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DEGI International Jahresbericht 2010 – Teil 2 Genereller Bewertungsansatz

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Nach dem Update des FFO Modells im letzten Post macht es sicher Sinn, sich die generelle Struktur des DEGI nochmal anzuschauen.

Im 2010 Bericht findet man die Vermögensaufstellung auf Seite 45.

Auf dieser Basis sieht die Bilanz so aus (etwas umgegliedert):

2010 Mio. EUR  
Immo direkt 1,116  
Immo indirekt 832  
Ford. an Immog. 152  
–> Zwischensumme Immo   2,100
sonst. Ford 40  
Cash u.a. 184  
Gesamt Aktiva 2,324  
 
Bankkredite 556  
andere Verb. 45  
Rückst. 84  
–> Zwischensumme Verb.   685
“EK” 1,639  
Gesamt Pasiva 2,324

Jetzt muss man aber aufpassen, denn diese Aufstellung ist nicht konsolidiert, d.h. die Immobiliengesellschaften sind nur zum Teil (mit Ihrem EK) enthalten. Man könnte jetzt die einzelnen Objekte durchgehen, aber einfacher ist es, man nimmt die Übersicht auf Seite 3 bei der das gesamte Immobilienvermögen mit 2.621.9 Mio. EUR ausgewiesen ist. Damit kann man sich relativ einfach eine “konsoldierte” Bilanz basteln, die wie folgt aussieht

2010 Kons Mio. EUR  
Immo direkt 1,116  
Immo indirekt 1,354  
Ford. an Immog. 152  
–> Zwischensumme Immo   2,622
sonst. Ford 40  
Cash u.a. 184  
Gesamt Aktiva 2,846  
 
Bankkredite 1,078  
andere Verb. 45  
Rückst. 84  
–> Zwischensumme Verb,   1,207
“EK” 1,639  
Gesamt Pasiva 2,845

Das ist u.a. wichtig, um den “Hebel” auf die Immobilienpreise zu rechnen. 1,6 Mrd. EK stehen 2,6 Mrd. Immobilien gegenüber, d.h. eine Veränderung der Immobilienpreise um z.B. 1% zieht eine Veränderung beim Anteilswert von (2,6/1,6) = 1.625% beim Anteilswert mit sich.

Daraus ergibt sich quasi auch ein Break even für weitere Abwertungen: Bei einem aktuellen Kurs von 25 EUR und einem NAV von ungefähr 44 EUR dürfen die Immobilien c.p. um (44-25)/44/1.625 = 26.6% abwerten (inkl. Vorfälligkeit etc.), damit man zumindest den aktuellen Börsenwert zurückbekommt.

Zwischenfazit 1: Aktuell besteht ein Hebel von ca. 1.6 auf die Bewertung der Immobilien. Als Breakeven (inkl. Kosten) dürfen die Immobilien maximal um 26,6% abwerten um den aktuellen Börsenkurs nicht zu unterschreiten.

Als “reality check” kann man sich gleich die 2 Abwertungen des Jahres 2011 anschauen. Die erste war Kanada:

20. Januar 2011

Am 20. Januar 2011 ist der Anteilwert des DEGI INTERNATIONAL von 45,61 Euro um
0,41 EUR auf 45,20 Euro je Anteilschein zurückgegangen. Dies entspricht einem
prozentualen Preisrückgang von ca. 0,90 %. Ursache für diesen Rückgang des Anteilpreises
war die Bewertung einer Immobilie in Kanada.

Im Folgenden erhalten Sie weitere Informationen zu der in den Anteilpreis eingegangenen
Bewertung:

T2P1K3 Calgary, 9th Avenue 207/213, West Tower

Verkehrswert bisher (anteilig): 238,4 Mio. CAD
Verkehrswert aktuell (anteilig): 213,7 Mio. CAD

Wertänderung (anteilig): -24,7 Mio. CAD (entspricht ca. 18,4 Mio.
EUR)

Die negative Wertänderung entspricht einem Rückgang von 10,4 % bezogen auf den
bisherigen Verkehrswert. Hauptgründe für die Reduzierung des Verkehrswertes sind die
Anpassungen des Liegenschaftszinssatzes und der marktüblich erzielbaren Mieten.

