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A quick look at the Stockopedia Screening tool + Quantitative value investing & Data quality

It seems that I begin to harvest my successes as an investment blogger. After getting a free book, I now received already for the second time (temporary) free access to a stock screening tool. I wonder what comes next……maybe someone offering me 100 mn EUR to manage ?? 😉

A year and a half ago, I checked Tim Du Toit’s Eurosharelab screener which looked like a fair deal and a good tool

Now I checked the Stockopedia tool. I did only check the screening tool, they offer a lot of other stuff but I am not really interested in that.

From the beginning, I found their tool very easy to use. I don’t know the current status of Eurosharelab, but for me the biggest plus of the stockopedia screener is the fact that one can set up custom screens based on a large number of different variables. I was able to create my custom screens without reading any manuals etc. The navigation is very good, I liked especially the “Bloomberg” like selecting of fields for the queries.

The results are presented very well, it is very easy and convenient to drill down into the stocks or to check the fundamental data. This is even better than in Bloomberg and a big advantage of the fully web based technology. The speed of the queries was OK, could be a little bit faster.

I also liked the existing “Guru” screens, especially the “Screen of Screens” which kind of aggregates all existing screens. (Note: EGIS is the second best stock there after Dart. It looks like that my Boss model is not totally useless…..)-

The list of “in and outs” is interesting, too, where one can see which stocks newly qualified for the top positions and which stocks dropped out. The single stock monitor also looks very comprehensive, with a good data history. Up until now they offer only Europe but including many exotic countries like Bulgaria etc.

All in all it is a very good tool which is a lot of fun to work with. They told me that they would charge normally 499 GBP p.a. but if someone is interested, they would offer a “special rate” of 399 GBP. If I recollect correctly, Eurosharelab had also 3 month access which could be interesting for people who don’t need such a tool permanently.

For small investors, they should consider if the really need this. If you for example have a 50 K GBP portfolio, the 500 GBP full rate would eat up already a full 100 bps of annual returns or depending on what you expect at least 1/10th of your total return if you make on average 10% p.a.

Quantitative investing & Data issues. Example “Magic Sixes”

As I have written many times, I like using screeners as a basis, but I do not think that quantitative value investing, especially in the small cap sector, makes a lot of sense. The major issue is data quality.

In order to test the data quality of the Stockopedia screener, I did the following:

I set up a custom “Magic Sixes” screen (P/E lower than 6, P/B lower than 0.6, Div Yield higher than 6%, Europe) both, in Stockopedia and Bloomberg and compared the results. The results were quite surprising for me. Stockopedia returned 28 stocks, Bloomberg 19 stocks, but only 2 stocks showed up in both lists.

Here you find the results:

Stockopedia Magic Sixes   Bloomberg Magic Sixes  
AIRC Air China    
AURG Aurskog Sparebank    
BQRE Banque de la Reunion SA    
BTG4 Bertelsmann SE Co KGaA    
ELMU Budapesti Elektromos Muvek Nyr
CAT31 Caisse Regionale de Credit Agr
CCN Caisse Regionale de Credit Agr
6C4 Chimimport AD Sofia    
CICG Cinkarna Celje dd    
CTC Cyprus Trading    
DOM Domstein ASA    
ERME Ermes Department Stores    
EMASZ Eszak Magyarorszagi Aramszolga
RAM F Ramada Investimentos SGPS SA    
HJH H.J. Heinz Co    
HF HF SA    
HSPG Holand og Setskog Sparebank    
MELG Melhus Sparebank  
PVL Plastiques du Val de Loire SA  
5BU Real Estate Fund Bulgaria ADSI
SALB Salling Bank A/S    
SPOG Sparebanken Ost    
PLUG Sparebanken Pluss    
SVEG Sparebanken Vest    
SHL Stademos Hotels    
TOTA Totalbanken A/S    

Only Highland Gold Mining and Budapesti Elektromos showed up in both tools. When I digged into the detailed data, I was even more surprised. In total, I had 43 “diverging” entries. From those, 7 stocks were stocks where there were large bid/ask spreads and depending on the price the stock would either have 0.59 as P/B or 0.61 for instance, so this is a pure technical issue.

On the other hand, 20 diverging stocks were clearly mistakes in the data of Stockopedia (either wrong, outdated or missing data) and still 16 stocks were clear data mistakes by Bloomberg.

