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Technologiefirmen, Cash Position, freier Cashflow – Negativbeispiel Hewlett Packard

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Unter Valueinvestoren sind momentan die US Technologiefirmen wie z.B. Cisco, Microsoft sehr beliebt. Alle produzieren schöne “freie” Cashflows, haben sehr viel Cash auf der Bilanz, aber wachsen nur noch relativ langsam (wenn überhaupt).

Immerhin hat sogar Deep Value Legende Seth Klarmann in Microsoft investiert.

Zurück zu Hewlett Packard:

Der von SAP gekommene neue CEO Apotheker lässt letzten Donnerstag die “Bombe” platzen, zu lesen u.a. hier

–> Computergeschäft soll verkauft werden
–> Eine UK Softwarefirma namens Authonomy wird für 10 MRd USD cash gekauft (ein Aufschlag von 100%).

Auf den Kurs von HP hatte das keine schönen Folgen:

Jubeln können v.a. die Autonomy Aktionäre:

Der bekannte Value Manager Vitaliy Katselneson hat auf seinem Blog auch einen sehr verärgerten Post verfasst, in dem er argumentiert, dass es für die Aktionäre deutlich besser wäre, wenn HP den Cash in den Rückkauf eigener Aktien gesteckt hätte:

HP is using cash on the balance sheet to pay for this transaction, and thanks to the Federal Reserve this cash yields zero and thus brings zero income. As long as Autonomy’s income is greater than zero (I am oversimplifying a little) then it will be accretive (at least on a cash basis). However, this assumes that HP’s cost of capital is equal to the return it receives on its cash. Which is not the case, as that would ignore such minor details as the time value of money, inflation, the risk premium (after all, unlike the US government, HP cannot print money and doesn’t have nuclear weapons) and, simply, opportunity cost.

Any investment HP makes today should be compared against an opportunity set that includes its own stock, which at 6x times earnings results in about a 16% yield (cost of capital). In fact, if HP used $10 billion to buy its own stock, its earnings per share and dividend would jump by 16%. Autonomy will not be able to match this return, by a long mile.

Eigentlich wollte ich jetzt noch ein paar Gedanken zum Thema free Cashflow und Verwendung schreiben, aber David Merkel vom Aleph Blog hat das schon perfekt erledigt:

One of my portfolio management rules deals with use of free cash flow. I have a hierarchy of how I would like managements to use cash and free cash flow:

Pay down debt; eliminate preferred stock.
Grow existing business organically.
Do small acquisitions adjacent to what the firm is doing, that improve marketing efforts, technology, lower costs, add new geographic markets, add complementary products and services, etc., and then grow those organically.
Buy back stock when it is under the conservative estimate of what the company is worth.
Pay dividends at a level where you can grow them in the future at a reasonable growth rate.
Do a large acquisition that does not materially change the business model, at a fair price.
Do a large acquisition that does not materially change the business model, at a sugar daddy price.
Buy back stock at the current market price regardless of valuation.
Do a large acquisition that materially changes the business model, at a fair price.
Do a large acquisition that materially changes the business model, at a sugar daddy price.

HP ist sicher ganz am Ende dieser Liste einzuordnen.

Ich würde dazu nur noch Folgendes ergänzen:

–> Insbesondere bei Technologiewerten sollte man hohe Cash Positionen generell mit Argwohn betrachten und nicht automatisch von der Bewertung des Geschäftes abziehen. Die Cashpositionen können schneller verschwinden als einem lieb ist.

–> ohne es jetzt untermauern zu können, habe ich das Gefühl dass der hohe freie Cashflow bei US Technologiewerten auf mangelnde F&E Tätigkeit zurückzuführen ist. Neue Technologien müssen dann mit teuren Akquisitionen erworben werden, die im Free Cashflow nicht auftauchen

–> von daher dürfte es Sinn machen, bei Technologiefirmen den Free Cashflow bei Firmen mit ständigen Akquisitionen zumindest um einen Teil der Akquisitionen zu “bereinigen” da diese eigentlich der Ersatz für nicht geleistete Investitionen sind

Book Review – “There is always something to do – The Peter Cundill Investment Approach”

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Auf diese Buch hatte ich mich schon lange gefreut:

Peter Cundill ist ein erfolgreicher Kanadischer Fondsmanager der sich den Prinzipien Ben Grahams verschrieben hat und denen auch treu geblieben ist. Das vorliegende Buch wurde auf der Basis seiner persönlichen Notizen von einem seiner früheren Mitarbeiter geschrieben.

