Category Archives: Accounting Tricks

Why comprehensive income matters – Dart Group Plc

Posted on by 11 comments

I have mentioned a couple of times that in my opinion, the so-called “comprehensive income” is a much better indicator for shareholder wealth created than net income or earnings per share.

In my experience, almost no one cares to look at what happens after the net income line. Usually, comprehensive income is stated on a separate page anyway.

A good example to turn this into an interesting practical exercise is the most recent preliminary annual report from Dart Group, one of my Portfolio holdings

The first thought is of course “Yippie yeah”, a really significant earnings increase, P&E of 4 etc etc.

Richard Beddard at the excellent Interactive Investor blog even says the following:

The highest earnings yield ever calculated by the Human Screen is 35%. It’s so high, he’s wondering if air line and road-haulier Dart has bust his value yard-stick.

Highlights

Adjusted operating profit up 9%
Adjusted return on tangible assets: 4%
Net profit of £23m compared to net cash flow of £95m (£48m after net capital expenditure)
Net cash after approximate capitalised lease obligations of £125m is £34m, 5% of tangible assets
Per-share dividend up 7%

Not so fast. I guess that Richard stopped at page 9 of the interim report and didn’t bother to read that strange stuff at page 10 which looks as follows:

So we have additional items which significantly decreased shareholders equity but didn’t need to be recorded in normal earnings but comprehensive income. In this case we are looking at fuel hedges.

Items which can be recorded in comprehensive income are:

– Unrealized holding gains and losses on available for sale securities ( a trick often used by banks and other financials)

– Effective portion of gain or loss on derivative instruments (cash-flow hedge);

– Foreign currency translation adjustments (i.e. change in value of a foreign subsidiaries net asset value)

– Minimum pension liability adjustments.

Normally people would argue that those items are “non operating” and therefore not or less relevant. However, as it affects shareholder value, in my opinion it is very important to look at those item to determine real value creation for the shareholder.

Coming back to Dart Group: The fuel hedging is an essential part of the business model. Fuel costs are around 20% of sales and cannot be passed directly too customers, especially for the prepaid part. I will have a separate post on how to interpret the fuel hedges but for now the important point is:

The result of the fuel hedges should be treated as part of the normal business of Dart Group.

Therefore real 2011/2012 earnings for Dart are rather around 9 pence per share and not the 16 pence recorded in the income statement. Still cheap (PE of 9) but not “busting any value yardstick”.

Summary:

Any value investor interested in the total value creation of a company for shareholders should include all items of the comprehensive income statement into his valuation. Many companies are very good in shifting all unpleasant stuff into this section. Especially for financial companies, recorded earnings are more or less meaningless without the items in comprehensive income. Also fuel hedges for airlines or other fuel cost eexposed companies should be viewed as relevant.

Game Over Bei Sino Forest – Gedanken zu Shortselling & Auswirkungen auf Value Investoren

Posted on by One comment

Letzte Woche hatte die Kanadische Börsenaufsicht quasi “den Stecker gezogen” bei Sino Forest.

Ich hatte ja diverse Male darüber berichtet. Was den Fall besonders interessant macht ist die Tatsache, dass wirklich bekannte Investoren sich hier die Finger verbrannt haben.

John Paulson, bei dem es dieses Jahr eh nicht gut läuft ist ja immerhin direkt nach dem Muddy Waters Bericht ausgestiegen.

Daraufhin meinte z.B. die große Fondsgesellschaft Wellington und ein Australischer Milliardär namens Chandler, dass sie schlauer sind und hatten trotz der recht begründeten Vorfälle erst richtig aufgestockt.

Interessant auch die bei Zerohedge veröffentlichte Liste der Analysten Ratings, wo doch auch einige namhafte Analysten noch sehr positiv gestimmt waren:

Kommen wir nun zu den Shortsellern. Den Stein ins Rollen gebracht hat ja Carson Block von Muddy Waters mit einem Bericht vom 2. Juni.