I emailed a little bit back and forth and it seems that they get their data from Reuters and are working hard on improving data quality. But nevertheless it is for me highly revealing that based on two different data sources, you get 2 almost completely different set of stocks with a few relatively basic filters.

Clearly, the Magic Sixes filter at the moment only throws out micro cap deep value stocks, where data is always an issue, but still, I wouldn’t have expected such a result. Also rankings might help to a certain extent. Nevertheless that mae me highly suspicious of any “automated” Value trading strategies no matter how good they look in backtests.


I really liked the Stockopedia tool. If I would not have access to Bloomberg, I would seriously consider their tool . Although I would always use it as a screener only, not as a basis for a trading strategy,

Maybe it is not representative, but my Magic Sixes example clearly shows that data sources alone can have a huge impact how portfolios look like even if you use the exactly same criteria.

If one really digs deep into data like I had to for my boss model, one would detect even more disturbing data issues, but that is a topic for another post.

DISCLOSURE: I got free access to the tool but I do NOT get any referal fees etc.

Magic Sixes – “new entries” quick check (BAM, ENEL, Mr. Bricolage, Europac)

After the recent stock market declines I had a look into the “Magic Sixes” screen (P/E < 6, P/B 6%), if some interesting companies show up as potential candidates for “contrarian” Plays.

Currently, using Bloomberg, the following “new” companies seem to be interesting:

BAM Groep

P/E 5.9, P/B 0.49, Div. Yield 6,42%

Dutch constrcution group. However highly leveraged, lots of goodwill and negative free cash flow, chart looks like a falling knife on the way to zero —> NOPE


P/E 5.4, P/P 0.57, Div. Yield 10.7 %

Large Italian utility.. Political risk, high debt load and negative tangible book. Howver significant free cash flow genration –> WATCHLIST

Mr. Bricolage

P/E 5,3, P/B 0.4, Div. Yield 6.34%

French DIY chain. Relatively low tangible book, relatively high debt but improving. Stable results over past year —> WATCHLIST


P/E 4.6, P/B 0.6, Div. Yield 7.7%

Spanish paper and cardboard producer. Good tangible book, however relatively high debt load. Volatile Free Cashflow generation, although very profitable in 2011 —> WATCHLIST

Summary: It is interesting to see that some “normal” companies enter into the “Magic Sixes territory”. So the choice for contrarian invetsments is getting better.

Magic Sixes: Follow up Iren SpA

In November, I had a quick look at Iren SpA, an Italian company which would have qualified as a “Magic Sixes” company.

My summary was the following:

For me, the combination of a large debt pile, negative free cashflows and a significant portion of non-tangible book value makes Iren SpA more or less uninvestible. Based on the pure financials without any further analysis there doens’t seem to exist any Margin of Safety despite qualifying as “Magic Sixes” stock. For the time being, Iren will not be analyzed further as there seem to be more attractive “targets”.

Yesterday, Iren SpA announced that due to “one off effects”, they will actually show a loss for 2011 and the dividend is cut down to 1 cent per share.

The stock now is down almost 50% from when I wrote the post:

Interestingly, by just looking at “momentum” one would have come to the same conclusion. Both in absolute terms and relative terms, the stock started underperforming from October.

Or maybe “momentum” for low P/B Stocks (and magic sixes) maybe is a shortcut to detect weak balance sheets ? I don’t know but something to keep in mind.

Nevertheless, I will keep Iren SpA on my radar screen in order to learn more about the Italian market. In theory Iren would be a prime take over target.

Magic Sixes Portuguese companies : Conduril (ISIN PTCDU0AE0003) – Too good to be true ???

Although my last “Magic Sixes” (P/B < 0,6, P/E 6%) Investment, Autostrada was not a runaway success, I still use the screener from time to time to see what companies are “really” cheap.

It might not be a big surprise that some Portuguese companies are among those “cheapies” now. As of today, the following Portuguese Companies are “magic Sixes”:

P/B P/E Div Yield
Ramada Invest 0.380 2.68 10.45%
Orey Antunes 0.440 5.11 15.48%
Grupo Soares 0.400 3.30 7.48%

Ramada is a steel company, Orey a shipping company and Soares a construction company.

As discussed before I also run a “Magic Sixes light” screener with slightly relaxed rules (P/B < 0.7, P/E 5%).

