Performance 1HJ 2011 – Einzelwerte

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Nach den allgemeinen Anmerkungen zur H1 Performance (hier und hier) noch kurze Anmerkungen zu den Einzelwerten:

“Value Titel”
Apogee Enterprises
Leider belastet durch die extrem schwache Baukonjunktur in USA. Nach wie vor solide finanziert, allerdings stark negativer Cashflow. Wenn in USA die Baukonjunktur nicht besser wird und der Cash ausgeht könnte es eng werden. Evtl. überlegen, ob man hier mit verschmerzbaren Verlust die Reisslinie zieht, v.a. wenn der Dollar wie gerade eben stärker wird.

AS Creation Tapeten
Kurs flat wie ein Ziegelstein. Royce hat etwas reduziert, allerdings momentan kein Handlungsbedarf. Evtl. kommt ja mal eine Nachhol Rally um den Rückstand zu den anderen baunahen Titeln aufzuholen.

Benetton Group
Hat sich bis zur Italienkrise eigentlich gut entwickelt. Allerdings aus meiner Sicht kein “Strong Conviction Wert”, eher modellgetrieben.

Bijou Brigitte
Unser schlechtester Wert, aber mittlerweile nach fast allen Valuekennzahlen deutlich unterbewertet.

BUZZI UNICEM SPA-RSP
Ähnlich wie Benetton Leidtragender der Italienkrise. Trotzdem ist die Bewertung ein Witz, insbesondere wenn man sich die Tochter Dyckerhoff anschaut.

Einhell VZ
Optisch günstig, allerdings hat der CEO einen anscheinend recht weitreichenden Strategiewechsel angekündigt. Auch kein “High Conviction” titel mehr.

ENI
Hier ist die Hoffnung auf ein schnelles Ende der Lybien Krise nicht aufgegangen, jetzt auch mit Italien Malus.

EVN
Für einen Versorger sehr ordentliche Kursentwicklung. Schönes defensives investment.

Fortum OYJ
Wie schon berichtet Belastung durch Finnische Sondersteuer. Dennoch nach wie vor ein Core Investment auf mittlere Frist.

Frosta
Erwartet unspektakulär. Liegen lassen und ruhig schlafen, auch wenn kurzfristig die Margen evtl. etwas unter Druck kommen.

Hornbach Baumarkt
Haben wir viel drüber geschrieben. Core Holding, schöne Geschäftsentwicklung

KSB
YTD erstaunlich schwach. Solider langfrist Wert, allerdings mit recht großem BRIC Exposure direkt/indirekt.

Magyar Telekom
Solide Dividende, nicht viel Neues

Medtronic
Aquiriert fleissig weiter, d.h. der schöne Free Cash Flow kommt hauptsächlich den Aktionären der Targets zu Gute. Teilweise schlechte Presse wegen fehlerhafter Geräte etc. Für mich relativ “low conviction”.

Nestle
Grundsolide, profitiert kursmässig auch vom starken Franken. Aktie sieht OK bewertet aus, allerdings ist m.E. der Franken weit überbewertet. Evtl. Franken Hedge sinnvoll.

Noble
Verfolge ich ehrlich gesagt nur passiv, low conviction.

OMV AG
Solide, unspektakulär trotz Kapitalerhöhung

Pargesa
Solide, unspektkulär

Sto AG VZ
Geschäft boomt nach wie vor, aber nicht mehr ganz billig

Stoxx: Utilities
Was billig ist, wird meist noch billiger, alte Value Regel.

Tesco
Muss man nochmal prüfen, ob man Tesco wirklich haben muss.

Tonnellerie Frere Paris
grundsolide, relativ börsenunabhängig.

Total Produce
Halbjahresbericht vmtl. im August, Kurs deutlich geschwächelt.

Tsakos Energy Nav.
Tanker Geschäft scheint nach wie vor nicht gut zu laufen, negative Kommentare auch vom Konkurrenten Frontline. Muss man sich nochmal genau anschauen

Vetropack
Problem ähnlich wie bei Nestle: Sol man jetzt den überbewerteten Franken hedgen ?

