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Opportunistic Short: Green Mountain Coffee Roasters (GMCR)15

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Eine kurze Beschreibung aus Google Finance zu Green Mountain:

Green Mountain Coffee Roasters, Inc. is engaged in the specialty coffee and coffee maker businesses. The Company operates in two business segments: the Specialty Coffee business unit (SCBU) and the Keurig business unit (Keurig). SCBU sources, produces and sells more than 200 varieties of coffee, cocoa, teas and other beverages in K-Cup portion packs and coffee in more traditional packaging, including whole bean and ground coffee selections in bags and ground coffee in fractional packs, for use both at-home (AH) and away-from-home (AFH). Keurig is a manufacturer of gourmet single-cup brewing systems, targets its premium single-cup brewing systems for use both AH and AFH, mainly in North America. Its primary sales is from its Keurig single-cup brewing system, which includes its Keurig single-cup brewer, K-Cup portion packs used by the system, as well as related accessories. In May 2010, the Company acquired Diedrich Coffee, Inc.

Das ganze ist praktisch soetwas wie das Tassimo oder Nespresso-System:

Der Kurschart kennt seit Jahren nur eine Richtung und zwar steil nach oben:

Mit 8,3 Mrd. USD Market Cap ergeben sich folgende, sehr sportliche Kennzahlen (aus Yahoo Finance):

KBV 11,8 (699 Mio USD Equity)
KUV2010 6,14 (1,3 Mrd. USD Revenue)
KGV (Trailing) 110
EV/EBITDA 44

Ebit 2010: 138 Mio USD (KGV_ebit_2010: 60)
RoA 2010: 15,7% (Ebit/long.Assets)

Ein kurzer Vergleich mit dem Geschäftsbereich “Nespresso” (Hauptsächlich Nespresso, Nestlé Professional und weltweit verwaltete Joint Ventures im Nahrungsmittel- und Getränkebereich.) von Nestle, die wohl zum absoluten Premium Segment und zu einer der besten Firmen weltweit gehören:

Umsatz: 10,9 Mrd. CHF (10% des Gesamtumsatzes)
Ebit: 1,7 Mrd. CHF (10,5% des Gesamtebits)
Aktiva: 4,8 Mrd. CHF (RoA: 35%)

Nestle: Market Cap: 178,7 Mrd. CHF
Bei angenommener 10% Gesamt-Marketcap = 17,8 Mrd. CHF (~16 Mrd. USD) Market Cap
KGV_ebit_2010: ~10
KUV: 1,63

Wie es sich für ein Wachstumsunternehmen gehört, wird fleissigst akquiriert, zuletzt nach einem Wettbieten mit dem Konkurrenten Pete’s wurde in 2010 für 290 Mio USD Diedrich Coffee gekauft. Laut letztem 10-K hat Diedrich in 2009 62 Mio USD Umsatz und 1,5 Mio USD Gewinn gemacht. 2008 fiel ein Verlust von 13 Mio USD an. “Schnapper!”.

Den Vogel hat Green Mountain jetzt aber vor 2 Tagen abgeschossen, mit der Bekanntgabe, dass Starbucks für das GMCR Kapselsystem produziert. Der Kurs sprang um über 40% nach oben, der Starbucks Kurs auch um 7%.

Im Interview mit dem Starbucks CEO fällt aber auf, dass in der Mitte des Videos der CEO erklärt, dass man sich sowohl lokal wie auch international nach weiteren Kooperationen im Kapselbereich umschaut. So ganz exklusiv scheint der Deal dann doch nicht zu sein. Auch zu den Konditionen wurde nichts bekannt.

Warum aber soll man den Wert gerade jetzt shorten ? Er ist zwar teuer aber was solls ?

Kommen wir jetzt mal zu einem sehr interessanten Blog, dem White Collar Fraud Blog. Das Blog betreibt Sam Antar, ehemals CFO von “Crazy Eddie“, einer der größten Betrugsfälle am Amerikanischen Kapitalmarkt der 80er und 90er Jahre. Für seine Mitttäterschaft musste er in den Knast. Im Blog wendet er sein damals erworbenes Buchhaltungswissenauf suspekte Unternehmen an.