Here we get an additional 5 companies:

P/B P/E Div Yield
Corticeria Amorim 0.67 6.78 7.09%
Sonae 0.66 0.66 7.39%
Sonaecom 0.67 0.43 5.71%
Conduril 0.66 1.50 6.82%
Espirito Santo 0.47 3.44 5.28%

One has to keep in mind that only around 65 Portuguese companies are actually listed, so 8 “dirt cheap” out of a total 65 is quite significant.

A relatively well known problem of most Portuguese companies is their relatively high debt load. With Portuguese banks in trouble (not to speak of the Government), it is intersting to look at debt levels. I usually look at nebt debt / market cap in combination with EV/EBITDA:

Net debt per share Share price Net debt/Marcet cap EV/EBITDA
Ramada Invest 3.03 0.67 452% 6.52
Orey Antunes 0.55 1.15 48% n.a.
Grupo Soares 4.87 0.29 1679%  
Corticeria Amorim 1.01 1.41 72% 4.35
Sonae 0.62 0.45 138% 4.33
Sonaecom 0.76 1.23 62% 3.38
Conduril -33.8 22 -154% 0.55
Espirito Santo 313 5.3 5906% n.a.

Ratios above 100% are very critical in my opinion, because then a capital increase to “save” the company needs to be above current market cap which is highly unlikely.

Based on this list, Conduril looks like a ” bad data” input.

A P/E of 1.5, EV/EBITDA of 0.55 and Net cash above current market cap must surely be a mistake or ?

However a quick look into Conduril’s 2010 annual report shows an amazingly profitable company.

In 2009 and 2010, the company earned net margins 13-14% and ROEs of 30-40%. .

So how comes ? The answer seems to be relatively easy: Conduril is very active in the “hot” African markets Angola, Mozambique and Botswana. I only have 2009 figurtes, but of the 250 mn EUR sales in 2009, 167 mn were in Angola and only 45 mn or less than 20% in Portugal.

Of course doing business in those countries will be quite risky, but nevertheless it is a very intersting case.

Trading seems to be relatively strange. As far as I can see, 1000 shares are traded most of the days at 22 EUR per share, the chart doesn’t really look like a stock chart:

However it is definitely a stock I want to research deeper.

It might also make sense to look at the other less indebted comapanies at some point in time. If one wants to bet on a Portuguese Non-default, those stocks might be more interesting than Portuguese Govies.

Magic Sixes quick check: Creston plc

Regular reader know that I run a “Magix Sixes” screening for investment idea generation.

This idea is from Peter Cundill’s book and is a very simple screen: Stocks which trade below 0.6 book, below 6 PE and have a dividend yield of > 6%.

As one could imagine, the result of this search are not really “wide moat” beauties…

However, one new entry, Creston PLC doesn’t look too bad.
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Esso S.A.F. – less attractive at a second glance

After having quickly analysed “Magix Six” stock Esso S.A.F a few days ago with some encouraging results, I dived a little bit into the company.

Despite beeing a subsidiary of ExxonMobil, the homepage is “french only”.

Luckily, I managed to understand at least the two investor presentations they have on their website.

Both, the 2011 and the 2010 show a quite depressing picture.

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Autostrada / SIAS Teil 4: Extra Assets und Aufnahme ins Depot

Im besprochenen Buch “There is always something to do” wird erwĂ€hnt, dass Peter Cundill immer auf der Suche nach “Extra Assets” war, also Vermögenswerte in einer Bilanz die nicht offensichtlich sind und evtl. nicht vom Markt bewertet werden.

Bei der Bewertung in Teil 3 bin ich ja einfach vom konsolidierten Gewinn nach Minderheiten ausgegangen und mit Autobahn Assets in Höhe von 3,1 Mrd. gerechnet sowie einer Nettoverschuldung von 1,7 Mrd.

Dabei habe ich aber einiges in der Bilanz unterschlagen, vollstÀndig sieht die SIAS Bilanz wie folgt aus:


3,1 Mrd. “Konzessions Assets”
0,6 Mrd. andere Finanzanlagen
0,5 Mrd. Umlaufvermögen
0,5 Mrd. Cash
macht 4,7 Mrd. gesamt


1,4 Mrd. EK
0,2 Mrd. Minderheiten
2,2 Mrd. Finanzverbindlichkeiten
1,0 Mrd. andere Verbindlichkeiten

Bei der Bewertung in Teil 3 war die implizite Annahme, dass sowohl die restlichen Aktiva und Passiva jeweils Ihren “Buchwert” wert sind und sich dann aufheben.

