Monthly Archives: July 2011

Erde an Netflix: Willkommen zurück

Netflix hat gestern nach Börsneschluss Zahlen gemeldet. Wie üblich EPS deutlich über den Analystenerwartungen (1.26 USD pro Aktie vs 1.12 USD). Dennoch schmiert die Aktie erstmal 10% ab.

Der Grund ? Netflix hat die Erwartungen leicht heruntergeschraubt. Zudem sind die Margen gesunken.

Ist das jetzt nur das übliche Spiel mit den Analsystenerwartungen wie bei Apple oder die Trendumkehr ? Keine Ahnung, aber ein wilder Ritt bleibt es trotzdem.

IPOs Bankia und Banca Civica – ein klassisches Seth Klarman Investment ?

Was bitte hat Seth Klarmann mit den IPOs von zwei Spanischen Sparkassen zu tun könnte man sich fragen ?

Die Antwort ist ganz einfach: In seinem 1991 erschienen Buch “The Margin of safety” (Pdf z.B. hier), gab es ein Kapitel dass ich nur oberflächlich gelesen hatte, aber irgendwo in meinem Hinterkopf hängen geblieben ist.

Konkret war es das Kapitel 11: “Investing in Thrift Conversions”. In diesem Artikel beschreibt er die Situation in den 80ern in den USA, wo während und nach der “S&L Krise” in USA, viele S&L oder Thrifts (im Deutschen klassische Sparkassen) in börsennotierte Gesellschaften gewandelt wurden.

Aus seiner Sicht wwar das eine besondere Situation und zwar aus diesem Grund:

So long as the thrift has positive business value before the conversion, the arithmetic of a thrift conversion is highly favorable to investors. Unlike any other type of initial public offering, in a thrift conversion there are no prior shareholders; all of the shares in the institution that will be outstanding after the offering are issued and sold on the conversion. The conversion proceeds are added to the preexisting capital of the institution, which is indirectly handed to the new shareholders without cost to them. In a real sense, investors in a thrift conversion are
buying their own money and getting the preexisting capital in the thrift for free.

Ein wichtiger Punkt den es zu prüfen gibt ist folgender:

Unlike many IPOs, in which insiders who bought at very low prices sell some of their shares at the time of the offering, in a thrift conversion insiders virtually always buy shares alongside the public and at the same price.

D.h. man sollte darauf achten, dass “Insider” an den entsprechenden Aktien beteiligt sind. Klar ist, dass man auch auf die Asset Qualität achten muss:

Many thrifts, of course, are worth less than their stated book value, and some are insolvent. Funds raised on the conversion of such institutions would pay to resolve preexisting problems rather than add to preexisting value.

Ein Grund für die damalige Unterbewertung war auch die fehlende Coverage durch Analysten:

Why were thrift stocks so depressed in the 1980s? The sell side of Wall Street has historically employed few thrift analysts, and the buy side even fewer. The handful of sell-side analysts on duty typically followed only the ten or twenty largest public thrifts, primarily those based in California and New York. No major Wall Street house was able to get a handle on all of the many hundreds of converted thrifts, and few institutional investors even made the effort. As a result, shares in new thrift conversions were frequently issued at an appreciable discount to the valuation multiples of other publicly traded thrifts in order to get investors to notice and buy them.

Als Beispiel bringt er noch die “Jamaica Savings Bank”, die anscheinend mit einem KBV von 0,47 emittiert wurde obwohl dem ein qualitativ hochwertiges Portfolio genenüber steht.

Sein Fazit dürfte generell auch auf Spanische Sparkassen zutreffen:

Thrift conversions, such as that of Jamaica Savings Bank, are an interesting part of the financial landscape. More significantly, they illustrate the way the herd mentality of investors can cause all companies in an out-of-favor industry, however disparate, to be tarred with the same brush.

Interessanterweise hat Klarman’s Firma Baupost gerade im Mai bekannt gegeben, das man ein Office in London eröffnen will um von den erwarteten “notverkäufen” zu profitieren:

Baupost Group LLC, a $24 billion Boston-based hedge fund run by Seth Klarman, will open its first overseas office in London this year as the sovereign deficit crisis prompts a wave of distressed debt sales, two people with knowledge of the plans said.

Jim Mooney, a managing director at Baupost, will oversee the operation to tap investments mainly in commercial real estate, structured products, corporate and debt that trades at distressed levels, said one of the people, who declined to be identified because the move hasn’t been made public.

Ich vermute mal nicht, dass Klarman in börsengelistete Aktien investieren wird, aber es zeigt doch, dass es hier eine größere Anzahl von möglichen Valueinvestments geben könnte.

Fazit: Die Privatitisierung der Spanischen Sparkassen könnte evtl. ähnlich den US Amerikanischen Vorbildern in den 80ern interessant sein. Allerdings muss man die einzelnen Unternehmen noch eingehend analysieren.