Der “Graham” Ansatz fokussiert ja hauptsächlich auf die Bewertung der Assets, Aktien werden dan gekauft wenn sie deutlich unter dem Liquidationswert liegen. Auf zuküftige Gewinne oder die sog. “Moats” wird hierbei wenig oder gar kein wert gelegt bzw. nicht positiv in die Bewertung einbezogen.

Am Anfang wird beschrieben wie Cundill nach dem Lesen von Graham’s “Security Anlyses” vom Value Fieber befallen wird. Er übernimmt dann relativ bald eine gestrauchelte Fondsgesellschaft und wandelt deren ehem. Growth Fund in einen Value Fund um.

Schon relativ früh legt er seine “offiziellen” Grundprinzipien fest:

– immer unter Buchwert kaufen, am besten unter Net-Working Capital
– der Kurs sollte mind. 50% unter dem letzten Hoch liegen
– KGV unter 10 bzw. unter dem langjährigen “Anleihen KGV”
– Gewinnwachstum über die letzten 5 Jahre, keine Verluste in den letzten 5 Jahren
– Dividenden müssen gezahlt werden, am besten steigend und seit längerer Zeit
– konservative Verschuldungsstruktur

In seinem Jouranl legt er noch weitere Prinzipien fest:
– Insider Tipps ingorieren
– Charakter und Kompetenz des Managements
– auch das Geschäftsmodell anschauen

Als einer der ersten Nordamerikanischen Valueinvestoren ist er auch relativ früh schon ins Ausland gegangen. Im Laufe der Zeit hat er dann auch seine Kriterien erweitert.

So investierte er auch in Distressed Debt und sogar Anleihen Pleite gegangener Staaten und als einer der ersten Value Investoren kaufte er z.B. auch Puts auf Japanische Aktien als die im zu teuer erschienen.

Interessant ist auch, dass er darauf hinweist, dass keine “Formel” dauerhaft Investmenterfolg garantieren kann, sondern dass man die Kriterien ständig dem Markt anpassen muss.

Ein paar Formeln mit denen er gearbeiett hat waren z.B. die “Magic Sixes”, also Invetsments die:
– unter 0,6 x Buchwert notieren
– KGV kleiner als 6 haben
– mehr als 6% Dividende zahlen

Als die Formeln nicht mehr funktionierten, hat er sich auf Unternehmen fokussiert, die “Extra Assets” haben, als Beteiligungen die sie für das kenrgschäft nicht brauchen weil die oft nicht in die Standard Bewertungen einfliessen.

Zum Thema “Moats” wird angemerkt, dass solche Unternehemn gerne mal “überexpandieren” was nicht von der Hand zu weisen ist.

Fazit: Ein meiner Meinung nach sehr schönes Buch, dass zeigt dass man auch mit dem “reinen” Graham Ansatz sehr viel Erfolg haben kann. Einziger Nachteil ist, dass es nicht von Cundill selbst geschrieben ist, aber dennoch ein sehr gutes Buch für jeden Value orientierten Investor.

Transaktionsupdate & Wochenrückblick

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Transaktions Update:

Per 17+18.08 sind die letzten DEGI International Stücke raus gegangen. Insgesamt wurden 27,64 EUR als Verkaufskurs erzielt, das macht inkl. der 0,75 EUR Ausschüttung eine Performance von +0,42%.

Somit könnte man sagen bei den OIs: Ausser Spesen nichts gewesen, aber immerhin haben sie Ihren Wert behalten, was natürlich relativ eine dicke Outperformance bedeutet.

Gleichzeitg wurde insgesamt (392.000*0,25)= 98 Tsd EUR nominal HT1 zu 63,21% Im Zeitraum 17.08-19-08- erworben.

Beim IVG Wandler hat leider kein einziger Tagesumsatz gereicht, um mit der 25% Beschränkung ein 100k Stück zu ergattern.

Wochenrückblick:
Im Nachhinein hat sich die Bereinigungsaktion und temproräre Erhöhung der Cashquote als kurzfristig perfektes Markttiming erwiesen. Dadurch konnte per gestern mit “nur” -9,4% Verlust YTD die Benchmark um 8,59% geschlagen werden.