Walmart
Siehe Tesco

Westag & Getalit VZ
Endlich angesprungen. Solide, günstig, langweilig.

WMF VZ
Kurs leider ertsmal am ATH von 2007 abgeprallt.

Opportunity

AIRE
Wie schon geschrieben sehr ermutigener Newsflow, jetzt muss nur noch “vollstreckt” werden.

AXA Immoinvest
Am schlechtesten performender OI, fundamental aber OK.

CS Euroreal
Macht hoffentlich bald auf 😉

Degi International
Schafft es langsam, sich vom deutlich schlechteren DEGI Europa abzukoppeln.

Drägerwerk Genüsse D
Das ist mein “highest conviction Trade. Die Unterbewertung der GS vs. den Vz kann langsfristig nicht bestehen belieben. Dazu sher schöner Carry.

HT1 Funding
Aktuelle Schwäche, fundamental gut abgesichert

Short: Dräger VZ
Siehe GS

Short: Green Mountain
Short Momentum…

Short: Kabel Deutschland
Siehe Green Mountain

Short: Netflix
The sky is the limit.

Fazit: Für das 2te Halbjahr sind einige Werte auf der “Bewährungsliste”, insbes. alle US Werte (Apogee, Medtronic, Wal Mart, Tsakkos, Noble), ebenso wie Benetton, ENI, TESCO und Einhell. Ziel ist es, bis zum Jahresende auf 20-25 Core Value Werte abzuspecken.

Performanc 1HJ 2011 -Teil 2

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wie versprochen zum 2ten Teil der Performanceanalyse mit ein paar allgemeinen, Teil gabs hier.

Ein paar (kritische) Gedanken zu den Shortpositionen:
– von den Shortpositionen haben wir eigentlich nur eine wirklich fuundamental analysiert, das war Asian Bamboo. Dort waren wir uns sicher, dass neben Accounting Problemen einfach der faire Wert unter dem Börsenkurs bei Eingehen des Shorts war. Durch freundliche Unterstützung der US China Betrugswelle hat dieser Short auch prima geklappt.

– die anderen “Outright” Shorts, also Kabel, Netflix und Green Mountain waren mehr so “Instinkt” Shorts nach dem Motto: irgendwie windig, zu teuer und stark gestiegen, dass muss doch fallen. Hier haben wir einfach das Momentum unterschätzt.

– alle 3 Werte (Kabel, Netflix,Green Mountain) können mehr oder weniger unter das sogenannte “Abonenten Geschäftsmodell” eingeordnet werden. Diese Geschäftsmodelle sind momentan sehr “en vogue”, nachdem jetzt auch der letzte Bankanalyst das Konzept des “Burggrabens” verinnerlicht hat und damit jede Bewertung rechtfertigen kann. Irgendwann wird auch diese Mode mal wieder vorbei sein, aber das kann noch dauern.

Lektion 1: Auch im Shortbereich ist eine ausführliche Fundamentalanalyse sinnvoll, zusätzlich sollte man Momentum und Timing vermutlich besser berücksichtigen. Werte mit starkem Momentum aus dem Bauch raus zu shorten, war keine besonders schlaue Strategie.

Zu den Longpositionen:
Persönlich fühle ich mich fast ein bischen unwohl mit der großen Anzahl der Positionen, momentan sind es immerhin 34 verschiedene Longpositionen. Hier wird es langsam schwierig, die alle wirklich vernünftig zu tracken, insbesondere wenn man auch im Privatportfolio noch weitere (illiquide) Werte hat. Im Laufe des 2ten Halbjahres werde ich mal versuchen, dass vielleicht auf 20-25 Longpositionen “einzudampfen”.