Bis dahin gab es keine Anzeichen. Die “Beteiligten” bei Sino Forest sind alles Top Adressen. Wirtschaftsprüfer ist Ernst & Young, einer der Big 4, die Gesellschaft hatte ein Rating von S&P und Pöyry, eine namhafte international Agrar-Beratung hat die (Phantom-) Wälder bewertet und ein Aufsichtsrat ist immerhin auch Aufsichtsratchef bei Glencore.

Wenn das Ganze mal vorbei ist, werden alle Beteiligten wohl sagen, dass sie nichts dafür konnten und vom Management von Sino Forest betrogen worden sind. Vielleicht ist das auch so. Allerdings haben alle eines gemeinsam: Solange der Betrug lief, haben alle kassiert. Die Prüfer, die Berater, die Investmentbanker und auch der Aufsichtsrat. Solange die Gebühren fliessen, hat auch keiner ein Interesse unangenehme Fragen zu stellen.

Echte Konsequenzen hat das auch in den wenigsten Fällen. Bei den Chinesischen Firmen ist noch die Besonderheit, dass der lokale CEO in China nichts befürchten muss, für einen Betrug im Ausland wird meines Wissens in China niemand belangt.

Interessant ist es auch, wenn man mal die Motivation der Anleger nachvollzieht. Jemand der die Aktie gekauft hat, will ganz sicher auch nichts von Betrug wissen, sondern am liebsten seine Aktie mit einem dicken Gewinn an einen anderen (Nichstahnenden) weiter verkaufen.

Der einzige, der wirklich Interesse an der Aufdeckung eines Betrugs hat, ist nur der Shortseller. Er allein profitiert, wenn er einen Betrug aufdeckt und seine leer verkauften Aktien billig zurückkauft.

Für viele ist das “verwerflich”, weil er ja so quasi am “Leid der Betrogenen” verdient. Auf den ersten Blick stimmt das ja, aber auf den 2ten Blick sollte man sich vielleicht fragen:

– verhindert er denn nicht, dass noch weitere Leute betrogen werden ?
– was ist mit denen, die vorher die Aktie gepushed haben und ahnungslose Anleger durch Kaufempfehlungen zum Kauf verleitet haben ?
– sind da nicht auch viele Anleger, die bewusst zocken obwohl sie etwas vermuten ? Ist man schuldig wenn man weiss das es Betrug ist und seine aktien noch schnell an einen weiter verkauft der das nicht weiss ?

Shortseller sind immer die einfachsten Ziele wenn die Aktien fallen. Ganz besonders Bank CEOs sind ganz schnell bei der Hand, den bösen “Shorties” die Schuld zu geben. Von der Politik wird das auch immer dankend aufgenommen, Hauptsache man hat einen Schuldigen. Relaitv typisch auch die Forderung des Deutschen Wirtschaftsministers Rösler, der anscheinend innerhalb weniger Wochen vom Gesundheitsexperten zum Finanzmarktspezialisten mutiert ist.

Stabilität in den Finanzmärkten erzielt man m.E. nicht mit dem Verbot von Short Selling, ganz im Gegenteil. Das Problem sind ja die vorhergehenden Blasen. Wie wir am Fall von Sino Forest sehen, sind die Interessenlagen so gestrickt, dass trotz aller Kontrollen nur ein Shortseller eine echte Motivation hat, eine Überbewertung oder einen Betrug aufzudecken.

Zwischenfazit: Selbstverständlich sind auch Shortseller keine “edlen Ritter”, sie sind aber m.E. einfach nur Kapitalmarktteilnehmer wie viele andere, mit einer sehr sehr wichtigen Funktion. Ein Verbot von Short Selling würde vermutlich eher das Gegenteil von Stabilität bringen, weil sich dann der Blasenbildung kaum jemand entgegen setzen würde.