Green Mountain ist seit einiger Zeit einer seiner “Lieblinge”, einige sehr interessante Artikel findet man hier oder auch hier die ein denkbar schlechtes Licht auf das Accounting der Firma werfen. Es ist unter anderem von “Black Hole” Firmen die Rede, von hunderten von Lastwagenladungen die unbestellt weggefahren werden damit sie als Umsatz verbucht werden können usw. Eine Untersuchung durch die SEC scheint derzeit auch zu laufen.

Kein Wunder, dass der Short Interest (also Shorts vs. ausstehende Aktien) bis vor kurzem bei satten 25% des Freefloats lag. Dies wiederum erklärt auch den Kurssprung nach der Starbucks Meldung. Den Geruch der verbrannten Shorties kann man sogar noch über den Atlantik hinweg riechen. Andererseits könnte das aber ähnlich wie bei Netflix nach dem Tilson Ausstieg gerade jetzt eine gute Chance für einen Short sein. Einen entsprechenden Kommentar kann man z.B. hier lesen.

Dennoch glauben wir, dass auf dem aktuellen Kursniveau von knapp 60 USD eine Shortposition in Höhe von 2% des Portfolios, gepaart mit einem Long in Höhe von 2% auf Nestle mehr Chancen als Risiken beinhaltet. Insbesondere wenn man berücksichtigt, dass es uns bei einem Short nicht zwangsweise auf fallende Kurse ankommt. Wichtig ist, dass die Aktie zukünftig langsamer steigt als das Portfolio aus wunderbaren Unternehmen, dass wir zusammengestellt haben.

Netflix – Update

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Schon interessant wie klar manche Sachen im “Rückspiegel” sind.

Unsere ursprüngliche Shortposition hatten wir ja in Anlehnung an den Whitney Tilson Short Case eingegangen.

Dann hatten wir ja berichtet, dass Whitney Tilson seinen Short entnervt gecovered hatte.

Ein schneller Blick auf den 3 Monats Kurs Chart zeigt, dass 2 Tage nach Bekanntgabe von Tilson (12. Februar), den Short gecovered zu zu haben, der Netflix Kurs sein absolutes Maximum am 14. februar mit 247 USD erreicht hatte:

netflix

Kurz danach ging es dann steil abwärts.

Jetzt, auf dem Weg nach unten kommen plötzlich weitere kritische Stimmen wie die von Goldman Sachs, die auf eine aktuelle Kooperation von Warner und Facebook verweisen.

Klar war und ist, dass Netflix zwar ein gutes Unternehmen ist, aber keinen “moat” vorweisen kann, der die aberwitzige Bewertung rechtfertigt. Die Eintrittsbarieren im Video Streaming sind relativ gering und die potentielle Konkurrenz ist groß.

Eine weitere Lehre: Auch bei absoluten Value Gurus wie Tilson läuft nicht alles 100%, Timingprobleme haben auch die Profis. Für “fundamentale” Shorts braucht man einen langen Atem, den wir hoffentlich haben.

Kabel Deutschland Aktienplatzierung & Goldman Sachs

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Tja, was für ein Zufall aber auch. Im Dezember nimmt Goldmann Sachs Kabel Deutschland auf seine Conviction Buy Liste.

Ende Februar erhöht man das Kursziel dann nochmal ein wenig. Mit 57,10 EUR Kursziel liegt man einsam an der Spitze aller 20 bei Bloomberg verfügbaren Analystenschätzungen.

Als Belohnung darf jetzt Goldman 20 Mio Aktien oder knapp 800 Mio EUR der “Heuschrecke” platzieren.

Das Ganze natürlich lt. Pressebericht aus ausschliesslich altruistischen Motiven:

With that placement, more than 70 million shares representing approximately 78% of the Company’s total 90 million shares are in the free float, increasing liquidity in the stock and strengthening the Company’s MDAX ranking.