Illiquide Aktien:
Wir haben uns ja selber auf relativ liquide Werte beschränkt und angenommen, dass wir nur über den normalen Börsenhandel Aktien virtuell kaufen. Illiquide Werte wie z.B. kleinere Französische Werte die besonders interessant wären bekommt man so nur sehr schwer. In der realität sind aber auch bei solchen Werten ab und zu Pakete am Markt, die man als profesioneller Investor auch mal angeboten bekommt. Hier muss man mal für die Zukunft überlegen, ob man nicht stärker solche “Perlen” wahr nimmt und evtl. mit etwas höheren Limits vom Tagesumsatz arbeitet (siehe auch IVG Wandelanleihe etc.).

Defensive Aufstellung
Wir haben das Depot ja bewusst defensiv aufgestellt, was im ersten Halbjahr erwartungemäss nicht gut gelaufen ist. Schaut man sich mal die Performance per gestern, 11.12. an, sieht man, dass in den “risk off” Phasen das Depot plötzlich erfreulich outperformt. So hätte sich per gestern die Unterperformance YTD auf -2,35% von -4,89% reduziert, per heute wären wir wahrsch. fast auf Benchmark.

Zu den einzelnen Werten dann noch mehr im 3ten Teil.

Praktiker AG – schon ein Value Investment ? – Teil 1

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Konkurrent Hornbach ist ja einer unserer “Lieblingswerte”, die Praktiker AG dagegen sah schon immer recht “blass” aus im Vergleich zu Hornbach. Da es aber gemäß Howard Marks nur schlechte Preise aber keine schlechten Unternehmen an sich gibt, werfen wir mal einen ersten Blick auf Praktiker.

Kursmässig sieht es bei Praktiker insbes. im Vergleich mit Hornbach mehr als bitter aus:

Der Grund ist klar: Während Hornbach wie schon berichtet ein tolles Quartalsergebnis geliefert hat, schockte Praktiker mit einer noch recht unbestimmten Gewinnwarnung.

Zu den Grunddaten von Praktiker:

Ausstehende Aktien: 58 Mio Stück, macht zu ca. 3,65 EUR eine Marktkapitalisierung von ca. 217,5 Mio EUR.

Werfen wir mal einen ersten Blick auf die etwas “vereinfachte” Graham Kennzahl, “Net Working Capital”, also kurzfristige Vernmögensgegenstände abzüglich aller Verbindlichkeiten (ohne Anpsssungen). Auf Basis des Q1 2011 Berichtes ergeben sich folgende Werte:

Q1 2011
Vorräte 965.6
Ford. LuL 15.5
Übrige 77.9
Cash 341
Kurzfr. Vermögen 1400
– langfr. Schulden -657.1
– kurzfr. Schulden -875
Net. Working Capital -132.1

Zwischenfazit: Graham Wert wäre Praktiker auch bei einem Kurs von 0 EUR keiner, da die Schulden das Net Working Capital deutlich übersteigen

Schauen wir uns als nächstes mal an, was man so an “Liquidationswert” ansetzen würde, also inkl. dem Anlagevermögen.

Bei einer Liquidation würde man beim Eigenkapital starten und erstmal um alles Immaterielle bereinigen (Goodwill ist im Liquidationsfall meistens null) und dann zusätzlich noch Abschläge auf zu hoch berwertete Vermögensgegenstände bzw. zu niedrig bewertete Verbindlichkeiten vornehmen.

Starten wir mit dem klassischen “Tangible Book”:

mn EUR Q1 2011
EK 824.30
Minorities -1.89
Firmenwerte -192.70
sonst. Imm. -72.70
latente Steuern -133.00
Steuerst.anspr. -65.00
Tangible Book 359.01
Tang Book per share 6.19

6,19 EUR pro Aktie Tangible Book sieht ja erstmal nicht so schlecht aus, aber schauen wir uns mal weitere potentielle Anpassungskandidaten an:

Pensionsrückstellungen: Quasi keine Defined Benefit Obligations (DBOs), Wert nur 1 Mio. EUR, daher hier keine Anpassungen notwendig

Anlagevermögen: Bei Hornbach waren im Anlagevermögen beträchtliche stille Reserven versteckt, wie sieht es damit bei Praktiker aus ?