Für den Privatinvestor gilt meiner Meinung nach Folgendes:

– man darf sich keinesfalls auf bekannte Namen verlassen, egal ob auf Investorenseite, Analyse, Rating oder Wirtschaftsprüfer
– wenn etwas zu gut ist um wahr zu sein (3er KGV, riesiges Wachstum, Berge von Cash etc.) ist es meistens nicht wahr
– wenn man etwas nicht versteht und es nicht wirklich erklärt werden kann, ist die Gefahr groß, dass es nicht wahr ist
– schon leiseste Anzeichen von Unsauberkeiten im Accounting können jede “Margin of Safety” in einem Investment zu nichte mache
– als Value Investor kann man die Analysen von bekannten Short Sellern nutzen, um zu erkennen ob es prinzipielle Probleme in einem Unternehmen, Sektor oder Land gibt, die eine Margin of Safety gefährden.
– als Konsequenz sind für mich z.B. China Werte mit Auslandslisting grundsätzlich uninvestierbar, ganz egal wie billig die Werte optisch sein mögen

Fazit: Short Seller haben meines Erachtens eine sehr wichtige Funktion. Als Valueinvestor kann man deren Analysen gut verwenden um die “Margin of Safety” in den eigenen Investments kritisch zu hinterfragen

Green Mountain Coffee – Update

Posted on by 4 comments

Das hat gestern richtig weh getan:

Grund war die Meldung, dass man ca. 200% mehr verdient hatte als im Vorjahr und den Forecast für 2012 angehoben hatte.

Selbst Dauerkritiker haben daraufhin das Handtuch geworfen, die “Aggressive Growth” Investoren jubeln.

Ein paar kritische Stimmen gibt es noch, z.B. wird hier schön gezeigt, dass Green Mountain die letzten 4 Jahre ausschliesslich negativen Free Cash Flow produziert hat und die “Grumpy Old Accountants” (schöner Name) zeigen, dass man es bei Green Mountain mit dem Accounting nicht ganz so genau nimmt.

Es ist wirklich erstaunlich, wie lange und hoch das geht. Der Short wird aber auf jeden fall durchgehalten, sollte mal das Momentum drehen dann wird aufgestockt.

Ach so, ganz vergessen. Das Patent für die Keurig Kapseln läuft 2012 aus, dann kann jeder das Format prodzuzieren. Aber macht ja nix.

Sino Forest Update & Asian Bamboo Glaubwürdigkeit wieder herstellbar ?

Posted on by 7 comments

Sino Forest:
Nachdem John Paulson ja ohne Rücksicht auf Verluste seine Position geschlossen hatte, gab es am Tag darauf eine offensichtlich gefakte Meldung, dass Muddy Waters Gründer Carson Block angeblich von der SEC wegen Kursmanipulation angeklagt wurde.

Auf Bloomberg gibt es noch einen ganz interessanten Artikel zu einem US Value Investor, der ebenfalls stark in Sino Forest investiert war..

Christopher Davis, a value investor who researches stocks and holds them for long periods, owned 13 percent of the Chinese tree-plantation owner as of April 29 through his Tucson, Arizona-based Davis Selected Advisers LP. The value of that stake has since dropped 92 percent, or more than $600 million, as Muddy Waters LLC, an investment firm run by Carson Block, said Sino-Forest overstated its timber holdings.

Bei Asian Bamboo haben wir wohl unseren virtuellen Short zu früh aufgelöst. Die Aktie fällt weiter wie ein Stein.

Dagegen hilft auch eine Erhöhung des Rückkaufprogramms auf 300K Aktien nicht und auch die eher Homöopatischen Rückkäufe des CEOs.

Es kommt immer wieder die Frage auf, was Asian Bamboo tun könnte, um Anleger von der Werthaltigkeit des Geschäftes zu überzeugen. Aus unserer Sicht könnten z.B. folgende Punkte dazu beitragen:

+ der CEO reinvestiert einen signifikaten Teil seiner Verkaufserlöse aus den letzten Jahren in die Aktie. In 2010 hat er ja mal schöne 31 Mio EUR ausgecasht, da könnte er doch locker mal 10-20 Mio wieder reinvestieren. Das könnte wirklich Vertrauen schaffen. Die 1000 Stück Meldungen dagegen sind einfach nur lachhaft.