WICHTIG: Ich halte persönlich wenig von Markttiming. Generell möchte ich eine Cashreserve von ca. 5-10% halten um bei interessanten Werten zuschlagen zu können. Ausser es findet sich nichts was sinteressant wäre, was momentan immer noch ein Problem ist.

Die nächsten Tage stehen an:

– Follow up Analyse RWE, so ganz sicher bin ich mir jetzt dann doch nicht mehr…, vielleicht dann doch EVN aufstocken….
– Überprüfung weiterer Portfolio Werte insbes. Bijou & Einhell
– für nächste Woche kann ich zudem noch ein neues “Special Situation” Investment versprechen, ich hoffe ich bekomme die Analyse am WE fertig

Portfoliotransaktion 16.08.2011

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Wie gestern angekündigt, folgende Transaktionen:

1. Verkauf Benetton zum VWAP von 4,619 EUR, macht inkl. Dividende eine Performance von -2,62%

2. Verkauf Pargesa zum VWAP von 63.92 CHF bzw. bei einem Kurs gestern von 1.14645 CHF /EUR ein Kurs von 55,75 EUR, macht einen Verlust von -6,07% inkl. Dividende

3. Gleichzeitig Reduzierung des CHF Hedges zum gestrigen Kurs um 275 Tsd CHF auf 525 Tsd. Franken. Gegenüber dem Einstand von 1.1504 gab es hier einen kleinen Verlust von -0,34%

4. Verkauf Noble für 31,64 USD bzw. 21.96 EUR (Kurs USD/EUR 1.4407), macht einen Verlust von -29,0 % inkl. Dividende

5. Verkauf Medtronic zu 32.21 USD bzw. 22.36 EUR (USD/EUR 1.4407), macht einen Verlust von -18,93% inkl. Dividende

Zwischenfazit: Der USA Ausflug war nicht so besonders erfolgreich, auch bei Tsakos gabs ja noch ordentlich auf die Mütze. ca. 7% des Verlustes ist auf die Wechselkursentwicklung zurückzuführen. Dennoch ein Beweis meiner These, dass es in USA eher schwieriger als einfach ist, wirklich unterbewertete Unternehmen zu finden, dafür ist einfach der Markt zu effizient.

Auf der Kaufliste stehen ja IVG Wandler und HT1.

Beim IVG Wandler hat der Umsatz gestern leider nicht gereicht um ein Stück zu kaufen, beim HT1 gab es zumindest ein wenig Umsatz, da mache ich dann am Freitag die Wochenabrechnung.

Cashquote ist damit momentan bei 20,6%.

Portfoliotransaktion – Fortsetzung

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Weiter gehts mit der Portfoliobereinigung:

Verkauft werden per heute:
– Pargesa (inkl Reduzierung des CHF Hedges)
– Benetton
– Noble
– Medtronic

Mit allen drei Werten fühle ich mich nicht mehr allzuwohl auch wenn sich Pargesa und Benetton ganz gut gehalten hatten. Danach sind es immer noch 27 “longs” und 4 Shorts, m.E. immer noch zu viel. Zielgröße sind nach wie vor max 25 Titel (Long + Short).

Weiterhin läuft der Abbau der DEGI International Position, aufgrund des geringen Volumens sind noch nicht alle Stücke rausgegangen.

Auf der Kaufliste steht

– Aufstockung IVG Wandler auf volle Position (5% Anteil)
– HT1 Anleihe auf volle Position

Book Review: Baruch – My own story

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Bernard Baruch war einer der legendären Börsenspekulanten Anfang des 20ten Jahrhunderts. Im Gegensatz zu anderen erfolgreichen Finanziers hat er sich aber in späteren Jahren stark in der Politik engagiert und u.a. einen Plan zur Kontrolle von Atomwaffen entwickelt. Viele US Präsidenten und auch Winston Churchill zählten zu seinen persönlichen Freunden, siehe auch hier in Wikipedia.

Im Alter von 87 Jahren hat er noch eine Auto-Biographie geschrieben, die im Prinzip die Zeit zwischen dem amerikanischen Bürgerkrieg bis Mitte der 50er Jahre überspannt.

Interessant aus Sicht eines “Börsianers” sind v.a. Kapitel 7-14 über seine Zeit an der Wallstreet sowie Kapitel 19. in dem er seine Investment Philosophie zusammenfasst. Besonders spannend ist Kapitel 11 über die Panik von 1901 und den Northern Pacific Corner, quasi mal eine Crash Geschichte aus erster Hand.