Fortsetzung folgt….

P.S.: Wer sich für (Deep) Value Investing interessiert und das Buch noch nicht gelesen hat, sollte das schleunigst nachholen. Viel Besseres gibt es zu dem Thema nicht….

Magyar Telekom – Sondersteuer Ungarn niedriger ab 2013

Anfang der Woche hat der Parteichef der Regierungspartei ein Interview gegeben.

Interessant aus Sicht von Magyar Telekom ist der Satz hier:

On the special industry taxes, which were imposed last year and expire at the end of 2012:

“The extraordinary tax in this form will be discontinued, but the tax burden can’t end there. It does mean a reduction in the tax burden compared with the current extraordinary tax.

“The affected industries will continue to have a tax burden, but this shouldn’t exceed the European level. Tesco will have to proportionally pay as much tax as in other European countries or let’s say in the U.K.

Das sind eigenlich keine schlechten Nachrichten. Der Effekt aus der Sondersteuer war ja wie schon angesprochen ca. 27 HUF pro Jahr und Aktie. Je nachdem wo der finale Steuersatz dann landen wird, könnte dann die Divdende ab 2014 wieder deutlich steigen.

Der Kurs hat darauf eigentlich noch nicht reagiert, wie man am Chart gut sieht:

Vermutlich ist das für viele Analysten und Anleger uninteressant, weil die Dividende ja erst in 2 oder 3 Jahren steigen.

Interessanterweise ist der Forinth nach wie vor recht stark gegenüber dem Euro wie man an dem Chart sieht:

Fazit: Eigentlich eine recht gute Entwicklung aus Sicht von Magyar Telekom, die allerdings wenig Auswirkungen gezeigt hat. Das ist eine gute Gelegenheit um die Position in der nächsten Woche etwas aufzustocken.

Portfoliobereinigung – Verkauf Tsakos

Per heute wird Tsakos leider das Portfolio verlassen müssen. Hauptgrund ist die doch recht hohe Verschuldung, die m.E. der “Margin of Safety” abträglich ist, auch wenn Kennzahlen wie PE 10 von 4,6 und ein Price/Book von 0,42 eigentlich günstig aussehen. Zudem ist der Recherche Aufwand für die doch recht eigenen Gesetzen unterworfene Tankerindustrie auf Dauer zu hoch.

Verkaufskurs ist der VWAP von 9,28 USD oder 6,55 EUR (USD/EUR 1.416). Gegenüber dem Kaufkurs von 7.25 EUR und einer Dividende von insges. 0,22 EUR ist das ein Verlust von ca. 6,9%.

Die Cashquote steigt damit auf ca. 7,5%, das Einsammeln bei Total Produce und Hornbach (Updates siehe hier) geht leider nur recht langsam vor sich.

Draeger Genußschein – die billigste Medizintechnik Aktie der Welt !!!!

Mal schauen ob die reisserische Schlagzeile den Kurs hochbringt, aber Spass bei Seite.

Draeger hatte ja wie gestern berichtet eine Anpassung der geplanten EBIT MArge nach oben gemeldet, die genaue Meldung findet sich hier.

Die erste Satz der Meldung lautete wie folgt:

Die Drägerwerk AG & Co. KGaA erwartet für das Geschäftsjahr 2011 ein besseres Ergebnis als bisher prognostiziert. Das Unternehmen rechnet nun – unter der unveränderten Annahme eines leichten Umsatzwachstums – mit einer EBIT-Marge von 8,0 bis 9,5 Prozent (bisher 7,5 bis 8,5 Prozent).

Nachdem im letzten Jahr die EBIT Marge bei 8,9% lag und der Umsatz fast stabil ist würde ich das mal so übersetzen: Der EBIT bei Dräger wird vmtl. auf Vorjahreshöhe oder leicht darüber liegen.

EPS waren im letzten Jahr 6,19 EUR. Auf diesen “Schock” hin haben einige Analysten Ihre EPS Ziele gleich mal nach oben gesetzt, so z.B. WestLB von 5.39 EUR auf 6,33 EUR und die Commerzbank gleich von 4.69 EUR auf ebenfalls 6,33 EUR.

Das erklärt natürlich auch den mehr als 10% Sprung der Aktie. Auf Basis dieser Zahlen sieht die Aktie mit einem P/E von 14,5 nicht teuer aus.

Wir hatten ja in einem früheren Posting schon mal darauf hin gewiesen, dass man ökonomisch eigentlich “fully diluted” rechnen sollte.

Zur Erinnerung: Behandle ich die Genußscheine wie 10 Vz. habe ich folgende Aktienanzahl:

10,16 Mio Stämme
6,35 Mio „echte“ Vorzüge
11,41 Mio „virtuelle“ Vorzüge

Damit ergeben sich als “Diluted Earnings” ungefähr (6.33x(10.16+6.35)+10)/(10.16+6.35+11.41)= 3,74 EUR pro Aktie für 2011. Dann wären die Vorzüge mit einem KGV von 23.5 recht sportlich bewertet.