Da Goldman in der Regel 2-3% Fee für so einen Deal nimmt, sind das mal schlanke 15-20 Mio. EUR Gewinn für die Goldies. Wer sich jetzt wundert, warum der Markt so an den 38 EUR klebt

Für die Fees müssen die Goldies natürlich ein wenig den Markt stabilisieren, damit die armen Fondsmanager die die Aktien gekauft haben nicht gleich ganz blöd aus der Wäsche schauen. So wie man Goldman kennt, nutzen sie dazu wahrscheinlich auch noch Kundengelder.

Zusätzlich hat man natürlich bei der “Heuschrecke” einen Fuss für weitere Kabeldeals in der Tür. Schon clever die Jungs, das hätte wohl selbst “Stock Operator” Jesse Livermore nicht besser gekonnt.

Ausserdem auch ein guter Hinweis mit welchen Beweggründen solche bullischen Analysen geschrieben werden.

Core Value: OMV – Schwarzes Gold aus Österreich

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Es ist mal höchste Zeit (auch im Hinblick auf die aktuellen Geschehnisse in Nordafrika), ein paar Sätze über einen unseren Core Value Werte OMV zu verlieren.

Wie man sieht nach dem 2009er Tief noch nicht wieder vollständig erholt:
omv

Dann ein Blick auf die „nackten“ Bilanzzahlen (Basis 2010):

KGV (2010) : 10,0
KBV: 1,0
EV/EBITDA 4,3
Debt/Assets 24%
Tangible Book per share 24,4
KGV 10: 10,3
Dividendenrendite 3,2%

OMV selber ist ein “vertikal” integriertes Ölunternehmen, man bohrt selber , raffiniert und hat auch ein eigenes Tankstellennetz. Mehr über die Strategie kann man hier erfahren.

Für den Explorationsbereich kann man auf der Homepage das hier lesen:

Durch die Mehrheitsbeteiligung am rumänischen Öl- und Gasunternehmen Petrom sind Rumänien und Österreich die Hauptquellen unserer Erdöl- und Erdgasförderung. Zusammen machen sie etwa 70% der gesamten Fördermenge aus. Weiters engagieren wir uns besonders stark in Libyen, Pakistan und Neuseeland. Diese Länder tragen in großem Umfang zu unserer ständig steigenden Produktion bei.

Der Teil mit Libyen dürfte auch die Kursrückgänge der letzten Tage erklären. Interessant ist aber, dass 70% der Exploration aus „sicheren“ Gebieten kommt.

„Kronjuwel“ im Konzern ist die Beteiligung an der Rumänischen Petrom, von der im Jahr 2004 die Mehrheit (51%) erworben wurde. Laut Q4 Bericht liegen gut 75% der sicheren Reserven des Konzerns in Rumänien.

Da wir keine ausgesprochenen Öl Experten sind, verwenden wir bei unserer „Fair Value“ Betrachtung auch eher einfachere Kennzahlen ohne eine explizite Meinung zum Ölpreis oder die politische Lage zu vertreten. Ein guter Grund warum der Ölpreis dennoch eher Potiental auch weiterhin stark zu bleiben findet sich in der Präsentation von SIA auf Seite 69. (Grenzkostenkurve der Ölpreiserzeugung) (What we Read KW 8)

P/E: Die Peer Group Westeuropäischer Ölunternehmen hat ein 2010er PE von 10,8. Von dieser Warte her hätte OMV ein relatives Potential von 8%. Interessanter sieht es auf Basis der Analystenschätzungen für 2011 aus, da hat OMV ein Forward P/E von 6,6 vs. 9.4 bei den Peers, das wäre ein relatives Potential von gut 42% bezogen auf einen Peergroupvergleich. Dies berücksichtigt allerdings nicht, dass OMV das stärkste Gewinnwachtum innerhalb der Peergroup in den letzten 5 Jahren hatte. Die 17% p.a. konnten nur von Royal Dutch annährend erreicht werden, im Schnitt lag das Wachstum der Peers bei mageren 2,8%.