+ es gibt “full disclosure” über die offenen Punkte (siehe unsere Frageliste)

+ zusätzlich wäre insbesondere Einblick in die Pachtverträge hilfreich und offizielle, nachprüfbare Bestätigungen über den Plantagenbesitz notwendig. Das Beispiel Sino Forest hat gezeigt, dass lustige Ausflüge mit Analysten und bunte Bilder im Geschäftsbericht nicht ausreichen, weil an einem Baum (oder Bambus) ja kein Eigentümerschild klebt.

Fazit: Asian Bamboo wird es weiter schwer haben. Ohne nachprüfbare Fakten zum Besitz der Plantagen und den offenen Bewertungsproblemen wird das Papier wahrscheinlich zum “Zockerwert” degenerieren. Da hilft auch das gebetsmühlenartige wiederholen der Prognosen nicht viel. Jetzt wären handfeste Beweise oder “Taten” gefragt.

Immer wieder China – Sino Forest, Powerland, Harbin Electric& gefälschte Hühner

Posted on by Leave a comment

Weil es neben Griechenland auch weitere spannende Themen gibt, ein kurzer “Round up” zu den allseits beliebten “Red Chips”:

Sino Forest
Auf den Zeitungsartikel hatten wir ja schon verwiesen. Jetzt verlassen die “Ratten” das sinkende Schiff: Broker Dundee Securities stellt die Coverage ein, nachdem man noch vor 2 Wochen behauptet hatte:

“We are going to provide you with some information on why Muddy Waters research is a pile of crap”

Die Kanadische Zeitung hat gleich nochmal nachgelegt.

The curious transactions totalling $6-million and inked on March 7 between a Sino-Forest subsidiary with an empty office and a seller with no address highlight the bigger questions surrounding Sino-Forest’s dealings in southern China.

UPDATE:John Paulson, der größte Aktionär von Sino Forest hat alle Aktien verkauft. Der letzte macht wohl dann das Licht aus.

Powerland
Powerland ist je einer der “Deutsch Chinesen” und im April 2011 an die Börse gegangen. Nun hat eine Firma namens “Claimpicker Research” ein Analyse im “Muddy Waters” Stil veröffentlicht.

Im Research wird auf die Differenzen zwischen Chinesischer Bilanz und Deutscher Bilanz eingeganen, das scheint in der Tat aber bei jeder Chinesischen Firma ein heisses Eisen zu sein. Interessant ist der Teil bzgl. der Einbringung als Sacheinlage in die Deutsche AG, das zeigt zumindest einen gewissen Bilanz Sachverstand bei den Erstellern der Studie.

Etwas “dubios” ist die Claimpicker Seite selber, in einem FAZ Artikel steht dazu Folgendes:

Bis zum Oktober 2010 hieß die Claimpicker AG noch ooout.com Portal AG. Unter diesem Namen hatte das Unternehmen unter anderem zum größten sozialen Netzwerk für College-Studenten aufsteigen und die wichtigste Anlaufstelle bei der Jobsuche für Graduierte werden wollen. Zudem wollte man zur größten E-Commerce-Seite für chinesische Studenten im Bereich Elektronikartikel werden.

Nach einem Wechsel des Großaktionärs, in dessen Rahmen das Unternehmen „erhebliche gesellschaftsrechtliche Mängel“ einräumte und versprach, die Informationslage zu verbessern, erfolgte die Umbenennung zu Claimpicker und der Wechsel des Geschäftsmodells. Auf seinen Internet-Seiten rät das im Schweizer Kanton Zug ansässige Unternehmen Aktionären der Powerland AG, das Bestehen etwaiger Ansprüche aus dem Prospekthaftungsrecht von einem spezialisierten Rechtsanwalt prüfen zu lassen und empfiehlt dabei die bekannte Münchener Kanzlei CLLB.

Powerland selber hat natürlich alle Vorwürfe zurückgewiesen.

Harbin Electric

Citron Research hatte einen Updated der Vorwürfe veröffentlicht, den Harbin postwendend mit einer erneuten Ankündigung eines Management Buyouts zu 24 USD gekontert hat. Das hattem an allerdings auch schon mal im Oktober 2010 getan. Immerhin konnte man jetzt den Kurs nochmal um 60% nach oben bringen.