Das ist eine Wertveränderung von “nur” 10,4% für den Wertansatz des Objekts in Kanada. So ganz nachvollziehbar ist das nicht. Laut Objektliste ist die Immobilie für 13.7 Jahre und auf 100% vermietet. Allerdings beziehen sich dei 10,4% ja auf den Wertansatz des Objekts. Lt. Objektliste ist das Objekt auf Beteiligungsgesellschaftsebene mit 44% fremd finanziert, die 10,4% auf den Wertansatz (also 56%) entsprechen dann 5,8% Abwertung für das Objekt an sich. Das wäre deutlich “innerhalb” des impliziten Abschlags. Andererseits stellt sich die Frage, weshalb man jetzt abwertet. Vermutlich wird man das Objekt wahrscheinlich in einer nächsten Runde verkaufen und will das jetzt an den wahrscheilichen Verkaufspreis anpassen.

Zwischenfazit 2: Schon interessant, dass ein eben gebautes Objekt mit langfristigem Mietvertrag noch abgewertet werden muss. Allerdings hält sich die Abwertung mit 5,8% auf den Gesamtbetrag noch in Grenzen.

Die nächste Veränderung im März war wie folgt:

Bewertungen:
0021012 Bukarest, Armand-Calinescu 2-4, „Millennium Business Center“
Verkehrswert bisher (anteilig): 44,3 Mio. EUR
Verkehrswert aktuell (anteilig): 37,5 Mio. EUR
Wertänderung: -6,8 Mio. EUR
0077190 Voluntari, Soseaua Pipera-Tunari 4c, „Construdava Business Center“
Verkehrswert bisher (anteilig): 16,2 Mio. EUR
Verkehrswert aktuell (anteilig): 13,1 Mio. EUR
Wertänderung: -3,1 Mio. EUR
Die negative Wertänderung für das Objekt „Millennium Business Center“ entspricht einem Rückgang
von 15,3% bezogen auf den bisherigen Verkehrswert und bei „Construdava Business Center“ von
19,1%. Gründe für die Reduzierung der Verkehrswerte sind u.a. die marktbedingten Anpassungen
des Liegenschaftszinssatzes, der marktüblich erzielbaren Mieten und der gesunkenen
Nettomieterträge.

Das Millenium Businesscenter ist ja abgebrannt. Irgendwie ist man zwar versichert, aber anscheinend doch nicht ganz. Das andere Rumänische Objekt ist zu 88% vermietet und eines der wenigen, wo ein tatsächlicher Mietertrag angeben ist. Hier sieht man, dass bislang die “gutachterliche Miete” 1.4 Mio pro Jahr betragen hatte, in 2010 nur 1,2 Mio erlöst wurden und in 2011 nur mit einer Mio. gerechnet wird. 7,7% Brottokaltmiete auf so ein Objekt scheint jetzt zwar OK zu sein aber auch nicht extrem konservativ bewertet.

Zwischenfazit 3: Bei den beiden Rumänischen Objekten wurde zwar relativ stark abgewertet, wirklich konservativ sieht das aber immer noch nicht aus.

Fazit: Inkl. aller Kosten usw. hat man beim DEGI Spielraum von ca. 26,5% für eine Abwertung des Immobilienvermögens auf aktueller Basis. Ein recht neues Objekt in einem nach wie vor boomenden Land musste mit knapp 6% abgewertet werden, Objekte in einem schwächeren Land zwischen 15-20%. Damit sieht man schon, dass eine Realiserung der Buchwerte eher unrealistisch ist, die Frage bleibt wie hoch ein realistischer Abschlag aussehen könnte.

Was wir lesen – Rückspiegel Kelenderwoche 18

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Schlechtes Quartal für Einhorn:

Krisenbericht Links von Rick Bookstaber:

Gabelli Focus Five Liste von interessanten US Werten

Schöne Zusammenfassung eines Value Kongresses

Bill Gross über US Staatsanleihen und schleichende Enteignung durch negative reale Zinsen

Graham & Doddsville Newsletter

Sam Antar zu nicht ganz koscheren Bilanzierungsmethoden bei Green Mouitain mit 2 Posts, hier und hier.

