Die nächsten Tage werde ich mir mal die bestehende KSB Position näher anschauen. Wir hatten KSB ja als soliden Deutschen Mittleständler mit günstiger Bewertung ohne detailiertere Analyse in unser Portfolio aufgenommen.
Als Ergebnis stehen momentan ca. 35% Minus zu buche..
Mal ein kurzer Überblick über die “Standard” Kennzahlen, da sieht KSB recht günstig aus (für die Vorzüge):
KBV 0,9 (kaum Intangibles, ohne Minderheiten)
KGV 8,8
Nettocash ca. 100 EUR pro Aktie per 30.06.
EV/EBITDA ca. 3.9
Free Cash Flow ca. 40 EUR im Durchschnitt der letzten 5 Jahre, als Free Cashflow Yield gut 11%
Div. Rendite 3%
Schaut man sich die Historie an, hat man fast das Gefühl, dass es zwei verschiedene KSB Firmen gibt, einmal KSB bis 2005 und einmal KSB ab 2006.
Zu Verdeutlichung mal ein paar Zahlen seit 1999:
| GJ |
EPS |
Net Margin |
Op Margin |
ROE |
Free CF |
| 1999 |
5.92 |
1.0% |
2.0% |
5.8% |
12.18 |
| 2000 |
5.84 |
0.9% |
3.0% |
5.3% |
-13.73 |
| 2001 |
5.32 |
0.8% |
3.1% |
3.8% |
5.34 |
| 2002 |
8.65 |
1.3% |
3.5% |
5.2% |
34.61 |
| 2003 |
7.00 |
1.0% |
3.7% |
4.2% |
-2.36 |
| 2004 |
4.67 |
0.6% |
2.6% |
2.8% |
50.36 |
| 2005 |
5.85 |
0.8% |
3.2% |
3.6% |
3.98 |
| 2006 |
27.99 |
3.1% |
6.2% |
13.6% |
20.09 |
| 2007 |
43.86 |
4.3% |
7.9% |
19.0% |
40.18 |
| 2008 |
70.17 |
6.2% |
10.6% |
23.3% |
28.97 |
| 2009 |
61.32 |
5.7% |
9.9% |
16.9% |
69.04 |
| 2010 |
44.09 |
4.0% |
8.0% |
11.5% |
52.66 |
Stellt sich die Frage, was sich denn da ab 2005 fundamental geändert hat. Die 10 Jahreszahlen sehen dadurch natürlich nicht optimal aus. Ein KGV10 von 14,3 heut einen nicht vom Hocker, dafür sieht das KGV 5 mit 8,1 wiederum sehr attraktiv aus.
Weiterhin positiv für die Aktie aus meiner Sicht ist die Tatsache, das Tweedy Brown mit knapp 5% an den Stämmen beteiligt ist. Nicht dass man denen blind folgen sollte, ein gewisses “Gütesiegel” ist das m.E. aber schon.
Die Stimmenmehrheit bei den Stämmen mit knapp 80% liegt ja bekanntlich bei einer Stiftung in Familienbesitz, das “raubt” zwar die Übernahmepantasie ist aber oft auch ein Garant für eine langfristig ausgerichtete Unternehmensstrategie.
Der Kurs ist nach einem steilen Anstieg 2004-2007 die letzten Jahre recht volatil:
Der Kurs ist gut zurückgekommen, nach Peter Cundill dürfte man ja aber nur zu max. 50% vom Höchstkurs kaufen.
Die Aktie wird von derzeit 6 Analysten gecovered, die sich aber über den Wert anscheinend nicht einig sind. Die letzten 3 Schätzungen waren:
19.08.2011 M.M. Warburg: hold, KZ 495 EUR
31.08.2011 Hauck &Aufhäuser: buy 629 EUR
09.09.2011 Berenberg: Buy 800 EUR
Das ist schon ganz lustig, so eine Divergenz sieht man relativ selten.
Was mir an der Bilanz negativ auffällt sind die relativ hohen unfinanzierten Pensionsrückstellungen.
Auf Seite 83+84 des 2010er Geschäftsberichtes werden die Einzelheiten ganz gut erklärt. Wichtig sind m.e. folgende Punkte:
– Per Jahresende war eine Stille Last von ca. 16 Mio EUR vorhanden
– der Abzinsungsfaktor ist mit 5,3% relativ hoch, aber noch Ok.
– man muss m.E. EV/EBITDA um die 260 Mio Rückstellungen adjustieren, d.h. aus einem EV/EBITDA von 3,9 wird dann ein EV/EBITDA von 5,8
Pensionsrückstellungen sind ja nicht anderes als langfristige Schulden gegenüber den Pensionären.
Was auf den ersten Blick sehr positiv auffällt ist das schnell wachsende Service Geschäft, dass zudem sehr profitabel ist. Leider ist die Segmentierung relativ neu, das heisst man sieht nicht wie sich das Servicegeschäft längerfristig entickelt hat.
Fazit: Auf den ersten Blick stellt sich KSB in der Tat als grundsolider Mittelständler dar.
value and opportunity 