Interessant ist in diesem Zusammenhang die Ausftellung auf Seite 13 des 2010er GB. Lediglich 12 Standorte von 438 Baumärkten sind tatsächlich im Eigentum der Praktiker AG, davon 3 in deutschland und 9 im Ausland. D.h. 97% der Märkte sind angemietet, mit zum Teil langfristigen Mietverträgen.

Jetzt kommen wir zu einem der “Knackpunkte” für schlecht laufende Retailer dem die eigenen Immobilien nicht gehören, nämlich den Leasingverträgen bzw. Mietverträgen der Immobilien. Ein Überblick auf Seite 16 des Geschäftsberichtes zeigt, dass die Mietkosten und sonst. Betriebskosten der Märkte noch gestiegen sind, trotz deutlich zurürckgegangener Umsätze.

Das Problem bei Mieten vs. Kaufen ist folgendes: Läuft es schlecht bzw. fallen die Marktmieten, muss ich die hohen (langfristig vereinbarten) Mieten weiterhin bezahlen, läuft es gut und steigen die Mieten habe ich meistens eine anpassung nach oben im Vetrag. Will man vorher aussteigen, muss man entweder eine Vetragsstrafe zahlen oder weitervermieten (Sub Lease), was bei gesunkenen Mieten ebenfalls nur mit Verlust möglcih ist.

Zur Behandlung von Leasingverträgen genrell haben wir ja schon mal einen Beitrag geschrieben.

Bei Prakiker gibt es sowohl “on Balance” Finanzleasing wie auch Operating Leasing. Die Zahlen findet man auf Seite 85.

Für das Finanzleasing wird ein Bruttobetrag von 408 Mio EUR angegeben und ein bilanzierter Barwert von 257 Mio. EUR, für das Operating Leasing wird nur der Bruttobetrag von 2.248 Mio. EUR angeben. Rechnet man den Barwert der Operating Leasing Verpflichtungen analog dem Verhältnis der Finanzleasing Barwerte, erhält man einen (nicht bilanzierten) Barwert von 1.416 Mio. EUR an austehenden Operating Leasing Verpflichtungen. Zusammen macht das 1,7 Mrd. an Barwert für zukünftige Mietzahlungen die vertraglich fixiert sind.

Der Hebel ist durch die 97% Mietanteil natürlich gewaltig. Nimmt man an, dass man im Schnitt 10% der noch austehenden Barwerte als “Strafe” Zahlen muss, wäre man bei 167 Mio. EUR Strafzahlungen. Anbei eine Tabelle zur Sensitivität des NAV auf evtl. “Stille Lasten” bei den Leasing Verträgen:

Tang. Book per share
Base Case 359.01 6.14
-5% Leasing Barwert 275.36 4.71
-10% Leasing Barwert 191.71 3.28
-15% Leasing Barwert 108.06 1.85

Man sieht, dass bei möglichen Strafzahlungne von 10% auf die Mietverträge der erlösbare NAV nur noch bei 3,28 EUR wäre und damit UNTER dem aktuellen Börsenkurs. In bestimmten Auslandsmärkten (z.B. Griechnland) dürften die Verluste deutlich höher sein, in Deutschland bei guten Standorten eher niedriger. Dass das Thema nicht einfach ist, hat aber schon die Karstadt Geschichte gezeigt.

Fazit Teil 1: Rein aus Substanzgesuchtspunkten hat Praktiker wenig “Margin” of Safety”. Wegen der hohen Verschuldung ist das Nettoumlaufvermögen negativ, der Buchwert des Tangible Equity ist aufgrund des hohen operativen Hebels (97% der Märkte sind angemietet) extrem sensibel auf das Mietniveau. Ohne genaue Informationen zu den Mietverträgen ist Praktiker aus Substanzgesichtspunkten eher nicht interessant, selbst bei noch niedrigeren Aktienkursen.