Bei Italienischen Unternehmen sind ja insbesondere die Finanzanlagen immer einen Blick wert. Praktischerweise werden die ebenfalls Italien typisch bis in die letzte Einzelheit “aufgedröselt”.

Bevor wir uns im Detail anschauen mĂŒssen ob da irgendwo eine Perle versteckt ist, gibt uns SIAS in der Juni InvestorenprĂ€sentation einen freundlichen Hinweis und zwar auf Seite 29.

Man ist mit 45% an einem Chilenischen Unternehmen beteiligt (zusammen mit dem Konkurrenten Atlantia und Mediobanka), dass dort ĂŒber 100 KM Autobahn betreibt bzw. baut.

In der Bilanz wird die Beteiligung at Equity bewertet mit ca. 180 Mio EUR (grĂ¶ĂŸte Position der Finanzanlagen), Gewinn wurde lt. GB im Jahr 2010 nicht gezeigt. D.h. auch bei der in Teil 3 ermittelten Bewertung ist diese Beteiligung mit 180 Mio EUR implizit angesetzt.

Das Interessante ist, dass anscheinend ein IPO dieser Beteiligung in Vorbereitung ist. Laut Juni PrÀsentation schÀtzt SIAS den Marktwert Ihres Anteils auf > 640 Mio EUR.

Ob das zum jetzigen Zeitpunkt noch realistisch ist kann ich nicht beurteilen, es zeigt aber die GrĂ¶ĂŸenordnung der “stillen Reserven” an. Nimmt man mal die SchĂ€tzung aus der PrĂ€sentation wĂ€ren das 460 Mio stille Resereven oder bei 227 Mio Aktien 2 EUR pro Aktie (bzw. ein Drittel des aktuellen Kurses), dass ich auf den Wert der SIAS und der Autostrada noch oben drauf packen muss.

Kommt der IPO noch wie angekĂŒndigt per Ende des Jahres, dann könnte das vielleicht sogar fĂŒr einen kleinen KurshĂŒpfer sorgen. Wenn nicht, dann macht das auch wenig.

Fazit: Mit der Beteiligung an dem Chilenischen Unternehmen hat man hier die von Peter Cundill so geschĂ€tzten “Extra Assets”. Der bevorstehende IPO dieser Beteiligung könnte sogar so eine Art kleiner kurzfristiger Katalysator sein.

Alles in allem rechtfertigt das eine volle Position (5%) im Portfolio fĂŒr Autostrada Torino Milano.

Autostrade Torino-Milano SpA – ein erster Blick

Aus dem Magic Sixes Screening ist ja unter anderem die “Autostrade Milano Torino SpA” rausgefallen, ein klassischer Autobahn Betreiber.

FĂŒr Freunde des “Moats” sind Autobahnen, Zuglinien und ZollbrĂŒcken mit das Non-plus-ultra des Moats.

Autostrade sieht optisch auch sehr billig aus, die klassischen Kennzahlen (Kurs ca. 7 EUR) anbei:

KBV 0,55 KGV 5,5
Div. rendite 6,9%
KUV 0,5
ROE ~9%

Der Aktienkurs hat schon bessere Zeiten gesehen, ist aber immerhin deutlich ĂŒber den Tiefs von 2008/2009:

Anbei mal kurz ein Vergleich mit anderen EuropÀischen Autobahnbetreibern:

Name P/S P/B P/E EV/EBITDA T12M Est P/E Curr Yr Dvd Yld Mkt Cap
ABERTIS 2.3 2.9 13.6 9.6 12.3 5.1 8,555.29
ATLANTIA SPA 1.6 1.9 9.4 7.2 8.7 6.7 6,586.76
ADP 2.0 1.6 16.5 8.4 17.7 2.7 5,617.00
BRISA 2.3 0.8 1.9 15.8 11.4 12.1 1,526.40
SIAS SPA 1.1 0.9 8.3 5.8 7.6 5.6 1,292.21
AUTOSTRADA 0.5 0.6 5.6 5.1 4.1 6.7 619.52

Man sieht, dass Autostrada zwar der kleinste Wert ist, aber auch mit Abstand der billigste, Brisa mal aussen vor, bei denen gab es 2010 einen Sondereffekt durch Asset VerkÀufe.

Auf der Homepage gibt es eine recht aktuelle InvestorenprÀsentation , die sehr aufschlussreich ist.