Die wichtigsten Punkte sind seiner Ansicht

– nicht auf heisse Tipps hören
– Fundamentales Research über die Firma in die man investieren will
– kein Markt Timing
– Verluste schnell realisieren
– nicht überdiversifizieren, eher wenigere Positionen die man gut kennt
– die aktuellen Positionen in Abständen überprüfen
– immer einen gewissen Teil Cash vorhalten

Das sind im Prinzip zeitlose Tipps die sich über die Jahre bewährt haben.

Für die Analyse eines Unternehmens sind seines Erachtens folgende Faktoren wichtig:

– Wert der Assets abzüglich der Schulden
– Die sog. “Franchise”, nach seiner Definition ist das die Frage ob das Unternehmen etwas herstellt was wirklich gebraucht wird
– die Qualität des Managements. hier unterscheidet er sich von Buffet, den seiner Meinung nach kann auch ein schlechtes Management die beste Firma runterwirtschaften.

Was mir noch sehr gut gefallen hat ist, das Bild von der Börse und der Wirtschaft als Thermometer und Fieber. Seiner Meinung zeigt die Börse zwar den Zustand der Wirtschaft an (Thermometer), ist selbst aber nicht die Ursache des Übels, dass irgendwo in der Wirtschaft entstanden ist. Das steht natürlich in starkem Kontrast zu aktuellen Politik der FED.

Fazit: Kein klassisches “How to” Börsenbuch, aber dennoch ein faszinierendes Buch für historisch interessierte Börsianer inkl. einiger zeitloser Ratschläge die gerade in der jetzigen Zeit sehr sehr hilfreich sind.

Opportunity Investment RWE – First Take

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Das Timing gestern, in RWE einzusteigen war denkbar schlecht, heute hätte es die Aktien nochmal satte 10% billiger gegeben.

Mit aktuell knapp -50% hat RWE mit Abstand am meisten unter den Europäischen Versorgern abgegeben, gefolgt von EON (knapp -40%).

Schaut man sich den Halbjahresbericht an, ist das auch ein Bild des Grauens:

– Ergebnisprognose kassiert
– Zahlen unter den Erwartungen (1. Halbjahr -33% “betriebliches” Ergebnis
– Kapitalerhöhung angekündigt
– Dividendenkürzung angekündigt

Dazu kommen neben den bekannten Themen Atomausstieg und CO2 Steuer auc noch massive Probleme mit den Gaslieferverträgen aus Russland und ein Downgrade von S&P von Single A auf A- mit “negative Outlook”.

Auf Bloomberg spiegelt sich das auch in eiener sensationall schlechten Ratio von Analystenratings nieder. Von 43 Analysten raten 18 mit “Sell”, 15 mit “hold” und nur 10 mit “buy”. Der durchschnittliche Zielkurs ist allerdings immer noch bei 40,40 EUR.

Das Durchschnittsrating ist lt. Bloomberg 2.69, damit liegt RWE im in den unteren 5% des DJ sStoxx 600, immerhin noch vor Banco Popular aus Spanien, Piraeus Bank und ähnlichen “Perlen”.

Zwischenfazit: Man kann mit gutem Gewissen behaupten, dass das Sentiment bei RWE am Boden liegt. Es kann natürlich immer tiefer gehen, aber auf der “Würgfaktor” Skala für Invetsments ist das vmtl. eine 9 von 10.

Schauen wir uns mal die grundlegenden Berwertungszahlen an:

KBV 0,9
KUV 0,27
Trailing P/E (2010) 4,2
Est. P/E 8,4

Also alles schön billig, aber dann das hier:

Tangible Book: NEGATIV
Nettoverschuldung pro Aktie: 26,50 EUR, das ist mehr als der aktuelle Börsenwert.

Was in aller Welt will man also mit einer solchen “Bude” ?

Die Antwort kann eigentlich nur “Cashflow” sein. Schauen wir uns mal die für die letzten 10 Jahre ausgewiesenen operativen Cashflows und freien Cashflows an:

Op CF Free Cf
2001 8.91 -1.80
2002 10.55 3.27
2003 9.41 1.65
2004 8.76 2.67
2005 9.43 2.91
2006 12.06 4.07
2007 10.82 3.59
2008 17.32 9.05
2009 9.96 -1.13
2010 10.31 -1.65
     
Avg. 10.75 2.26

Wie man es bei einem Versorger erwarten würde, gibt es Operativen Cashflow satt, der Free Cashflow schwankt relativ stark aber ist doch auch respektabel.