Im nächsten Teil dann noch ein kurzer Blick auf den Replacement Value bzw. Cash Earnings Power

Lesenswertes – Rückblick KW 26

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Must read: Steven Romick Investmentstrategie des FPA Fonds

Dazu noch ein interessantes Interview mit ihm bei Wealthtrack

Bruce Greenwald zu Value Investing

David Einhorn verkauft Yahoo, kauft Seagate und macht sich Gedanken über Griechenland

Marty Whitmann Investor Letter mit einem guten Überblick über Distressed debt Investing

Satyjit Das zerlegt genüsslich das Französische Rettungspaket für Griechenland:

Permabär Mish mit einem guten Überblick über die Situation in Italien

Stamm vs. Vorzugsaktien – Update und BMW

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Nachdem wir ja schon in 2 Artikeln (Teil 1 und Teil 2) das Thema Stamm vs. Vorzugsaktien behandelt haben, heute mal ein kurzer Update der Spreads Deutscher Stamm und Vorzugsaktien mit Veränderungen:

Unternehmen VZ ST Spread Akt. Spread alt Delta Spread
Mineralbr. 6.06 11.95 97.2% 100.0% -2.8%
METRO AG 30.085 41.235 37.1% 52.4% -15.4%
MAN SE 62.25 88.05 41.4% 47.3% -5.9%
BMW 43.32 68.41 57.9% 46.9% 11.0%
SIXT AG 15.5 20.385 31.5% 27.3% 4.2%
Fresenius & 42.93 52.05 21.2% 17.4% 3.9%
EUROKAI 27.2 28.5 4.8% 15.5% -10.7%
WMF 26.95 29 7.6% 7.1% 0.5%
Sartorius 33.6 33.81 0.6% -1.9% 2.5%
RWE AG 35.08 38.255 9.1% 7.3% 1.8%
Dyckerhoff 36.45 36.51 0.2% 4.1% -3.9%
Biotest 49.295 51.3 4.1% 3.3% 0.8%
AHLERS AG 9.729 9.451 -2.9% -0.5% -2.3%
EFF-SP. AG 14.43 14.885 3.2% 1.4% 1.8%
KSB AG 550 568.15 3.3% -1.4% 4.7%
Hugo Boss 71.99 69.27 -3.8% -9.2% 5.4%
Volkswagen 148.9 133.6 -10.3% -9.2% -1.1%
FUCHS 39.73 36.75 -7.5% -13.1% 5.6%
HENKEL AG & 49.16 40.3 -18.0% -17.4% -0.6%
DRAEGER 81.89 62.73 -23.4% -21.2% -2.2%

Es fällt auf, dass es keine systematischen Veränderungen gab. Die größten Veränderungen gab es bei Metro, wo der Spread von 52,5% auf 37% gefallen ist, dagegen ist er bei BMW stark angestiegen.

Wie man am Chart sieht, ist der Spread bei BMW mittlerweile bei einem ATH angelangt. Da eine Übernahme nach wie vor unrealistsich scheint, dürfte das eher auf den Einstieg internationaler Investoren bei den Stämmen zurückzuführen sein.

In dem Fall wäre das auch eine gute Gelegenheit auf ein Zusammenlaufen das Spreads zu setzen.

Performance H1 2011 Rückblick – Teil 1

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Die Performance unseres Musterdepots beträgt für das erste Halbjahr +1,26% vs. +6,15% unserer Benchmark (50% Eurostoxx, 30% Dax, 20% MDAX), das macht -4,89% Unterperformance.

Das ist ehrlich gesagt schon etwas enttäuschend, auch wenn insgesamt Value Aktien im 1. Halbjahr nicht so toll performt haben.

Eine kurze Analyse ergibt folgendes Bild:

– die Shorts haben uns inkl. des realisierten Asian Bamboo Gewinns rund 1,8% Performance gekostet
– unsere Topperformer (Aire, Sto, Magyar, Nestle) haben wir leider relativ niedrig gewichtet
– immerhin hat sich das Portfolio im Minicrash im Frühjahr sehr gut gehalten, es ging maximal -1,60% nach unten vs. -4,70% bei der Benchmark
– ohne die 2,60 % Dividenden wäre die Performance negativ gewesen

Die 5 größten Looser (abgesehen von den Shorts) waren:

– Bijou -23,75%
– KSB -12,91%
– Axa Immoinvest -12,42%
– Noble -12,21 %
– Apogee -11,81%

Bei Noble und Apogee spielt der USD natürlich auch eine Rolle, bei Apogee ist er für ungefähr -8% verantwortlich, bei Noble für ungefähr -5%.