Pat Dorsey Linksammlung bei Morningstar. Registrierung erforderlich.

Degi International Jahresbericht 2010 – Teil 1 Aktualisierung FFO Bewertungsmodell

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Seit ein paar Tagen ist der DEGI International Jahresbericht online und zwar hier. Wie schon im ersten DEGI International Artikel und in den allgemeinenen Beiträgen zu den OIs angemerkt, kann ein Anhaltspunkt für eine Bewertung der FFO (Funds from Operations) sein, analog den REITs.

Aufgrund des speziellen Reportings der OIs kann man so eine Zahl leider nur für den Direktbestand ausrechnen, für die indirekten Beteiligungen ist das aufgrund des speziellen Reportings (kein direkter Ausweis für Mieten o.ä.) nicht möglich.

Ein Vergleich der Zahlen aus dem Bericht 2010 mit dem Stand 2009 zeigt, dass der FFO doch zurückgegangen ist

DEGI In 2009 Degi Int 2010
Mieteinnahmen 95.1 78.8
Sonst. Einnahmen 5.0 3.3
Kosten Bew -18.0 -19.5
Zinsen -29.4 -24.3
FFO 52.7 38.3
Bewertung Direktbestand 1,349.5 1,116.0
     
FFO Yield 3.90% 3.43%
FFO Multiple 25.6 29.1

Zwar sind der Bestand durch Verkäufe und/oder Abwertungen ebenso wie die Mieten um ca. 20% zuürckgegangen, leider haben sich die Bewertschaftungskosten absolut sogar erhöht.

Hier lohnt sich nochmal ein Blick in die Details. Der Bericht 2010 sagt folgendes:

Die auf die Mieter nicht umlegbaren Bewirtschaftungskosten in
Höhe von 19,5 Mio. EUR umfassen die Betriebskosten von 13,3
Mio. EUR, die Instandhaltungskosten von 3,2 Mio. EUR, die Kosten
der Immobilienverwaltung von 1,9 Mio. EUR und sonstige Kosten
von 1,1 Mio. EUR. Die nicht umlegbaren Kosten der Immobilienverwaltung
stellen Kosten der externen Verwalter im Ausland dar.
In den Bewirtschaftungskosten sind Aufwendungen in Britischen
Pfund (GBP) in Höhe von umgerechnet 1,1 Mio. EUR und Polnischen
Złoty (PLN) von umgerechnet 8,8 Mio. EUR enthalten, die
durch die Bewirtschaftung der Objekte in London und Warschau
entstanden sind.

Die entsprechende Passage 2009 lautet:

Bewirtschaftungskosten
Die auf die Mieter nicht umlegbaren Bewirtschaftungskosten
in Höhe von 18,1 Mio. EUR umfassen die Betriebskosten von
13,8 Mio. EUR, die Instandhaltungskosten von 1,7 Mio. EUR, die
Kosten der Immobilienverwaltung von 1,8 Mio. EUR und sonstige
Kosten von 0,8 Mio. EUR. Die nicht umlegbaren Kosten der Immobilienverwaltung
stellen Kosten der externen Verwalter im Ausland
dar. In den Bewirtschaftungskosten sind Aufwendungen in
Britischen Pfund (GBP) in Höhe von umgerechnet 1,2 Mio. EUR
und Polnischen Zloty (PLN) von umgerechnet 4,1 Mio. EUR enthalten,
die durch die Bewirtschaftung der Objekte in London und
Warschau entstanden sind.

D.h. also, dass für die Verschlechterung der FFO Rendite auf den Buchwert ist hauptsächlich der Anstieg der Bewertschaftungskosten der beiden Polnischen Objekte im Direktbestand verantwortlich. Deren Buchwert liegt bei knapp 280 Mio. oder gut 25% des Direktbestands.