Jetzt ist es interessant zusehen, was RWE mit dem Free Cash Flow macht:

Free Cf Dividende
2001 -1.80 1.4286
2002 3.27 1
2003 1.65 1.1
2004 2.67 1.25
2005 2.91 1.5
2006 4.07 1.75
2007 3.59 3.5
2008 9.05 3.15
2009 -1.13 4.5
2010 -1.65 3.5
     
avg 2.26 2.27

Die relativ genaue Übereinstimmung der Durchschnitte ist sicher Zufall, aber man sieht schon, dass RWE einen großen Teil des freien Cashflows an die Aktionäre schüttet. Die Akquisitionen werden / wurden i.d.R. mit Fremdkapital bezahlt. Die Verschuldung von RWE zeigt deshalb auch relativ eratische Sprünge:

Net debt per share
2000 -15.94
2001 2.36
2002 34.29
2003 35.55
2004 26.39
2005 27.87
2006 -0.36
2007 0.90
2008 8.00
2009 25.83
2010 26.50

Die großen Sprünge kommen aus den bekannten Transaktionen:

2009 wurde Essent (Holland) gekauft
2006 wurde Thames Water verkauft die 201 gakauft worden waren
2000 wurde VEW, Lahmeyer und andere gekauft

Insbesondere die Thames Water Akquisition war bekanntlich nicht besonders toll, aber an den Zahlen sieht man deutlich, dass ohne Akquisitionen RWE gar nicht gewusst hätte, wo sie den ganzen Cash investieren sollen.

Zwischenfazit: Historisch gesehen hat RWE ordentlich Cash generiert der auch ausgeschüttet wurde. Man kann also davon ausgehen, dass die “immateriellen Vermögensgegenstände durchaus einen gewissen Wert besitzen.

Fortsetzung folgt…

Portfoliotransaktionen Update

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Ich hatte ja gestern angekündigt, alle OIs verkaufen zu wollen.

Das war etwas zu vollmundig, denn das Handelsvolumen und die selbst auferlegte Grenze von 25% des Tagesvolumens hat hier doch Grenzen gezeigt.

Im Einzelnen wurden im Musterdepot gestern verkauft:

Degi International – (0,25*16.237) = 4.059 Stück zum VWAP von 27,70 EUR
AXA Immoinvest (0,25*16.821) = 4.205 Stück zum VWAP von 37.36 EUR
CS Euroreal (0,25*25.336) = 6.334 Stück zum VWAP von 51.84 EUR

Käufe:

IVG Wandelanleihe (0.25*1.200.000) = 300 Tsd Nominal zu 73.78% + 0.664% Stückzins = Einstandspreis 74.44%

Auf die Wandelanleihe sind wir ja schon mal detailiert eingegangen, damals war leider das Volumen zu gering. Umso schöner, dass ich jetzt mit einer Rendite von ca. 14,5% per annum bis zum Put Termin 2014 zuschlagen konnte. Bei diesem Kursniveau würde sich zudem ein Ausbau auf eine volle Positionsgröße anbieten.

RWE Stammaktien

Gestriger VWAP 29.02 EUR, Positionsgröße 2,5% von (gestern) 8,9 Mio. EUR Portfoliowert = 225 Tsd EUR –> Kauf 7.650 Stück

Details zu RWE folgen noch in einem eigenen Post.

Da sich aus den Transaktionen insgesamt ein Cashsaldo von + 152 Tsd EUR ergeben hat, steigt die Cashquote auf ca. 4,2%.

Börsengeschichte: Die Panik an der Wallstreet von 1901

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Entgegen meinemm Vorsatz doch eine Art Marktkommentar von meiner Seite. “Inspiriert” hat mich dazu der Blog Post von Bronte Capital von gestern.

Bronte schreibt dazu:

You see the desperate selling of the biggest liquid names is a sign of margin calls.

The market is not puking. Some prime broker is puking the stocks held by one or more very large hedge funds.

So lets play the game: guess who got the margin call!

Seiner Meinung nach interpretiert er die aktuellen Turbulenzen als “Margin Call”, also unfreiwilliges Vrkaufen durch einen oder mehrere Hedgefonds. In den Kommentaren wird spekuliert, dass es evtl. der Hedgefonds von John Paulson sein könnte.