EV/EBITDA: Auf der Basis wird OMV mit 4,3 x EV/EBITDA für 2010 bewertet, Branchenschnitt ist 5,6. Auf der Basis 30% Potential bis zum Peer Group Schnitt. Aus relativer Sicht hätte die Aktie somit aus unserer Sicht ungef. 36% Potential bis zu einer „fairen Bewertung“ ohne Berücksichtigung oder Aufschlag des überdurchschnittlich starken Wachstums der letzten Jahre.

Historisch gesehen (1999-2010) hat OMV 5,4% Marge verdient, mit einem Maximum von 8% in 2005 und 2007. Auf historischer Basis wäre das dann „normalisierte“ 4,25 EUR pro Aktie (Basis aktueller Umsatz). Bei einem KGV von 10 ein Fair Value von 42,5 EUR oder eine Upside von 35%.

Bestcase wäre aus unserer Sicht eine Rückkehr zu der 8% Rekord Nettomarge aus den Jahren 2005 und 2007. Das wäre dann bei einem 10er PE ein FV von gut 62 EUR oder 100%.

Worstcase im Gegenzug die 2 EUR Gewinn von 2009 (Tiefstwert der letzten 7 Jahre) und ein FV von 20 EUR bzw. -35% Potential

Mit einer einfachen Gewichtung von jeweils 25% für Peer Group Bewertungspotential, Historisches Szenario, Best case und Worstcase wären wir dann ungefähr bei einem (für uns) fairen Wert von ca 42 EUR. Zuzüglich gibt es eine Dividende von ~1€, welche einer Dividendenrendite von aktuell ~3% entspricht.

Asian Bamboo – “Starke” vorläufige Zahlen 2010?

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Das macht schon mal Laune für die die Woche: Die Meldung von Asian Bamboo per heute, besonders schön die Überschrift die man selber gewählt hat:

Asian Bamboo meldet starke vorläufige Geschäftszahlen für 2010

Ich hatte mich verlesen und dachte zunächst “stark vorläufige” Zahlen 😉

Zu den nackten Zahlen:

Konzernjahresüberschuss steigt im Jahresvergleich um 9% auf 31,6 Mio. EUR (2009/angepasst: 28,9 Mio. EUR); die Nettoergebnis-Marge beträgt 42%

Damit haben wir also 2.04 EUR pro Aktie ohne die “Biological Asset” Luft und eine angebliche Wachstumsrate von 9% zum (angepassten) letzten Jahr. Schaut man ber in den Geschäftsbericht von 2009 kann man sich zwei Zahlen als 2009er Ergebnis ausssuchen. Das damalige “bereinigte” Ergebnis betrug aber 2,16 EUR pro Aktie (ohne Biologische Assets) und war damit höher als das gemeldete 2010er Ergebnis.

Des Rätsels Lösung ist natürlich die stark angestiegene Zahl der ausstehenden Aktien. Ganz so stark sind die Zahlen also dann wohl doch nicht. Trotz steigenden Anbauflächen sinkende Gewinne pro Aktie und dafür ein sportliches KGV.

Ganz so stark finden die Anleger die Zahlen auch nicht.

Der in USA gemeldete Short Interest ist übrigens per 15.02. nochmal deutlich gestiegen:

Mit 734 Tsd. Stück ist jetzt immerhin schon 10% des Free Floats leer verkauft.

Es bleibt spannend.

HT1 Funding – Update

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Die Commmerzbank hatte vor ein paar Tagen Ihre 2010er Zahlen bekannt gegeben.

Während man um die Aktie weiter einen weiten Bogen machen sollte (dazu vielleicht mal ein extra Post), gab es allerdings gute Nachrichten für die HT1 Halter: Es wird erstmal keine weiteren Nennwertreduzierungen geben. Das ist implizit in der Ankündigung enthalten, schon 2011 Teile der SOFFIN Einlagen zurückzuzahlen. Diese Einlagen können nur zu 100% zurückgezahlt werden und sind “pari passu” zur HT1. D.h. eine Abschreibung auf die SOFFIN Einlage wird nicht erfolgen, ansonsten könnte die Commerzbank rein technisch ihre Ankündigung nicht wahr machen.