Interessant ist hier Folgendes:

– Autostrada ist eigentlich nur eine Holding, das operative Autobahn GeschĂ€ft ist in der SIAS SpA (siehe Peer Group Vergleich oben), die Autostrada hĂ€lt “nur” 63% an der SIAS
– ZusĂ€tzlich ist in der Autostrada noch das Maintenance/Engeneering etc.
– man hat nicht nur Italienische Autobahnen im Portfolio sondern auch ein paar Englische und Chilenische

Wichtig ist aber der erste Punkt: Bevor man sich die Holding anschaut, muss man sich die SIAS anschauen.

Was schon mal auffĂ€llt ist die Tatsache, dass es bei der SIAS nur noch italienisch sprachige Berichte gibt, wĂ€hren bei Autostrada viele Dokumente auch auf Englisch verfĂŒgbar sind.

SIAS hat sich insbesondere in der letzten Zeit deutlich besser entwickelt als Autostrada:

Bevor ich im nĂ€chsten Teil ein wenig tiefer in die Bewertung einsteige, sollte man sich nochmal ĂŒberlegen, ob es offensichtliche strukturelle GrĂŒnde gibt weshalb die Aktie so billig ist, d.h. ob es offensichtliche GrĂŒnde fĂŒr zukĂŒnftig stark fallende Gewinne gibt. Spontan fallen mir ein:

– “Robin Hood” Steuer Italien (wĂŒrde aber auch fĂŒr Atlantia gelten)
– generelle Problem Italien / Autobahn / Konzessionen
– relativ hohe Schulden, evtl. Refinanzierungsproblem bzw. teuere Refinanzierung

Was spricht fĂŒr eine tiefere Analyse des Wertes ausser den gĂŒnstigen Bewertungskennzahlen bzw. warum könnte eine echte Unterbewertung vorliegen ?

– undurchsichtige, mehrstöckige Holding Struktur
– Gesellschaft ist relativ klein und schlecht gecovered (Autostrada 2 Analysten von kleinen Italienischen Banken, Sias immerhin 7 Analysten)
– Aversion gegen PIIGS

Insgesamt wĂŒrde ich sagen, dass sich aufgrund der gĂŒnstigen Bewertung und auf Basis des eigentlich interessanten GeschĂ€ftsmodells eine tiefere Analyse lohnen sollte.

Magic Sixes – Follow up Home Retail Group Teil 1

Home Retail Group war ja einer der Werte, die beim Screening nach der Peter Cundill Methode (KGV <= 6; KBV = 6%) hÀngen geblieben sind.

Freundlicherweise hatte sowhl Thomtrader wie auch David dazu kommentiert, ich gebe das einfach mal wieder:


seit 3 Jahren nun rĂŒcklĂ€ufige flĂ€chenbereinigte UmsĂ€tze. Bei Argos hat sich die Talfahrt 2011 dramatisch beschleunigt. SSS -9%. Die Frage ist: kommt eine Trendwende? Was sind die Ursachen fĂŒr die Talfahrt? Falls auch zukĂŒnftig die Dividende nur aus dem JahresĂŒberschuss bezahlt werden wird, dann wird sie bereits wohl fĂŒr 2011 gekĂŒrzt werden mĂŒssen.

David schreibt:
25. August 2011 um 13:23 (Bearbeiten)
ja ist schon toll, wenn man die technischen Möglichkeiten dazu hat

Mir ist ja gleich die Home Retail Group pcl ins Auge gefallen, irgendwie hatte ich da eigentlich noch was positives im Hinterkopf. Hab dann auch mal einen Blick ins Zahlenwerk auf der Internetseite geworfen, was mich eigentlich auf den ersten Blick positiv ĂŒberrascht hat:
– 65% Eigenkapital
– leider 36% der Bilanz Goodwill
– jedes Jahr einen halbwegs konstanten Gewinn (rĂŒcklĂ€ufig)
– poitive CF’s
– in 2011 eigene Aktien zurĂŒckgekauft
– konstanten Dividende (’07= 13 GBP, ’08= 14,7 GBP, ’09= 14,7 GBP, ’10= 14,7 GBP)