Top Performer waren:
– Sto +24.39%
– HT1 +22,97% (Verkauf einer Tranche mit +27,5%)
– Magyar +20.58
– AIRE +18.90%
– Nestle +13,20%

Eine Tranche Dräger Genußscheine wurde mit 42,47% verkauft, eine Tranche Sto miT +14.59%, der Asian Bamboo Short wurde mit +51,88% geschlossen.

Bei den Shorts ist sowohl unsere größte Gewinnposition mit Asian Bamboo (+51,88%) wie auch unsere größten Looser.

Ausser Asian Bamboo wären unsere Shorts als Longposition Platz 1,2 und 5 bei den Topperformern gewesen…….

Mehr dann zur weiteren Strategie in einem zweiten Teil.

Rückblick KW 24 & 25 – China Special

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Langsam verdunklen sich die Wolken über Chinas Wirtschaftswunder, anbei ein paar Links aus den vergangenen Tagen:

Must read: Langes aber sehr interessantes Interview über die kritische Situation in China

Sojabohnen als Schwarzmarkt Finanzierungsmaschine

Wetten auf einen schwächeren Yuan sind teurer als auf einen stärkeren Yuan

Moody’s warnt vor Schuldenproblem bei Chinas Regionalregierungen

Chinas Bau Blase in ein paar Grafiken

Probleme bei den kleinen Chinesischen Unternehmen durch die steigenden Kosten

Man darf gespannt sein, wie das weiter geht. Softlanding oder Krise ? Interessant dürfte es sein, mal auf die nächsten Berichte der China Exporteure zu schauen.

Lesenswertes – Rückblick KW 24 & 25

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Urlaubsbedingt ein kurzer Rückblick auf interessante Artikel in den letzten 2 Wochen:

Greenbacked is back

WESCO / Charlie Munger Protokoll (sehr lesenswert)

Schöner Value Artikel zu Halford’s (UK)

Interessantes zum Bankia IPO

John Mauldin Ausblick auf das 2te Halbjahr

Wann werden Banken als Investment interessant ?

Swap ETFs fliegen aus den Portfolien großer Vermögensverwalter

Konsumentenverschuldung in Brasilien erreicht erstaunliche Höhen

Wer erinnert sich noch an Myspace ? Das war der erste Versuch von Social Networking. Leider nicht erfolgreich.

Porsche SE Vz – operatives Porsche Geschäft oder nur eine VW Aktien Holding ?

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Vor zwei Wochen hatten wir uns ja mal die Porsche Aktie angeschaut und für nicht besonders interessant befunden im Vergleich zur VW Aktie.

Seitdem hat die Aktie deutlich zugelegt:

Die “Kollegen” von Investor Inside haben das prognostiziert. Dazu erstmal eine ehrliche Gratulation.

Interessant ist allerdings die Begründung:

Porsche bleibt der profitabelste Autobauer der Welt, das sollte nicht vergessen werden. Die jüngsten Absatzzahlen zeigen deutlich, dass sich der Konzern nicht nur in den Märkten von morgen bestens platziert hat, sondern auch das der Produktmix den Zeitgeist genau getroffen hat. Gäbe es heute nur den 911er bei Porsche zu kaufen wäre das Unternehmen wohl in ernsten Schwierigkeiten. Inzwischen wird ein Großteil der Umsätze mit dem Cayenne und dem Panamera gemacht. Weltweit stieg der Absatz bei Porsche im April um knapp 53 Prozent auf 11.741 Fahrzeuge. In China konnte man mit 2.316 ausgelieferten Porsche-Fahrzeugen ein Plus von 48,8 Prozent gegenüber dem Vorjahresmonat verbuchen.