Aber rechnen wir mal mit den aktuellen 3,43% FFO Yield weiter. Bei einem aktuellen Kurs von 25 EUR würde man (anteilsmässig) zu einem Discount von 43% (NAV 44 EUR) kaufen, umgerechnet ergibt das eine FFO Yield von gut 6,04% oder einem Multiple von 16,5. Das wäre deutlich schlechter als der 12,8 Multiple auf Basis der 2009er Zahlen und damit auch weniger Upside.

Rechnet man die 4,7 Mio zusätzlichen BeWi Kosten Polen raus, wäre man bei einer FFO Yield von 6,78% und einem Muliplier von 14.8.

Auf Basis unser damaligen Szenarien für den Multiplier (15x/20x/25x) und einer Wahrscheinlichkeitsannahme von (35%/50%15%) sowie Abwicklungskosten von 10% wären wir dann bei einem Fair Value von nur noch 29,02 EUR bzw. 32,60 EUR wenn man die “Sonderaufwendungen” bereinigt, auf jeden Fall deutlich weniger als die 37 EUR aus unserem ursprünglichen Case.

Fazit Teil 1: Auf Basis der aktualisierten 2010er Berichtszahlen sieht die Bewertung nach unserem FFO Modell nicht mehr ganz so attraktiv aus, insbesondere stark gestiegene Bewirtschaftungskosten ergeben bei einem FFO Multiple Ansatz deutlich geringere Werte als dies auf Basis der 2009er Zahlen der Fall war. Allerdings zeigt dies auch klar die Limitierung eines FFO Multiple Ansatzes

Europäische Net Nets – Vianini Industria SpA

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Auf zur nächsten Folge in unserer losen Net Net Serie, die wir hier gestartet haben.

Unser erster Kandidat, die EL.EN SpA war ja leider kein Net Net, versuchen wir unser Glück also beim nächste Wert auf der Liste, der Vianini Industria SpA.

Zunächst mal zur Gesellschaft selber: Vinanini Industria ist Teil des Calatgirone SpA Geflechts. Dazu gehören u.a. Anteile an Cementir und diversen anderen Italienischen Gesellschaften. Das operative Geschäft besteht (Übersetzung durch Google) anscheinend aus der Produktion von Betonrohren und Betonschwellen, mit denen u.a. U-Bahntunnel gebaut werden. Aktuell stehen 30.1 Mio Aktien aus, bei einem Kurs von 1,42 EU ergibt das eine MarketCap von 42.75 Mio. EUR, gut 2/3 davon sind in festen Händen der Caltagirone Gruppe.

Die 2010er Bilanz in Italienisch kann man sich hier downloaden.

Demnach hat man 1.1 Mio EUR Gewinn gemacht, das wären ungef. 3,5 cent pro Aktie oder ein KGV von knapp 40. Erstmal nicht besonders attraktiv. Das operative Geschäft hat nach ca. 19 Mio Umsatz in 2009 nur noch 12 Mio in 2010 erlöst, immerhin mit einem kleinen Gewinn. Aber es ist schon klar, dass hier nicht im operativen Bereich die “Musik” spielt. Interessanter ist ein Blick auf die Bilanz. Per Jahresende hat man 72,1 Mio EUR kurzfr. Vermögengegenstände, bei 8,5 Mio Gesamtverbindlichkeiten macht das ein Nettoworkingkapital 62.6 Mio EUR Net Working Capital und damit fast 50% mehr als die Marktkapitalisierung.

Die Vorräte und Forderungen aus dem operativen Geschäft als erste Position des Umlaufvermögens machen gut per Jahresende 13 Mio EUR aus. Als nächste interessante Position ist die Position kurzfristige Finanzanlagen, die 25,7 Mio. EUR betragen. Anhang Nr.10 zeigt auf, dass es sich hierbei fast komplett um Forderungen an die Muttergesellschaft Caltagirone handelt. An und sich nicht unbedingt negativ, aber schon ein Warnsignal.

Der zweite große Posten sind mit knapp 30 Mio die liquidien Mittel. Die sind gemäss Anhang Nr. 11 komplett bei der Filiale London der Banca Monte dei Paschi die Siena angelegt. Das ist nicht ganz verwunderlich, ist doch die Caltagirone einer der größeren Aktionäre bei Monte dei Paschi. Mit 0,83% ist die Einlage auch nicht unbedingt hoch verzinst wenn man bedenkt, dass die CDS Spreads der Bank eher im oberen Bereich der Banken liegen.