Ein Blick zurück: Eine recht ähnliche Situation gab es 1901 an der Wallstreet. In einer Zeit, als viele der damaligen Marktteilnehmer mit nur 10-20% Eigenkapital spekulierten, kam es zu einem der legendären “Corners” in der Aktie von Northern Pacific. Eine recht gute Beschreibung der Situation findet man hier.

Was passierte war folgendes: Zwei rivalisierene “Pools” kämpften um die Kontrolle von Northern Pacific und trieben den Aktienkurs in die Höhe. Viele Markteilnehmer waren überzeugt, dass der Preis viel zu hoch war und gingen short. Einziges Problem war, dass an einem bestimmten Tag leider keine Aktien mehr zum Leihen gab für die Shortseller. Um also Ihre Verpflichtungen zu erfüllen, d.h. die leer verkauften Aktien tatsächlich zu liefern mussten die Short Seller jeden Preis zahlen, den die Inhaber gefordert hätten. Nachdem aber die meisten Marktteilnehmer 80-90% gehebelt waren, mussten sie ihre anderen Positionen auflösen (Margin Calls) um sich die Northern Pacific Aktien noch leisten zu können. Dies wiederum führte zu einem brutalen Absturz aller anderen liquiden Aktien.

Am Ende haben sich die Beteiligten dann doch auf einen relativ fairen Kurs zum Begleichen der offenen Positionen geeinigt, der Spuk ging dann wieder relativ schnell vorbei, die Börsenkurse gingen aber vom Pesk bis zum Tief im Jahr 1903 insgesamt um 46% zurück. Damals folge übrigens die nächste Panik relativ bald im Jahre 1907, aber das ist einen eigen Post wert.

Fazit: Im Nachhinein lassen sich einige der “Panikreaktionen” am Aktienmarkt auf ziemlich banale technische Faktorn zurückführen, in der regel meist “Margin Calls” bei hoch gehebelten Martkteilnehmern. Natürlich weiss man das immer erst hinterher, aber diese Möglichkeit sollte man (neben den üblichen Weltuntergangsszenarien) immer im Hinterkopf behalten.

WGF Anleihen – Interessant oder lieber Finger weg ?

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Leser David hat freundlicherweise in einem Kommentar eine Voranalyse zu WGF Anleihen erstellt, die ich wertfrei einfach mal wieder gebe:

Die WGF (Westfälische Grundbesitz und Finanzverwaltung AG) ist ein Immobilienhandels- und -investmenthaus, das 2003 in Düsseldorf gegründet wurde. Kerngeschäft ist der deutschlandweite Erwerb von Wohn- und Gewerbeimmobilien, die Wertoptimierung der Objekte und der gewinnbringende Verkauf von Portfolios. Die WGF AG finanziert sich bankenunabhängig durch die Emission von Hypothekenanleihen. Mit der Rückzahlung der ersten WGF 6,35 % Hypothekenanleihe im Juli 2009 wurde der Erfolg des Geschäftsmodells eindrucksvoll bestätigt. (hab ich von der Interneseite koppiert)

Ich kannte die Firma bis vor 2 Wochen noch nicht, aber es gab zu lesen, dass der Vorstand die Bafin wegen Verdacht auf Kursmanipulation gegeschaltet hat. Die Hypotkenanleihen, die sonst seit der Auflegung immer einen Kurs um die 100 hatten, sind innerhalb weniger Tag auf Tiefskurse von bis zu 50 abestürzt. Seit dem springen die Kurse täglich ziemlich hin und her. Grund soll wohl die Klage einer düsseldorfer Kanzlei sein, der der Firma ein Schnellballsystem vorwirft, sowie das benutzen von Abgelaufenen Ratings. Laut der Presse sind die Ratings der Creditreform (zuvor Investmentgrad) im Juni abgelaufen. Der Verlängerungsprozess läuft aber. Ein paar interessante Artikel aus dem Netz, könnte ich dazu schonmal liefern:

Interview mit der Vorstand der creditreform über den Ablauf bei Ratingvergaben und den Vorfällen bei der WGF:
http://www.finanzen.net/nachricht/anleihen-Anleihen-Ratings-wollen-gepflegt-werden-1243702

ein Artikel, der nochmal grundsätzlich beschreibt worum es geht:
http://www.risiko-manager.com/index.php?id=81&tx_ttnewstt_news=14349&tx_ttnewsbackPid=25&cHash=4638c5a0b33f9cc42216cfc6f5f84131