Davon entfallen 5 998 Einheiten auf den Cayenne und 2 212 Fahrzeuge auf den Panamera. Der Kult-Sportwagen schlechthin, der 911, ist 2 225 Mal in Kundenhand übergeben worden, Cayman und Boxster bringen es zusammen auf 1 306 Fahrzeuge. Mit dem Cayun wird demnächst eine neue Baureihe für den schmalen Geldbeutel aufgelegt und deckt dann das Segment des bezahlbaren SUVs zusätzlich ab. Ich gehe davon aus, dass der Cayun den Porsche Konzern somit noch in ganz andere Umsatzgrößen katapultieren könnte, da sich die Geländewagen offensichtlich

Auch im aktuellen Post wird auf das extrem gut laufende Porsche Geschäft als Grund eingegangen:

Für Porsche Aktionäre läuft es weiterhin rund!Auch die jüngsten Absatzzahlen aus den USA können einmal mehr überzeugen dass sich der Autobauer auf dem richtigen Weg befindet. Porsche lieferte im Juni 2.546 Fahrzeugen in den USA aus. Das sind 18,9 Prozent mehr als im Vorjahresmonat. Wiedermal war es der Cayenne der beim Absatz glänzen konnte, und sich zum echten Verkaufsschlager für Porsche entwickelt hat. Vom Cayenne alleine wurden 1.009 Fahrzeuge in den USA ausgeliefert was einer Absatzsteigerung von über 100 Prozent gegenüber dem Vorjahreszeitraum entspricht. Umso logischer ist auch der konsequente Ausbau des Konzerns in Sachen SUV. Mit dem kleinen Cayenne, dem Cayun wird bald die fünfte Baureihe an den Markt kommen. ich gehe davon aus, dass der Erfolg des Cayun mindestens genauso groß werden dürfte wie der des großen Bruders.

Wir wollen jetzt den Kollegen den Erfolg nicht madig machen, aber man sollte vielleicht doch auf Folgendes hinweisen:

– 49,9% des operativen Geschäftes (“Porsche Zwischenholding”) gehört mittlerweile direkt VW
– die restlichen 50,1% liegen bei einem Treuhänder und sind mit eine “put/Call” Konstruktion belegt
– zu den Put/Call Optionen kann man sich Details im Volkswagen Geschäftsbericht Anhang Nr. 41 ab Seite 339 anschauen
– De Facto aber sind auch die restlichen 50,1% des operativen Porsche Geschäftes schon zu einem fixen Preis an VW verkauft, da eine Put/Call Kombination mit dem gleichen Basispreis einem Terminverkauf entspricht.

Was bedeutet das nun ? Ganz einfach, das operative Porschegeschäft wird zwar anteilig noch zu 49,9% “at Equity” bei der Porsche SE bilanziert, wirtschaftlich aber ist Volkswagen schon 100% Eigner des Geschäftes.Das wird auch dadurch reflektiert, dass VW 1,7 Mrd. EUR als Ergebnis aus dieser Konstruktion realsiert hat, da die Upside aus der guten Entwicklung bei Porsche nur Volkswagen zusteht.

Der Wert der Porsche SE hängt somit nur zu einem ganz geringen Anteil von der Porsche Geschäftsentwicklung ab (indirekt über die VW Aktie), der weitaus größere Teil hängt an der Entwicklung der VW Aktien. VW hat diesen Weg gewählt um auch ohne Merger an 100% des operativen Porsche Geschäftes zu kommen.

Schaut man auf den Chart sieht man auch sehr deutlich den Gleichlauf von Volkswagen und Porsche:

Fazit: Der Wert der Porsche Aktie hängt nur zu einem verschwindend geringen Teil vom operative Geschäft von Porsche ab, die einzig relevanten Werttreiber sind der Wert der VW Aktie, die Steurthemen und die Klagen.