Theoretisch kann man das natürlich auch aus Sicht des Genußscheins rechnen: für knapp 180 EUR bekomme ich 10×3.74 oder 37,4 EUR Gewinnanteil. Das macht ein KGV für den Genußschein von schlappen 4,8 !!!

Fazit: Damit dürfte die Überschrift wieder stimmen, der Genusßschein ist mit einem KGV von 4.8 wohl tatsächlich eine der billigsten (profitablen) Medizintechnikaktien der Welt. Heisst halt blöderweise “Genußschein”.

Newsflow – kein schöner Tag (Fortum, Dräger)

Zwei mal Nachrichten zu unseren Portfolio Werten:

Fortum:
Hat heute Halbjahreszahlen gemeldet. Lag anscheinend unter den Erwartungen der Analysten und es ging dann gleich bis auf knapp unter 18 EUR runter. Das Ergebnis war von Sondereffekten geprägt, die aber alle POSITIV waren. Der Wachstumstreiber Russland läuft wohl gemäss den Erwartungen- Aus Value Sicht kein Handlungsbedarf.

Draeger:
Draeger hat heute die Guidance fr die EBIT Marge für das Gesamtjahr erhöht. Der Kurs der Vorzugsaktie ist in der Spitze um deutlich über 10% gestiegen, die Genußscheine nur um 2%. Das ist natürlich nicht gerade gut für unsere Vorzüge Short / Genußschein long Strategie. Fundamental hat sich aber an der Einschätzung zum eklatanten Misspricing nichts geändert.

Asian Bamboo – Baumwolle reloaded

Auch wenn Asian Bamboo nicht mehr als aktiver Short im Portfolio ist, lohnt sich mal ein Rückblick auf das fast “prophetische Posting” von Matze zum Thema Baumwollpreise.

Damals hatten wir das hier geschrieben:

Zum Zeitpunk der Ankündigung lag der Preis für Baumwolle bei 4,32 USD pro Kilo oder 4320 USD pro Tonne. Die entsprach bei einem Wechselkurs von 1,44 EUR/USD ziemlich genau einem Preis von 3000 Euro pro Tonne. Woher kommt diese Diskrepanz von der Hälfte des „klassischen Baumwollpreises“?

Ein kurzer Blick auf die aktuellen Preise für Baumwolle:

Das sind aktuell also 1,01 USD pro Pfund ungefähr 2.317 USD pro Tonne Baumwolle, gut die Hälfte von damals. Das heisst die Projektionen für Umsätze und Marge aus dem “Bambusbaumwolle” Geschäft dürften nun auch nur noch die Hälfte wert sein. Vielleicht erklärt auch das die anhaltende Kursschwäche.

Man kann sich ja auch relativ gut ausrechnen, wie sich die Margen entwickeln. Lt. Q1 Bericht brauchmt man 300 Stämme für eine Tonne Viskose. Lt. Geschäftsbericht verkauft man einen Bambusstamm im Schnitt für 1,91 EUR oder ca. 2,70 USD. D.h. nur die Bambusstämme “kosten” ca. 300 x 2,70= 810 USD als Input. Ja nachdem wie hoch dann die tatsächlichen Verkaufspreise sind und die Kosten bleibt dann nicht mehr allzuviel an Marge übrig.

Portfoliotransaktionen – Aufstockung Hornbach Baumarkt & Total Produce

Die nächsten Tage wird die Casposition (momentan ca. 5,3%) je nach Handels Volumen in Hornbach und Total Produce investiert. Wie schon beschrieben, setze ich die Anzahl der Käufe auf 25% des Tagesumsatzes hoch.

Ziel ist es, bei Hornbach auf 5% Portfolioanteil aufzustocken (aktuell 3,55%) und bei Total Produce auf 3% (aktuell 0,86%).

Edit:18.07.
Hornbach: Kauf (0,25*1.200)= 300 Aktien zum VWAP 52.78 EUR
Total Produce: Kauf (0.25* 134.694) = 33.517 Aktien zu VWAP 0.39 EUR

19.07.
Hornbach: Kauf (0,25*195)= 48 Aktien zum VWAP 52.95 EUR
Total Produce: Kauf (0.25* 328918) = 82.229 Aktien zu VWAP 0.395 EUR

20.07.
Hornbach: Kauf (0,25*566)= 141 Aktien zum VWAP 53.00 EUR
Total Produce: Kauf (0.25* 96.560) = 24.140 Aktien zu VWAP 0.404 EUR

21.07.-25.07.
Hornbach: Kauf (0,25*3.658)= 914 Aktien zum VWAP 52.94 EUR
Total Produce: Kauf (0.25* 1.052.645) = 263.161 Aktien zu VWAP 0.398 EUR

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