Bleibt die Frage, warum ein CEO die eigene Firma zum mehr als dem Dreifachen des letzten Preises übernehmen will. Das hätte er durch gezielte Käufe auch billiger haben können. Vielleicht hat es damit zu tun, dass er vielleicht doch lieber eigentlich verkaufen will aber das ist nur eine persönliche Meinung.

Zum Abschluss noch die gefälschten Hühner:

Introducing Yuhe International:

…a supplier of day-old chickens raised for meat production, or broilers in China. Our day-old broilers are sold, through third party distributors or directly, to broiler farms and integrated chicken companies, which engage in the breeding, hatching, farming, and food processing of broilers, for the purpose of raising them to market-weight broilers.

Lt.. einer neuen Short Boutique sind angeblich die Farmen gefaked:

Our most important findings:
* We have reason to believe that YUII has misrepresented the details surrounding its acquisition of 13 breeder farms. More specifically, we believe we have compelling evidence that YUII never reached or executed an agreement with the owner of the Dajiang farms, as stated in December 2009,.

Mann mann mann, wo soll das noch hinführen, wenn die selbst die Hühner fälschen 😉

Sino Forest – Der Krimi geht weiter

Posted on by Leave a comment

Heute gab es Quartalszahlen von Sino Forest und einen “Analyst Call”.

Nach der Veröffentlichung der Zahlen und dem Kommentar des CEOs ging es dann kurzzeitig mit dem Kurs nach oben. Während der Q&A Session ging es aber schon nach unten, bei FT Alphaville gibt es sogar eine Art Live Kommentar dazu.

Dazu kam dann zeitnah auch Muddy Waters nochmal mit einem “Nachschlag” raus.

Die Lage bleibt nach wie vor undurchsichtig, dass Unternehmen selbst sagt, dass die interne Untersuchung mindestens 2-3 Monate dauern wird.

Dass das Ergebnis schlechter als erwartet ausgefallen ist und ein Verlust ausgewiesen wurde, ist da fast schon Nebensache.

So wirklich verstehe ich das Geschäftsmodell ohnehin nicht, anscheinend werden hauptsächlich nur Waldflächen “durchgehandelt”, wobei man nach wie vor nicht weiss wer die Käufer sind.

Fazit: Es wird bei Sino sicher noch einige Zeit dauern bis “Licht ins Dunkel” kommen wird. Man fragt sich aber schon, warum das Management so schleppend auf die Vorwürfe antwortet, insesondere der Verweis dass man sonst “Betriebsgeheimnisse” preisgibt hört sich nicht ganz überzeugend an.

Groupon IPO und die Frage was ist eigentlich Umsatz ?

Posted on by Leave a comment

Um eines von vorneherein klarzustellen: IPOs sind für einen Valueinvestor wie schon Graham angemerkt hat eigentlich immer ein absolutes No-No, das ist bei Groupon vermutlich nicht anders.

Interessant ist Groupon aber deshalb, weil es wieder ein Beispiel für “Accounting Shenanigns” in einem Bereich ist, in dem man es zuletzt erwartet und zwar beim Umsatz.

Im ohnehin sehr empfehlenswerten Going Concern Blog ist dazu ein ganz guter Artikel erschienen.

Kernproblem ist das hier:

Groupon accounts for its revenue differently than say eBay, and in a way that some say is misleading to potential investors. The company defines revenue as “the purchase price paid by customers.” Then there’s the issue of “the cost of revenue,” leaving the company with what it calls “gross profit,” which is “the amount of revenue we retain after paying an agreed upon percentage of the purchase price to the featured merchant.”

Here’s the thing: Many companies like eBay […], which also take a fee for transactions, would consider that “gross profit” number a “net revenue number.”