P.S. Ich hoffe, die Kollegen sind jetzt nicht sauer, ich wollte nur auf ein allgemein vorhandenes Missverständnis hinweisen und habe deren Potsts als Beispiel genommen. Viele denken, dass sich unter der Porsche SE noch irgendwas mit Porsche verbirgt, dem ist aber nicht mehr so.

Hornbach – erstes Quartal und Aktienrückkauf

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Sehr erfreuliche Zwischennachrichten bei Hornbach.

Umsätze v.a. in Deutschland deutlich höher als im Vorjahr, das Ergebnis ist überproportional gestiegen.

Selbstverständlich hat auch das gute Wetter im März und April mit der Umsatzentwicklung zu tun, so wurde im Geschäftsbericht der Baumarkt AG das erste Quartal im Vorjahr so kommentiert:

Das erste Quartal 2010/2011 (1. März bis 31. Mai 2010), das wegen der hohen Umsatzbeiträge der Frühjahrssaison eine hohe Bedeutung für das Jahresergebnis hat, verlief für die 92 inländischen HORNBACH Filialen aufgrund der nasskalten Wetterkapriolen zunächst unbefriedigend und kam über ein Minus von 2,3% nicht hinaus.

Das aber nur ein Teil des Anstieges auf das Wetter zurückzuführen ist zeigt folgende Passage:

Die kräftigsten Umsatzimpulse kamen im ersten Quartal aus Deutschland. Flächenbereinigt, das heißt ohne Berücksichtigung von Neueröffnungen in den letzten zwölf Monaten, legten die Umsätze hier um 11,9 Prozent zu. Damit schnitt Hornbach in diesem Zeitraum um mehr als sieben Prozentpunkte besser ab als der Branchendurchschnitt in Deutschland.

Vergleicht man das mit den katastrophalen Ergebnissen vund der Gewinnwarnung von Praktiker, könnte man fast auf die Idee kommen, dass Hornbach gerade preisbewusste Kunden von Praktiker gewinnt.

Gerade zu sensationell ist der Anstieg des Ergebnisses pro Aktie im ersten Quartal von 2.12 EUR pro Aktie auf 2,77 EUR pro Aktie, eine Steigerung um 30%. Anscheinend konnte Hornbach seine Marge halten und das trotz gestiegener Einkaufspreise, Energiekosten etc.

Vergleicht man das mit der Progose aus dem Geschäftsbericht

Die Ertragsentwicklung im HORNBACH-Baumarkt-AG Konzern wird in den Geschäftsjahren 2011/2012 und 2012/2013 von der Ertragslage des Segments Baumärkte geprägt. Im Wesentlichen bedingt durch eine leicht niedrigere Handelsspanne, höhere projektgetriebene Verwaltungskosten und höhere
Voreröffnungskosten wird das Betriebsergebnis (EBIT) im Konzern der HORNBACH-Baumarkt-AG im laufenden Geschäftsjahr (2011/2012) voraussichtlich auf oder leicht über dem Niveau des Geschäftsjahres 2010/2011 (119,1 Mio. €) liegen.

könnte man fast von “tiefstapeln” seitens des Managements sprechen, auch wenn sich dieser Antieg sicher nicht aufs Jahresergebnis hochrechnen lässt.

Eine zweite interessante Nachricht ist der angekündigte Aktienrückkauf für das Belegschaftsaktienprogramm. Demnach werden ab 8. Juli insgesamt 25 Tsd. Baumarkt Aktien angekauft.

Bei rund 1200 Aktien Umsatz pro Tag bislang in 2011 ist das schon relativ viel.

Fazit: Die gemeldeten Zahlen fürs erste Quartal sind bombenstark und deutlich über allen Erwartungen. Auch wenn sich der Anstieg sicher nicht auf das ganze Jahr hochrechnen lässt, dürfte das Jahresergebnis doch über dem Vorjahr liegen und damit besser als noch vor ein paar Wochen vom Management angekündigt. Der Aktienrückkauf dürfte zusätzlich den Kurs der Baumarktaktie nach unten absichern.

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