Zwischenfazit: Die kurzfristigen Assets sind zum großen Teil im Konzern angelegt bzw. bei einer “befreundeten” Bank, übersteigen die Börsenkapitalisierung aber deutlich.

Interessant ist aber nochmal ein Blick auf das Anlagevermögen, das insgesamt gut 40.6 Mio EUR beträgt. Entsprechend dem geringen Umsatz sind auch nur 7,5 Mio EUR in betrieblichem Anlagevermögen gebunden.

Weitere 1,8 Mio sind in Beteiligungen “at cost” investiert und jetzt wird es interessant, 31 Mio in “liquiden” Beteiligungen. Interessanterweise werden im Anhang sehr konkrete Angaben gemacht.

Man hält 1.8 Mio Generali Aktien und 2.6 Mio Cementir Aktien. Am Jahresende waren das dann 31.1 Mio EUR Marktwert, aktuell wären es 34.5 Mio EUR.
Da es sich hier klar nicht um “Anlagevermögen” im Sinne Graham handelt, sondern um liquide Wertpapiere macht es Sinn, das zum Nettoworking Capital hinzu zu zählen.

Damit wären wir also bei 62.6 + 34.5 = 97.1 Mio EUR Nettoworking Capital nach Graham oder rund 130% über dem aktuellen Börsenkurs.

Rein technisch ist also Vianini Industria ein echter Graham Wert mit einer sehr hohen Sicherheitsmarge.

Jetzt zu den Knackpunkten:

– Die Gesellschaft hat in den letzten 15 Jahren nie mehr als 5 cent Dividende geazhlt, der Vorschlag für 2011 beträgt nur mickrige 2 cent
– Aktienrückkäufe gibt es keine
– Die Anlage eines größeren Teils der Liquidität bei der Konzernmutter und einer “befreundeten” Bank sind auch nicht gerade ein Hinweis darauf, dass hier was für die Minderheitsaktionäre zu holen wäre
– Der Patriarch des Konzern Francesco Gaetano Caltagirone ist anscheinend so eine Art “Mini Berlusconi” mit besten Kontakten in Italienischen Wirtschaftskreisen. U.a. redet er bei Genralis Machtwechsel mit.

D.h. eigentlich ist Vinanini eher so eine Art geschlossener Investmentfonds den man mit einem sehr deutlichen Abschlag zum NAV erwerben kann. Offen ist, ob und wann ein echter “Catalyst” zur Wertsteigerung exisitert.

Langfristig hat sich der Kurs relativ ähnlich zur Muttergesellschaft entwickelt:

Kurzfristig war die Entwicklung relativ gesehen deutlich besser:

Fazit: >Vianini ist technisch gesehen ein echter Graham Net Net Wert, der nach Bereinigungen sogar noch attraktiver aussieht und bei ca. 44% des Nettoumlaufvermögens inkl. Aktienpositionen notiert. Allerdings handelt es sich hierbei eher um eine Art geschlossenen Investmentfonds mit einem kleinen angeschlossenen Baugeschäft. Eine schnelle Ausschüttung o.ä. der Mittel kann man aber nicht erwarten.

P.S. Einen relativ ähnlichen Setup mit ähnlcihern Bewertungsrelationen gibt es bei der “Schwester” Vianini Lavori, die allerdings deutlich mehr Baugeschäft beinhaltet und KGV mässig günstiger aussieht.

Green Mountain Coffee – Aua….

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Green Mountain meldete gestern Quartalszahlen gemeldet, die anscheinend die Analystenerwartungen übertroffen hat.

Nachbörslich hat der Kurs anscheinend fast 20% zugelegt. Anscheinend stört auch niemanden, dass zum einen eine reltiv dicke Kapitalerhöhung angekündigt wurde, oder dass man immer noch gewisse Probleme mit dem Accounting an sich hat.

Zitat:

In a separate 10-Q securities filing Tuesday, Green Mountain said it has taken steps to beef up its accounting oversight and training but still has more work to do to ensure its disclosure controls are effective.