Quelle: http://www.homeretailgroup.com/ar/2011/financial/groupfiveyear/

Also hab ich auf den ersten Blick keinen Grund fĂŒr den so starken Kursverfall gefunden (ĂŒber 70% Verlust seit dem Börsengang in 2006, wenn ich das richtig verstanden habe) Vielleicht war der Börsengang einfach mal zu teuer, und dazu kamen dann noch die rĂŒcklĂ€ufigen Zahlen

wenn du dir ein paar Werte in der nĂ€chsten Zeit anschaust, dann ja vielleicht auch den. WĂŒrd mich freuen

David schreibt:
25. August 2011 um 16:22 (Bearbeiten)
Hab mal noch folgendes zur Home Retail Group herausgesucht:

Die Home Retail Group plc (HRG) ist der fĂŒhrende britische EinzelhĂ€ndler bei KonsumgĂŒtern. Insgesamt beschĂ€ftigt die Gruppe ungefĂ€hr 48.000 Personen und hat ĂŒber 1.000 Filialen auf den Britischen Inseln. m April 1998 kaufte das Unternehmen GUS plc den EinzelhĂ€ndler Argos auf, dessen Produkte zu der Zeit Schmuck, Spielsachen, Elektronik und Haushaltsartikel waren. 2000 wurden Argos, GUS Home-Shopping und Realitiy UK Lieferservice in der Home Retail Group vereinigt. Die beiden letzteren wurde 2003 und 2006 wieder verkauft. Im Dezember 2002 wurde Homebase zugekauft. Am 10. Oktober 2006 spaltete sich HRG von seiner Muttergesellschaft GUS plc ab und wurde ein eigenstĂ€ndiges börsennotiertes Unternehmen. (Quelle: Wikipedia)

Also eigentlich find ich die Branche und das GeschÀftsmodell ganz interessant: langweilig, wenig zyklisch und verstÀndlich.

Bleibt noch die Frage nach der Konkurrenz und dem Wert des Marktanteiles offen. Laut GeschÀftsbericht belÀuft sich der Marktanteil auf rund 10%. Ein bisschen zur Branche findet man auch hier:



Management, Aufsichtsrat AktionÀrsstruktur usw.:
Der heutige CEO ist Terry Duddy und seit 2006 der CEO. Er war zuvor bei der GUS (Muttergesellschaft) Was mir bei durchblÀttern er Biografien auf der Homepage auffÀllt, das einige doch schon ein paar Jahre dabei sind. (meist seit den 90er) und zuvor jeweils bei der GUS, Homebase oder Argos im Management waren. Aus dem GB ist dazu vielleicht noch folgendes interessant:

Directors’ interests
The beneficial interests of the directors, together with non-benefi cial interests in Home Retail Group plc shares, are shown below. There were no changes to these interests as at 20 April 2011:
Number of ordinary shares at 26 February 2011
Terry Duddy 2,497,570
Richard Ashton 708,122
Oliver Stocken 146,094
John Coombe 65,068
Penny Hughes 24,226
Mike Darcey 3,546

Naja haut mich jetzt nicht sonderlich um, aber wenigstens ist das Management ĂŒberhaupt beteiligt.

Substantial shareholdings
As at 20 April 2011, the Company had been notified under Rule 5 of the Financial Services Authority’s Disclosure and Transparency Rules of the following holdings of voting rights in the issued share capital of the Company:

Total number of voting rights (ordinary shares)
Schroders plc 114,555,581
BlackRock (UK) Limited 63,137,923
Taube Hodson Stonex Partners 43,983,617
AXA S.A. 42,510,359
Tradewinds Global Investors LLC 41,793,958
Legal & General Group plc 34,590,018

Purchase of own shares
On 28 April 2010 the Company announced a return of capital to shareholders through a share buy-back programme. The share buy-back programme has been completed; 64,000,000 shares have been purchased, for cancellation, at an average price of 233p and a net cash cost of ÂŁ150m. The purchased shares represent 7.3% of the 877,445,001 issued ordinary shares at the 27 February 2010 balance sheet date.

Zu den GeschĂ€ftszahlen hatte ich ja oben schonmal was kurzes geschrieben. Also auf den ersten Blick gefĂ€llt mir das Untenehmen sogar ein bisschen. Aber ich kann die Bewertung nicht ganz verstehen. Es macht Gewinn und erwirtschaftet zumindestens durchschnittliche Kapitalrenditen, also sollte es doch grob gesagt mindestens den Buchwert wert sein. Außerdem ist das Unternehmen kein kleiner Nebenwert und im FTSE 100 gelistet. Da sind doch riesige Marktineffizienzen dann doch eher selten. Als wenn jemand das Unternehmen genauer kennt, oder vielleicht sogar die Schwachstellen kennt wĂŒrd ich mich freuen.