Im Klartext heisst das, wenn also ein Kunde einen Groupon Deal abschliesst, der z.B. über 100 EUR geht und Groupon davon sagen wir 30% bekommt würde Groupon trotzdem 100 EUR als Umsatz buchen. Den Teil den Ebay oder Visa als Umsatz verbuchen würden, nennt man bei Groupon dann “Gross profit”.

Da das Unternehmen ja keine Net Profits ausweist, klammern sich viele Analysten an den Umsatz als “hartes” Bewertungskriterium und der wird hier m.E. inflationiert. Das zeigt wieder einmal, wieviel Spielraum einem Accounting Regeln selbst bei so grundlegenden Dingen wie Umsatz einräumen.

Abgesehen davon scheint der Groupon IPO nicht unter einem ganz so guten Stern zu stehen. Zum einen scheinen den Jungs gerade die Emissionsbanken auszugehen, zum anderen hat der Gründer und Chairman Eric Lefkofsky eine durchaus “gemischte” Vergangenheit, bei vielen seiner bisherigen Unternehmungen stand relativ bald eine Pleite an oder es gab andere Probleme.

Zum Schluss noch ein Zitat von Graham zu IPOs das einfach zeitlos ist, egal ob Internet, Solar, China oder Social Networks:

Somewhere in the middle of the Bull market the first common-stock flotations make their appearance. These are priced not unattractively, and some large profits are made by the buyers of the early issues. As the market rise continues, this brand of financing grows more frequent; the quality of the companies becomes steadily poorer; the prices asked and obtained verge on exorbitant. One fairly dependable sign of the approaching end of a bull swing is the fact that new common stocks of small and nondescript companies are offered at prices somewhat higher than the current level for many medium-sized companies with a long market history. The heedlessness of the public and the willingness of the selling organization to sell whatever may be profitably sold can have only one result – price collapse

Fazit: Selbst bei der Verbuchung von einfachen Umsätzen scheint es einigen Spielraum zu geben. Die Erfahrung zeigt, dass Unternehmen die diese Spielräume offensiv ausnutzen in der Regel langfristig kein so tolles Investment sind.

Compounding Interest – Value & Growth die 2.te

Posted on by 8 comments

Einen guten Kommentar nehmen wir gerne zum Anlass einen Kommentar als Blogbeitrag weiterzuspinnen. David hatte einige gute Gedanken zum Artikel Compounding Interest – Value & Growth geäußert, die wir gerne weiterspinnen möchten:

David:
Ich sehe dies ähnlich wie caedmon.

Ich würde die Begriffe nicht trennen, wenn selbst die besten Investoren sagen, dass das Wachstum auch immer ein Teil des Wertes sein kann. Und ich sehe es auch so, dass der Aufwand bei nicht mechanischen Strategien enorm hoch ist. Aber ich denke es ist eine Grundsatzfrage, ob man für sein Geld nur die beste Performance will, oder ob man Spaß an dem gesamten Prozess der Unternehmensbewertung und dem Investieren hat. Für mich ist es auch die intellektuelle Herausforderung und die aktive Gestaltung meines gesellschaftlichen Umfeldes (wenn auch nur ganz, ganz gering).

Aber zurück zum Eingangsartikel: Ich habe selbige Berechnung mit Excel ebenfalls schon durchgeführt um herauszufinden, welches KGV/KBV bei welchem ROC einer fairen Bewertung entsprechen würde. Ich bin allerdings zu dem Entschluss gekommen, dass ich auch die Ausschüttungsquote mit berücksichtigen muss. Ihr Model setzt voraus, dass die Renditen auch auf jeden weiteren reinvestierten Euro verdient werden können. Die meisten Unternehmen können dies jedoch oft nicht, deshalb schütten sie auch aus. Fielmann hatte z.b. in den letzten 10 Jahren eine EK-Rendite von rund 20%. Und Fielmann hat definitiv einen sehr tiefen Burggraben, sodass auf die vorhandene Struktur auch diese Margen erzielt werden können. Aber die Expansion ist bei Fielmann weniger eine Frage des Geldes, sonder der qualifizierten Mitarbeiter. Dadurch könnten Fielmann nicht jeden Euro zu 20% p.a. investieren und schüttet aus.