WGF – wie kommt der Gewinn zustande:
http://www.rohmert-medien.de/immobilienbrief/wgf-%E2%80%93-wie-kommt-der-gewinn-zustande,113981.html

Grundsätzlich wären für mich noch folgende Fragen interessant:
– Wie seriös ist die düsseldorfer Kanzlei
– Wie wichtig ist der geforderte Konzernabschluss?
– Betreibt die WGF tatsächlich ein Schneeballsystem?
– Sollte die WGF tatsächlich zusammenbrechen, wie gut ist die Hyptokenbesicherung von 115%?

Ich selbst habe bereits ein paar Anteile folgender WKN: A0LDUL Die Anleihe ist bereits 2013 fällig und vom Emissionsvolumen her, eine eher kleinere. Bei Kursen unter 60 waren die Rendite dementsprechend auch sehr interessant. Mein Gedanke dabei war einfach: Würde ich ein Schneeballsystem betreiben, würde ich ja versuchen es so lange wie möglich aufrecht zu erhalten. Also würde ich wenn irgendwie möglich zumindest die ersten Anleihen mit kleinem Volumen noch zurückzahlen.

Was mich hier als allererstes sehr stutzig macht, ist die Frage “Wie wichtig ist der geforderte Konzernabschluss?”.

Interessehalber habe ich mir mal den Geschäftsbericht 2010 der WGF AG angeschaut.

Das Ganze ist recht mühsam, der erste interessante Passus nach 47 Seiten Hochglanz-Immobilienfotos ist dieser hier:

Die WGF AG erstellt den Einzelabschluss nach den zum jeweiligen Bilanzstichtag gültigen Vorschriften des Handelsrecht (HGB). Gemäß den Vorschriften des § 293 HGB in dem größenabhängige Befreiungen geregelt sind, besteht für uns aktuell keine Verpflichtung einen Konzernabschluss aufzustellen und zu veröffentlichen. Durch die Verlagerung der Immobilien in Objektgesellschaften bilden die Kennzahlen des vorliegenden Einzelabschlusses den Immobilienbestand nicht ab.

Die Bilanz ab S. 68 des Geschäftsberichtes besteht ausschliesslich aus Beteiligungsbuchwerten und Forderungen an Tochterunterenehemn, der Umsatz wie schon angemerkt im Wesentlichen aus Verkäufen an Tochterunternehmen.

An dieser Stelle kann man als Valueinvestor auch gleich wieder aufhören, denn die Bilanz ist eine einzige Blackbox, man kann nicht mal die einfachsten relevanten Kennzahlen (Mietrenditen etc.) nachvollziehen.

Ob die Gesellschaft tatsächlich Eigenkapital hat, könnte man nur an einer konsolidierten Bilanz sehen, ebenso inwieweit die Immobilien zumindest einigermassen realistisch bewertet sind. Dass diese Informationen überhaupt nicht verfügbar sind, lassen bei mir eigentlich schon alle Alarmglocken klingeln.

Wer ein bischen die Geschichten zu DEGI Europa und Co. verfolgt hat weiss, wie “flexibel” die Wertgutachten zu Immobilien sind, ohne Angaben zu Mieterträgen lässt sich hier überhaupt keine Aussage zur wirtschaftlichn Situation treffen

Kommen wir zurück zu den Fragen von David:

– Wie seriös ist die düsseldorfer Kanzlei
– Wie wichtig ist der geforderte Konzernabschluss?
– Betreibt die WGF tatsächlich ein Schneeballsystem?
– Sollte die WGF tatsächlich zusammenbrechen, wie gut ist die Hyptokenbesicherung von 115%?

Ich würde die Fragen wie folgt beantworten:
– irrelevant
– Unverzichtbar
– nicht beantwortbar (allerdings klingen in meinem Ohr nach wie vor Alarmglocken)
– nicht beantwortbar

Fazit: Für einen Valueinvestor sind die Anleihen egal zu welchem Kurs völlig uninteressant, da man nicht mal im Ansatz die wirtschaftliche Situation der Gesellschaft nachvollziehen kann und die Bewertung der Immobilien völlig im Dunkeln liegt.

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