Lt. WSJ werden im Rhamen der Kapitalerhöhung wie schon in der Vergangenheit Insider auch Aktien in beträchtlichem Umfang verkaufen.

Kein Wunder, dass anscheinend auch David Einhorn die Lust am Shorten verloren hat.

“All news is good news” was also true for individual stocks, including a number of our shorts. We expect to take some lumps when our shorts release strong earnings and their stock prices rise accordingly. Yet, this quarter we were repeatedly confuzzled when we read company news announcements that we expected to cause falling stock prices, only to see them rise instead – and sometimes sharply at that. Nonetheless, we believe that this environment is cyclical, and that it will continue this way… until it doesn’t.”

Europäische Net nets – Fortsetzung EL.EN SpA

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Wir hatten ja im letzten Posting eine Liste von Net Nets vorgestellt.

Heute wollen wir uns mal näher dem auf den ersten Blick günstigsten Wert beschäftigen, der EL.EN SPA.

Gemäß eigener Aussage auf der Webseite ist man der “Italian leader in the design and production of high-tech laser sources and systems for medical, industrial, aesthetic, scientific and cultural heritage conservation applications.

Der 2010er GB ist noch nicht online, von daher werden wir uns erstmal den Q3 Report zu Gemüte führen. Freundlicherweise publiziert die Gesellschaft auch auf Englisch.

Zuvor aber noch ein paar allgemeine Infos:

Market Cap ca. 68 Mio EUR (4,824 Mio Aktien zu 14,30 EUR)
Umsatz so ca. 190 Mio im Jahr 2010
Buchwert 2009 ca. 33,80 EUR pro Aktie, bereinigt um Minderheiten aber nur 19 EUR

Die historische Gewinnreihe ist recht volatil, aber immerhin bis auf ein Jahr (2009) seit IPO in 2000 immer positiv:

Date TRAIL_12M_EPS
   
29.12.00 0.65
31.12.01 0.50
31.12.02 0.46
31.12.03 0.12
31.12.04 1.01
30.12.05 5.30
29.12.06 0.26
31.12.07 3.69
31.12.08 1.76
31.12.09 -1.11

Der Q3 Bericht ist etwas gewöhnungbedürftig aufbereitet, eine “richtige” Bilanz gibt es z.B. nicht. Dafür gibt es zweimal die Berechnung der “Net Financial Position”:

Einmal auf Seite 8 mit einem sehr schönen Ergebnis der Nettoliquidität von ca. 70 Mio EUR oder 14,52 EUR pro Aktie und damit über dem Börsenkurs. Dann gibt es nochmal eine Aufstellung auf Seite 10 wo dann nur noch gut 4 Mio. oder 83 Cent pro Aktie Nettoliquidität übrigbleiben.

Der Unterschied wird damit erklärt, dass einmal die Tochter “Cynosure” mitkonsolidiert wurde und einmal nicht. Interessant wird es aber, wenn man mal in die Anteilsliste auf Seite 23 schaut, da steht dass EL.EN an Cynosure nur 23% hält.

D.h. also ca. 13,70 EUR der konsolidierten Nettoliquidität werden von einer 23% Tochter gehalten. Cynosure selber ist interessanterweise selber an der Nasdaq gelistet (CYNO US) und ist derzeit ca. 185 mn USD schwer, d.h. der 23% Anteil von EL.EN hat einen Marktwert von 40 Mio EUR oder 8.33 EUR pro El.EN Aktie.

Des Rätsels Lösung (warum konsolidiert EL.EN Cynosure) findet man z.B. hier:

EL.EN hat zwar nur 23% des Kapitals, kontrolliert aber “de facto” das Board von Cynosure.

Ökonomisch würden wir aber dennoch in solchen Fällen nicht “durchrechnen” sondern den Wert ex Cynosure + Wert der Beteiligung ansetzen. Dann kommt man aber auf einen Wert der deutlich niedriger als der Börsenkurs liegt (0,82 Cash + 8,33 EUR Wert Cynosure). Eventuell könnte eine “Sum of Parts” Betrachtung noch interessant sein, aber das ist hier nicht gegenstand unser Betrachtung

Fazit: EL.EN ist kein ehter Net-Net, sondern verdankt nur einem Accounting Gimmick die hohen Net-Working Capital Bestände. Bereinigt um diese “Pseudo Konsoldierung” ist die Gesellschaft weit davon entfernt ein Net-Net zu sein.