Angenommen Fielmann hätte nun auch zukünftig eine EK-Rendite von 20%, aber eine Ausschüttungsquote von 100%. Fielmann hätte dann kein Gewinnwachstum (ohne Berücksichtigung von Inflation). Bei einer Renditeerwartung von 10% p.a. sollte ein intelligenter Investor trotzdem nicht mehr als den doppelten Buchwert und das zehnfache der Gewinne zahlen. Bei einer Ausschüttungsquote von 0% und immer noch der zukünftigen EK-Rendite von 20% wäre ich auch durchaus bereit wesentlich mehr zu zahlen.

Oder nicht?

FG David

Der Punkt der Reinvestition, bzw. der Dividenden ist tatsächlich einer der großen “Knackpunkte” des Ganzen. Es gibt auf Seeking-Alpha hierzu einen interessanten Artikel, der sich mit der Problematik der Dividenden befasst. Eine Ausschüttung ist ja eigentlich schädlich, denn sie verursacht Steuern und lässt den Aktionär mit dem Problem der Reinvestition alleine. Eigentlich wäre es für den Aktionär günstiger, wenn alle Cashflows zu einem möglichst hohen ROC reinvestiert werden könnten und so das “Wunder des Compoundings” laufen lassen könnten. Hier ist aber wieder oft das Problem, dass das Management das Geld lieber behält und in schlechte Projekte mit niedrigem ROC “verbrennt”. Aber einen Tod muss man ja sterben.

Das ist übrigens auch einer der Gründe warum Berkshire ein so wunderbares Unternehmen ist: Die Cashflows der Beteiligungen werden vom Meister mit einem hervorragenden ROC investiert. Und das ist auch der Grund warum es so wenige “wunderbare” Unternehmen gibt. Ab einer bestimmten Größe jedes Unternehmens nehmen entweder die Kapitalrenditen ab, weil die Nische verlassen wird, oder einfach keine gleichwertige Kapitalrendite eriwrtschaftet werden können.

Von daher gehen wir völlig mit David überein, dass ein Unternehmen ohne Ausschüttung mit einem zukünftig hohen ROC (ROE) viel wertvoller sein kann (und damit natürlich wesentlich teurer bewertet wird) als ein nicht mehr wachsendes Unternehmen mit Vollausschüttung. Auf der anderen Seite kann gerade ein Nischenunternehmen mit hohen Erträgen und Kapitalrenditen aber stabiler Nische (insb. See’s Candy), im Rahmen eines Konzerns der die Cashflows (steuerlich günstig) aufsaugt und sinnvoll verwendet einen unglaublichen Mehrwert schaffen.

Hier ist aber anzumerken, dass gerade bei den Wachstumsunternehmen die Stabilität des Moats von größter Bedeutung ist. Stellt sich ein Burggraben als “doch nicht so weit” heraus, fallen in der Regel nicht nur die Gewinne, sondern die ehemals hohen Multiples gleich mit. Bestes Beispiel ist hier Bijou Brigitte, die bei 250€ “priced to perfection” waren und dann aber mit stagnierenden Gewinnen duch die Multiple-Neubewertung “neu bewertet” wurden.

China Frauds – “Best of” der letzten Tage

Posted on by Leave a comment

Die letzten Tage gab es ja einige Breitseiten gegen dubiose China Werte.

Zum Muddy Waters Report über Sino Forest hatten wir ja schon berichtet, mittlerweile hat sich FT Alphaville des Themas angenommen und 3 sehr interessante Artikel veröffentlicht: Teil 1, Teil 2 und Teil 3. Dazu noch ein möglicher Downgrade von Moody’s und vorbei ist es mit Rebound Hoffnungen.

Citron Research hat sich dagegen auf Harbin Electric eingeschossen und zwar hier und hier. Interessant ist der Fall, weil angeblich der CEO die Firma zurückkaufen will, der Ankündigung aber bislang wenig Taten gefolgt sind. Diese Taktik wird man in Zukunft vmtl. öfter sehen.