Im Gegensatz zur SOFFIN bekommt der HT1 Halter aber die Zinsen vom Garanten, der Allianz SE bezahlt. Dementsprechend zog der Kurs der HT1 auch auf nunmehr freundliche 78,5% an. Im Vergleich z.B. zum 5.012% Commerbank Hybrid, der keine Zinsen zahlt und auch bei 78% notiert, ist die HT1 immer noch deutlich unterbewertet.

Nochmal Kabel Deutschland

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Wir sind zufälligerweise über folgenden Blogbeitrag in einem Deutschen Börsenblog gestolpert. Darin wir u.a. so argumentiert:

Am heutigen Handelstag wurden zwei neue Analystenkommentare veröffentlicht, die widersprüchlicher nicht sein könnten. So stuften die Analysten bei UniCredit Research das Wertpapier der Kabel Deutschland Holding AG mit „buy“ ein und bestätigten das Kursziel von 44,00 Euro, währenddessen die WestLB der Kabel Deutschland Holding AG ein Kursziel von 32,00 Euro einräumt und den Wert auf „reduce“ setzt. Die WestLB sieht das niedrige Kursziel auf Grund der abnehmenden Abonnentenzahlen, die ein positives Kurspotenzial mangels Impulse nahezu unmöglich machen.

Die UniCredit Research sieht die Wachstumschancen ungebrochen, da sich die Entwicklung der Abonnentenzahl noch im Rahmen der Markterwartung befände. Ferner gibt UniCredit Research an, dass sich die Anleger ihre Kaufentscheidungen auf das EBITA begründen und nicht auf die derzeitigen Abonnentenzahl.

Aha, interessant, die neue Kennzahl EBITA als Kaufargument….das wäre uns jetzt neu, wir kennen eigentlich nur EV/EBITDA, KGV oder so altmodische Kennzahlen.

Weiter wird im Blog dann so argumentiert:

Fakt ist, dass sich der Aktienwert der Kabel Deutschland Holding AG seit August in einer starken Aufwärtsbewegung befindet. Nach einer kurzfristigen Korrektur konnte sich ein neues Hoch festsetzen. Kommt es nun zu einem weiteren Rücksetzer, dürfte sich eine erneute Kaufwelle bei 37,20 Euro durchsetzen, welche das Potenzial bis 48,00 Euro ausschöpfen könnte.

Also in eigenen Worten: Der Wert ist gestiegen, deshalb wird er auch weiter steigen. Das nennt man wohl auch “Momentumstrategie”. Wir wollen jetzt diesen Beitrag nicht werten, aber das zeigt schon deutlich wie sich unserer Ansatz von einigen anderen Ansätzen unterscheidet. Wirklich fundamentale Gründe für das Kabel Deutschland Kursniveau scheint es aber keine zu geben.

Draeger – Follow Up & Kapitalstrukturarbitrage Möglichkeit

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Im Draeger post von gestern hat sich wie von tt richtig angemerkt eine Schlamperei eingeschlichen.

Korrekt ist es natürlich nur, wenn man mit dem “diluted” Jahresergebniss von 3,11 EUR rechnet. Ein Multiple von 15 wäre dann ein “fairer” Kurs von ungef. 45 EUR bei der Aktie und ca. 180-225 EUR beim Genußschein.

Allerdings sollte man auch anmerken, dass der 15er Multiplikator deutlich über dem aktuellen 11 KGV liegt. Nimmt man an, dass das aktuelle 11er KGV auf den dilutierten Wert angewendet werden würde, dann wären wir wieder bei ca. 33 EUR für die Aktie oder 130-150 EUR für den Genußschein.

Es bleibt das Fazit: Die Aktie scheint überbewertet zu sein, im Genußschein könnte noch Potential stecken.

Wie kann man aber diese Situation ausnutzen, ausser den Genußschein zu kaufen ?

Ein logischer Weg wäre, den Genußschein Long zu gehn (das unterbewertete Asset) und die Vorzüge Short. Das wäre dann eine Wette auf die relative Entwicklung der beiden Instrumente zueinander. Mehr dazu im nächsten Post.

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