meine Meinung, tut mir leid, wenn die aggressiv klingt.

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