Book review: The little book of Behavioural Investing – James Montier

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James Montier, Asset Allocation Stratege bei GMO ist als Autor ja kein Unbekannter. So hat er ja z.B. vor ein paar Wochen die sehr lesenswerten “7 Gesetze des Investierens” veröffentlicht und hat auch sporadisch ein Blog zum Thema “Bahvioural Investing” gepflegt. Daneben hat er auch schon 2 ausführlichere Bücher über Behavioural Finance geschrieben.

Im vorliegenden “Little book”

befasst er sich mit den “gefährlichsten” Verhaltensmustern die den Anlageerfolg gefährden können und versucht dies insbesondere mit Ergebnissen aus Labortests und Zitaten erfolgreicher Investment Gurus zu belegen.

U.a. nennt er folgende gefährliche Verhaltensweisen für Investoren:

– Über-Optimismus bzw. zu hohes Selbstvertrauen
– sich auf Zukunftsvorhersagen verlassen
– Information Overload bzw. fehlender Fokus auf das Wesentliche
– zuviel Fokus auf Mr. Markets tägliches auf und ab
– an Aktien Stories glauben
– “Überaktivität”, nichts tun ist manchmal besser

Seine Empfehlung lautet, dass man die meisten dieser Probleme mit einem klar definierten Prozess der Entscheidungsfindung lösen kann, dafür helfen Checklisten und ähnliche Hilfsmittel.

Fazit: Alles in allem ein sehr praxisorientiertes und kurzweiliges Buch, sowohl für den Privatinvestor wie auch den Profi.

Was wir lesen – Rückspiegel Kalenderwoche 17

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Warum ein Buch über Fliegen auf Amazon plötzlich 23 Mio plus Porto kostet.

Warum die 3te Generation eines Investmentmanagers in Chinese Reverse Mergers investiert.

Gar nicht so schlecht, der “Value Kollege”.

Warum ein Fondsmanager Privatanlegern Stock Picking ala Peter Lynch empfiehlt.

Jeremy Grantham glaubt an den Commodities Super Cycle

Interview mit Prem Watsa

Interessanter Rückblick auf die Credit Anstalt Pleite 1931

Der Economist zu China.

AIRE KGaA – Geschäftsbericht 2010 und gute Nachrichten aus Bratislava

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Seit heute ist er draussen, der 2010er Geschäftsbericht der AIRE.

Das Highlight vorab ab: Man hat sich entschlossen, die Immobilie in Bratislava zu verkaufen und man bekommt anscheinend (annähernd) den Buchwert von 78.5 Mio EUR.Zu Erinnerung: das Objekt hat ja “brutto” mehr als die Hälfte des Portfolios ausgemacht.

Weitere Highlights:
– Um einen Liquiditätsengpass zu vermeiden, hat man an Darlehen von AIG Assets aufgenommen i.H. von 2 Mio. EUR.
– die frei werdende Liquidität aus dem Bratislava Verkauf (netto 15 Mio.) muss wohl noch in einen Asian Immobilienfonds investiert werden
-Gemäß Lagebericht auf Seite 16 gibt es keine größeren Investizionsverpflichtungen mehr über den Asienfonds hinaus, d.h. zukünftige Verkäufe können an die Aktionäre weitergeleitet werden.
– Der Buchwert per 31.12.2010 pro Aktie hat sich auf 19,1o EUR erhöht, der Teil wohl durch die Währungswentwicklung bedingt
– Das (bedeutungslose) Ergebnis für 2010 beträgt immerhin 4 Cent pro Aktie nach mehreren verlustjahren