Bei einem anderen China Agrarwert, Chaoda gab es schon vor knapp 2 Wochen ähnliche Vorwürfe in einem Chinesisch sprachigen Magazin.

“Alfred Little” dagegen soll u.a. von Deer verklagt werden, ebenso wie Geoinvesting, die einen kritischen Beitrag zu Sino Clean Energy verfasst haben. Die Erfolgsaussichten dieser Klagen scheinen relativ gering zu sein (siehe Zitat) und wohl eher auf kurzfristige Kursrallys gerichtet zu sein.

Suits against short sellers, who sell borrowed shares with the hope of profiting when they fall, are rare, difficult to win and can backfire on companies that bring them, said Adam Pritchard, a professor at the University of Michigan Law School in Ann Arbor.

“I’ve seen it before, people complaining about the short sellers — the Chinese are just the flavor du jour,” said Pritchard, who specializes in corporate and securities law. “They bring these suits and then quietly let them drop. You would look hard to find a verdict in favor of the company.”

Eine Google Such für “China Stock Fraud” wirft schon 8,5 Mio Ergebnisse aus und es gibt schon eine eigene Wikipedia Seite.

Kaum erklärbar ist dafür, warum China Internet Aktien trotz fehlender Geschäftsmodelle momentan der IPO Renner sind. Vielleicht liegts daran, das “social Media” aktien ohnhin keine Gewinne zeigen müssen und deshalb auch nichts fälschen müssen.

Damit dürfte auch in den nächsten Tagen für Spannung in diesem Bereich gesorgt sein.

Kurzkommentar zu Asian Bamboo Meldungen vom 05.06.2011

Posted on by 2 comments

Asian Bamboo hat ja gestern noch schnell 2 Meldungen “rausgehauen”.

Zum einen wurde ein Aktienrückkauf über 100 Tsd. Stück angekündigt. An und für sich eine durchaus vertrauensbildende Maßnahme. Man fragt sich nur, warum das Volumen so niedrig ist (nach aktuellen Kursen < 3 Mio. EUR).

Das könnte daran liegen, dass Asian Bamboo in Deutschland einfach nicht mehr Geld zur Verfügung hat, wie wir das bei unserer Analyse des Einzelabschlusses geshen hatten:

Die liquiden Mittel betragen EUR 3,0 Mio. (2009: EUR 13,4 Mio.). Der Rückgang resultiert im Wesentlichen mit EUR 5,3 Mio. aus den nicht durch die Mittel aus der Kapitalerhöhung gedeckten Darlehensgewährungen und mit EUR 4,2 Mio. aus der Dividendenzahlung für das Vorjahr.

Zur zweiten Meldung, der Bestätigung der Prognose inkl. Zusatzinfos.

Neu war mir, dass tatsächlich ein externer Gutachter (Lasalle) zumindest stichprobenartig die Bestände überprüft. Ärgerlich finde ich allerdings diese Passage:

The Company uses a conservative assessment method for the biological asset valuation. Only the bamboo trees and bamboo shoots which are on the plantations at year end are included in the calculation. This means that, on the Company’s balance sheet in the annual report, Asian Bamboo only values an estimated 25% of all bamboo trees, 5% of all spring bamboo shoots and 3% of all winter bamboo shoots which are expected to be harvested on the plantations during the lease period

Erstens ist das keine “konservative” Methode sondern so von IFRS vorgeschrieben. Zweitens sind ja dort auch einige Fragen offen, die uns leider nicht beantwortet wurden. Drittens hat Asian Bamboo ja nachweislich bis zum 3ten Quartal letzten Jahres deutlich aggressiver bilanziert und hat nur auf “Zwang” des WPs auf IFRS konforme Bilanzierung umgestellt. Das scheint man im Hause AB aber schon verdrängt zu haben.

Fazit: Der Aktienrückkauf ist ein Schritt in die richtige Richtung, ob das Volumen ausreicht wird sich zeigen. Die Story mit der “konservativen” Bilanzierung sollten sie lieber bleiben lassen.

« Older Entries Recent Entries »