Persönlich schaue ich bei UK Unternehmen die “merkwĂŒrdig” billig sind immer auf 2 Dinge

1. PensionsplÀne (in UK notorisch in den Miesen)
2. Operating Leases.

Zu 1. Pensionen:
Im GeschĂ€ftsbericht findet man dazu ab Seite 85 relativ viel Infos was schon mal positiv ist. 2009 gab es noch ein Defizit von ca. 105 Mn GPS, per Ende GJ 2010 war aufgrund der positiven Kapitalmarktentwicklung der Marktwert der Assets ungefĂ€hr gleich den Verbindlichkeiten. Wirklich vorbildlich sind m.E. die SensitivitĂ€ten auf Seite 86. Die Annahmen insges. sind OK, nicht aggressiv aber auch nicht konservativ (5,7% Discount rate ist noch relativ hoch). Anscheinend hat man sich auch verpflichtet, zukĂŒnftig noch in den Fonds nachzuzahlen.

Zwischenfazit Pensionen:
+ positiv: sehr detailiertes Reporting, Annahmen sind OK
– negativ: doch recht volatile Angelegenheit, relativ aggresive Asset Alloc. (50% Equity & Hedge Funds). Funding Level dĂŒrfte aktuell wieder eher negativ sein.

Insgesamt sollte man bei der Bewertung hier doch mit einem gewissen Abschlag (tbd.) rechnen. Aus dem Bauch heraus wĂŒrde ich mal 100 Mio GBP bei einer Bewertung als Sicherheitsmarge abziehen.

Zu Punkt 2: Operating Leases.

Wie bei einem UK Retailer ĂŒblich, sind anscheinend der Großteil der LĂ€den angemietet. Auf Seite 95 sieht man auch schön, dass sich diese Verpflichtungen auf insgesamt 3,7 Mrd. GBP summieren.

Selber gehalten wird gemĂ€ĂŸ Seite 81 nur Immobilien im Wert von 108 Mio GBP, dazu noch knapp 100 Mio. Financial Leases.

Genauere Infos zu den Operating Lease gibt es dazu wie ĂŒblich nicht, lediglich die Aussage, dass sie “non cancelable” sind, also nicht kĂŒndbar.

Damit stehen wir quasi vor dem “Praktiker Problem”: Sinkender Umsatz und unkĂŒndbare MietvertrĂ€ge, die vmtl. deutlich teurer sind als die akutellen Konditionen. Bei 3,7 Mrd. GBP ist der Hebel natĂŒrlich recht hoch, auch wenn Home Retail anders als Praktiker sonst keine Finanzschulden hat.

GemĂ€ĂŸ Seite 84 hat man immerhin 200 Mio Pfund dafĂŒr zurĂŒckgestellt (Provision for onerous Lease contracts), das sind inkl. der Financial Leases gut 5,5%.

Der SchlĂŒssel zur Wertermittlung bei Home Retail Group (und auch den anderen UK Retailern) dĂŒrfte die “faire” Bewertung der Mietverpflichtungen sein. Dazu muss man sich allerdings glaube ich im UK Handelsimmobilienbereich gut auskennen, was ich derzeit nicht tue.

Tendenziell ist die Kombination zu hoher Mieten und sinkender UmsĂ€tze pro Laden natĂŒrlich Ă€usserst ungĂŒnstig. Bei Einzelshandelsimmobilien in UK gibt es m.W. oft auch Inflationsanpassungsklauseln, was momentan bei Home Retail besonders böse wĂ€re.

Interessant ist z.B. auch bei Home Retail, wenn man mal z.b. EV/EBITDA um die Operating Leases adjustiert. Unadjustierter EV/EBITDA ist bei gĂŒnstigen 4,0, rechnet man aber die ca. 4.5 GBP pro Aktie on Operating Lease Verbindlichkeiten drauf, ist man bei einem EV/EBITDA von gut 14.

Fazit: Ob Home Retail ein interessantes Invetsment ist, hĂ€ngt meines Erachtens davon ab ob und wie die signifikaten Operating Lease Verbindlickeiten marktkonform sind. Zum jetzigen Zeitpunkt kann ich das aber leider nicht beurteilen. Von daher gibt es aktuell aus meiner Sicht auch keine “Margin of Safety”.