Dennoch muss man den Verkauf als absolut positiv bewerten denn

1. es zeigt, dass die aktuellen Wertansätze in der Bilanz absolut realistisch sind
2. Die Gesellschaft ist hinterher schuldenfrei
3. Die Bilanz wird dann deutlich aufzeigen, dass man (bereinigt um Währungen) ein konservativ bewertetes Immobilienportfolio zu 50% des Wertes kaufen kann

In unserem Eingangsposting zu AIRE hatten wir unsere Cases wie folgt dargelegt:

„Bestcase“
USA kein Abschlag, Asien 10% Gewinn und Bratislava 10% Gewinn; Es errechnet sich ein NAV von 18,96 EUR, der innerhalb der nächsten Jahre ausgezahlt wird. !Katalysator! der Kursentwicklung ist die Abwicklung der Gesellschaft – das NAV kann also nicht ewig unterbewertet bleiben.

„Midcase“;
USA und Asien 25% Abschlag, Bratislava zum aktuellen Wert; Es errechnet sich ein NAV von 13,58 EUR.

„Badcase“:
Auf USA und Asien nochmal 50% Abschlag, Bratislava 10% Abschlag wg. Refi Problemen. Es errechnet sich ein NAV von 7,66 EUR.

D.h. bezüglich Bratislava bewegen wir uns hier also im “Midcase”.

Unsere aktuelisierten Cases auf Basis des Buchwertes von 19 EUR sehen die angepassten Szenarien so aus

Good Case: USA kein Abschlag, Asien 10% Gewinn –> NAV von 19,50 EUR

Mid Case: USA & Asien 25% Abschlag: –> 14.75 EUR (inkl. Währungsschwankungen)

Bad Case: USA & Asian nochmal 50 Abschlag% –> 9,50 EUR

Bei einem aktuellen Kurs von 9,60 EUR ist also die Downside deutlich geringer geworden, die upside aber fast gleich aufgrund des gestiegenen Buchwerts. Je nachdem wie man jetzt die Szenarien gewichtet, hat man doch eine ganz ordentliche Margin of Safety, trotz des aktuell sehr schwachen Dollars.

Im Zusammenhang mit den bereits beschrieben restlichen Investitionsverpflichtungen, die von dem Bratislava Erlös zum größten Teil gedeckt werden, kann man auch relativ bald Dividenden erwarten. Im Lagebericht steht auf Seite 17 explizit dazu, dass die Anleger dann bald mit Ausschüttungen rechnen können, vielleicht schon 2012.

Interessant auch die Aussage, dass evtl. auf 0 abgeschrieben Objekte doch eine positievn Wert bekommen könnten.

Fazit: Das Risiko der AIRE Position hat sich deutlich verringert, einer nach wie vor ordentlichen Upside (bis zu 100%) steht nun eine deutlich geringere Downside gegenüber. Das solte sich mittelfristig in einem deutlich geringeren Abschlag zum NAV wiederspiegeln. Sollten noch weitere Verkäufe gelingen und evtl. für das GJ 2012 eine Dividende angekündigt werden, könnte der Kurs dann auch sehr schnell Richtung NAV gehen.

Aktuelle News zu unseren Portfoliowerten

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Nachdem ja gerade Dividenden / Berichtssaison ist, ein paar kurze Updates zu einigen unserer Portfoliowerte:

Der DEGI International hat am 27.04. eine zu 86% steuerfreie Ausschüttung von 0,75 EUR pro Anteilsschein ausgeschüttet.

Total Produce hat ebenfalls am 27.04. 1.24 Cent pro Aktie Dividende geschüttet,

Netflix hat recht gemischte Quartalszahlen veröffentlicht. Zwar hohe Zuwächse bei den Abonenten, bereinigt aber negativer operativer Cashflow. Die Spane der Meinungen ist bei Netflix sehr hoch, während manche das nächste Kursziel bei 280 USD sehen, gibt es auch welche, die den Wert auf legdiglich 80 USD schätzen.

Kabel Deutschland wird anscheinend als DAX Kandidat gehandelt. Das erklärt vmtl. einen Teil des Anstiegs.

Bijou Brigitte hat relativ schwache Q1 Zahlen und einen verhalten Ausblick gemeldet, dem Kurs konnte das aber nichts mehr groß anhaben.

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